债市跟踪：“宽信用”预期扰动弱化，债市震荡下行

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年06月25日 【债券周报】 债市跟踪（0619-0625）：“宽信用”预期扰动弱化，债市震荡下行 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】假期地产销售同比再降——每周高频跟踪20230624》 2023-06-24 《【华创固收】政策双周报（0605-0622）：降息落地，新一批政策酝酿出台》 2023-06-23 《【华创固收】LPR调降之后，转债市场如何反应？——可转债周报20230618》 2023-06-19 《【华创固收】LPR调降，债市都如何反应？— —债券周报20230618》 2023-06-18 《【华创固收】存单周报（0612-0618）：资金收敛， 2.3%或为定价下沿》 2023-06-18 利率债复盘：本周5年LPR调降幅度为市场预期下沿，“宽信用”预期扰动弱化叠加央行投放加码，资金面边际放松，10年国债收益率小幅下行。本周央行公开市场操作加码投放，资金面边际小幅转松。周初受资金面收敛以及中 美会谈，市场风险情绪提振影响，债市市场收益率上行，10年期活跃券收益率最高触及2.69%。其后，6月LPR报价1年期和5年期品种均跟随MLF调降10BP，5年期调整幅度为市场预期的下沿，“宽信用”预期扰动有所弱化；此外，当日央行逆回购投放大幅加码，带动资金面边际有所转松，推动现券收益率走低。全周来看，至6月25日，10年期国债活跃券230012收益率下行1.25bp至2.6575%，10年期国开债活跃券230205收益率下行1.5bp至2.8350%。 下周关注：（1）跨季资金面：临近季末，央行加码投放的呵护下，资金面由收敛状态边际转松，政策维稳意味较为明显。但信贷冲刺以及流动性指标考核的约束下，银行融出意愿或受影响，且当前非银加杠杆的行为较为集中，资金仍 有一定的波动调整压力；此外，下周共计6120亿元逆回购到期，规模相对较大，关注央行公开市场的操作情况以及资金面边际调整对短端品种的影响。（2）PMI数据：4至5月PMI已连续两月维持景气区间以下，6月高频数据环比偏平，基本面修复动能仍弱，预计PMI或仍在荣枯线以下波动。但当前市场对于基本面的定价已相对充分，预计数据发布对债市的影响或较为有限。（3）“宽信用”政策预期的变化：6月5年期LPR报价调整幅度为市场预期的下沿，对于债市的压力有所减弱，同时也引发了市场对于未来“稳地产”政策力度相 对克制的猜测，预计后续楼市调整仍是遵循“一城一策”的思路，总量宽松的空间较为有限，关注重点城市限售政策的调整情况。 信用市场复盘：信用债发行量环比下降，中短票信用利差普遍走阔。本周信用债发行规模2391.17亿元，较上周减少1513.56亿元，净融资额-250.85亿元，较上周减少1875.87亿元。分品种来看，短融和公司债净融资较上周分别下降至10.98亿元和91.69亿元；中票净融资额由正转负，较上周下降至-255.95亿元；企业债净融资有所回升，较上周上升至-1.10亿元。等级方面，AAA、AA、AA-发行占比分别上升至61.92%、11.87%、0.45%，AA+发行占比下降至25.76%。二级市场方面，本周信用债市场整体成交活跃度下降，其中交易所市场成交额由上周3728亿元下降至1894亿元，银行间市场成交额由上周5897亿元下降至3435亿元。收益率方面，中短票收益率全线上行，信用利差普遍走阔；城投债收益率普遍上行，中短端利差整体走阔，长端利差有所收窄。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、利率市场周度复盘：“宽信用”扰动弱化，资金面转松，债市震荡走强5 （一）资金面：央行净投放加码，资金面边际转松7 （二）一级发行：国债净融资小幅增加，地方债净融资环比减少，同业存单净融资转正，政金债净融资大幅减少8 （三）基准变动：国债、国开期限利差小幅收窄8 二、信用市场复盘：信用债发行量环比下降，中短票信用利差普遍走阔9 （一）一级市场：信用债发行量、净融资额环比下降9 （二）二级市场：成交活跃度有所上升，中短票信用利差被动收窄12 （三）期限利差和等级利差周变化14 （四）评级调整15 三、风险提示15 图表目录 图表1本周国债收益率走势和事件复盘5 图表2上周活跃券与老券利差走扩（%，BP）7 图表3国债期货上涨和国开现券收益率上行（元，%）7 图表4央行净投放大幅增加7 图表5资金面均衡宽松7 图表6国债净融资小幅增加8 图表7地方债净融资环比减少8 图表8政金债净融资大幅减少8 图表9同业存单净融资大幅增加8 图表10国债收益率曲线变化（%）8 图表11国开债收益率曲线变化（%）8 图表12国债期限利差变动（%，BP）9 图表13国开期限利差变动（%，BP）9 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）9 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）9 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）10 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）10 图表18各品种净融资额（亿元）10 图表19发行等级分布（亿元）10 图表20发行期限分布（亿元）11 图表21发行企业性质分布（亿元）11 图表22发行行业分布（亿元）11 图表23取消发行额（亿元）11 图表24周度取消发行或发行失败11 图表25银行间信用债成交金额（亿元）12 图表26交易所信用债成交金额（亿元）12 图表27中短票收益率及信用利差周变化13 图表28中短票据收益率分位数13 图表29中短票据信用利差分位数13 图表30城投债收益率及信用利差周变化13 图表31城投债收益率分位数14 图表32城投债信用利差分位数14 图表33中短期票据期限利差变动14 图表34城投债期限利差变动14 图表35中短期票据等级利差变动14 图表36城投债等级利差变动14 图表37主体评级上调15 一、利率市场周度复盘：“宽信用”扰动弱化，资金面转松，债市震荡走强 本周5年LPR调降幅度为市场预期下沿，“宽信用”预期扰动弱化叠加央行投放加码，资金面边际放松，10年国债收益率小幅下行。本周央行公开市场操作加码投放，资金面边际小幅转松。周初受资金面收敛以及中美会谈，市场风险情绪提振影响，债市市场收益率上行，10年期活跃券收益率最高触及2.69%。其后，6月LPR报价1年期和5年期品种均跟随MLF调降10BP，5年期调整幅度为市场预期的下沿，“宽信用”预期扰动有所弱化；此外，当日央行逆回购投放大幅加码，带动资金面边际有所转松，推动现券收益率走低。全周来看，至6月25日，10年期国债活跃券230012收益率下行1.25bp至2.6575%，10年期国开债活跃券230205收益率下行1.5bp至2.8350%。 图表1本周国债收益率走势和事件复盘 资料来源：Wind，华创证券 下周关注：（1）跨季资金面：临近季末，央行加码投放的呵护下，资金面由收敛状态边际转松，政策维稳意味较为明显。但信贷冲刺以及流动性指标考核的约束下，银行融出意愿或受影响，且当前非银加杠杆的行为较为集中，资金仍有一定的波动调整压力；此外，下周共计6120亿元逆回购到期，规模相对较大，关注央行公开市场的操作情况以及资金面边际调整对短端品种的影响。（2）PMI数据：4至5月PMI已连续两月维持景气区间以下，6月高频数据环比偏平，基本面修复动能仍弱，预计PMI或仍在荣枯线以下波动。但当前市场对于基本面的定价已相对充分，预计数据发布对债市的影响或较为有限。（3）“宽信用”政策预期的变化：6月5年期LPR报价调整幅度为市场预期的下沿，对于债市的压力有所减弱，同时也引发了市场对于未来“稳地产”政策力度相对克制的猜测，预计后续楼市调整仍是遵循“一城一策”的思路，总量宽松的空间较为有 限，关注重点城市限售政策的调整情况。 周一，央行公开市场开展890亿元7天期逆回购操作，今日20亿元逆回购到期，因此当日净投放870亿元；早盘全市场资金情绪指数为55，非银资金情绪指数为58，下午全市场资金情绪指数为49，非银资金情绪指数为51，隔夜加权价格上行27.8bp报2.2097%，7D加权价格上行9.52bp报2.0368%，隔夜和7D资金价格倒挂，日内资金面边际收敛；国债期货全线收跌，已连续3日回调。30年期国债期货主力合约跌0.09%，10年期国债期货主力合约跌0.08%，5年期国债期货主力合约跌0.08%，2年期国债期货主力合约跌0.05%；银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国开活跃券“23国开05”收益率上行1.75bp报2.8675%，成交1797笔，10年期国债活跃券“23附息国债12”收益率上行 2.25bp报2.6925%，成交442笔。上午，资金面整体均衡偏紧，权益市场走势分化，沪指和深指低开后震荡走弱，创业板指高开短暂上升后震荡走弱，国债期货午盘全线下跌，现券收益率震荡上行；午后，资金面维持均衡偏紧，至尾盘边际转松，权益市场维持平台震荡，国债期货震荡下探后小幅回升，现券收益率小幅上行后有所回落，后又震荡上行。 周二，央行公开市场开展1820亿元7天期逆回购操作，当日20亿元逆回购到期，因此单日净投放1800亿元；早盘全市场资金情绪指数为55，非银资金情绪指数为58，下午全市场资金情绪指数为47，非银资金情绪指数为50，隔夜加权价格下行21.4bp报1.9957%，7D加权价格上行2.39bp报2.0607%，资金面边际有所放松，隔夜价格下行至 2%以下；国债期货集体收涨，30年期国债期货主力合约涨0.21%报97.36元，10年期国债期货主力合约涨0.12%报101.58元，5年期国债期货主力合约涨0.13%报101.82元，2年期国债期货主力合约涨0.06%报101.21元；银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国开活跃券“23国开05”收益率下行2.25bp报2.8450%，成交1441笔，10年期国债活跃券“23附息国债12”收益率下行2.25bp报2.6700%，成交327笔。上午，资金面整体先紧后松，权益市场走势分化，沪指低开后低位弱势震荡，深指低开、创业板指高开后较为震荡，午前翻红，国债期货高开高走后小幅回落，今日1年期和5年期LPR报价跟随MLF对称调降，“宽信用”预期扰动弱于市场预期，债市情绪偏强，现券收益率快速下行；午后，资金面维持均衡偏松，权益市场走势继续分化，沪指震荡下跌，深指和创业板指红盘震荡，国债期货震荡下探后回升，现券收益率平台震荡后尾盘小幅下行。 周三，央行公开市场开展1450亿元7天期逆回购操作，当日20亿元逆回购到期，因此单日净投放1430亿元；早盘全市场资金情绪指数为48，非银资金情绪指数为51，下午全市场资金情绪指数为45，非银资金情绪指数为46，隔夜加权价格下行20.49bp报1.7908%，7D加权价格下行10.67bp报1.9532%，隔夜资金价格回落至1.8%以下，7D资金回落至1.95%附近，资金面边际小幅放松；国债期货收盘集体上涨，30年期主力合约 涨0.2%，10年期主力合约涨0.09%，5年期主力合约涨0.11%，2年期主力合约涨0.05%，10年期国债活跃券“23附息国债12”收益率平报2.67%，成交447笔，10年期国开活跃券“23国开05”收益率上行0.2bp至2.8470%，成交1288笔。资金面边际小幅放松，资金价格下行，权益市场低开后小幅走弱，其后震荡向上修复，翘板效应下，债市情绪先强后弱，10年期现券收益率日内窄幅波动不足0.5bp。 周日，央行公开市场开展了1960亿元7天期逆回购操作，当日440亿元逆回购到期，因此单日净投放1520