在非参数方法下使用新证据研究主权财富基金是否减少财政政策的顺周期性

主权财富基金是否会减少财政政策的顺周期性？使用非参数方法的新证据 阿里J阿尔萨迪克和迭戈亚历杭德罗古铁雷斯WP23133 国际货币基金组织工作论文描述作者（们）正在进行的研究，并发布出来以引发评论和促进辩论。国际货币基金组织（IMF）工作论文中表述的观点为作者（们）个人观点，并不一定代表IMF、其执行董事会或IMF管理的观点。 2023 七月份 2023国际货币基金组织WP23133 MF工作论文I西半球部门 关于主权财富基金是否减少财政政策顺周期性？采用非参数方法新证据准备人：阿里J阿尔萨迪格和迭戈亚历杭德罗古铁雷斯 PatriziaTumbarello授权分发2023年6月 国际货币基金组织工作论文描述作者（们）正在进行研究，并发布出来以引发评论和促进辩论。国际货币基金组织（IMF）工作报告中表述观点是作者（们）个人观点，并不一定代表IMF、其执行董事会或IMF管理观点。 摘要 高度增强近年来商品价格波动，反映了疫情和乌克兰战争影响，引发了关于长期问题探讨。对商品价格冲击最优财政政策反应。大多数商品出口国财政表现通常由商品价格和经济活动变动所塑造，这往往导致顺周期财政政策。减少财政政策顺周期性一个方法是建立一个稳定型主权财富基金（SWF）。尽管此类基金可以在好景和低迷时期帮助平滑政府消费，但迄今为止，它们价值实证证据尚无定论。然而，使用1980年至182个国家非平衡面板数据集解决选择偏差问题，我们提供了稳健证据，表明2019年，采用两种计量经济学方法研究确实表明，主权财富基金有助于通过降低与商品价格波动相关财政政策波动来平滑政府消费。 推荐引用：阿萨迪克，阿里和迭戈阿莱杭德罗古铁雷斯，2023《主权财富基金是否降低了财政政策顺周期性？使用非参数方法新证据》，国际货币基金组织工作论文23133。华盛顿特区：国际货币基金组织。 JEL分类编号： C33E62E63H10H30O13Q38 关键词： 主权财富基金；财政政策顺周期性；匹配分析；商品出口国 作者电子邮件地址： aalsadiqimforgdgutierrezimforg 作者们愿意感谢PatriziaTumbarello、AlinaCarare、OlusegunAyodeleAkanbi、VeroniqueSalins、OliverBasdevant、JoseLuisDeAro和IreneYackovlev就本文早期版本提供非常有帮助评论和建议。我们还要感谢SoungbeCoquillat在准备工作报告中 协助。所有剩余错误都是我们。 工作论文 主权财富基金是否降低了财政政策顺周期性？采用非参数方法新证据 由阿里J萨迪克和迭戈阿莱桑德罗古铁雷斯准备 目录 术语表3 1我引言 4 2T商品价格波动频率与影响 6 3L文献REVIEW9 4EMPIRICALA分析 11 41模型1141 1测量财政政策波动性11412SWF内生性 12413处理效应模型 13414倾向得分匹配 1442数据来源 16 5EMPIRICAL结果16 51治疗效果模型结果17 52倾向得分匹配结果19 6结论20 参考文献26 IGURESF 1商品价格波动和不稳定性7 2商品价格与关键宏观经济指标8 3出口商品国宏观经济波动9 4近几十年SWFs应用情况10 ABLEST 1主权财富基金与财政政策波动：固定效应模型17 2主权财富基金与财政政策波动：平均处理效应18 3稳定化主权财富基金与财政政策波动：非参数估计19 术语表 平均治疗效果（ATE：AverageTreatmentEffect）FEM固定效应模型 国内生产总值（GrossDomesticProduct）全球金融危机（GFC） GMM广义矩估计法 ILS仪器最小二乘法OLS：普通最小二乘法PSM倾向得分匹配 主权财富基金（Sp主ec权ial财W富ith基d金rawalRight） 1引言与主要信息 近年来，商品价格波动性有所增加尤其是石油这在很大程度上是由于疫情和乌克兰战争影响。1这 种波动表明，需要对商品价格冲击做出最佳财政政策反应，尤其是在商品出口国。2 这些国家面临主要政策挑战是应对商品价格波动。这种波动通过多个渠道传递到经济中，包括财政和汇率政策。3 此外，高度波动商品价格通常会导致与商品相关收入波动，尤其是在这些收入构成国家总预算收入很大一 部分国家。这通常转化为公共支出波动（IMF2015）。 大型且持续与商品相关收入波动有时会导致顺周期财政立场。财政政策制定者在扩张期（商品价格高时 ）倾向于增加支出，而当商品价格和收入下降时，他们被迫减少支出（IlzetzkiandVegh2008；VillafuerteandLopezMurphy2010；Erbil2011）。 这种顺周期行为使得宏观经济管理变得复杂，并导致相当大产出波动，从而削弱了整体宏观经济表现。4确实，多项实证研究表明，政府支出波动性与经济增长率呈负相关（AlSadiq等人，2021年；Bleaney和Greenaway，2001年；Furceri和Karras，2007年；Fats和Mihov，2003年，2006年），而另一些研究则表明， 财政政策波动性充当了“资源诅咒”传导机制（Bleaney和Halland，2009年；Sachs和Warner，1995年）。5此外，大宗商品价格大幅波动对关键社会指标有重大影响（EstradesandTerra2012lvarezGarcaMarin andIlabaca2021）。 在新古典和凯恩斯框架下，财政政策主要目标是平滑商业周期中产出波动；因此，它应该是逆周期。在Barro（1979）平滑模型中，政府被预期在好时机运行盈余，在坏时机运行财政赤字（Cspedes和Velasco，2014）。在凯恩斯方法下，如果经济处于衰退状态，政府应该增加支出以及或降低税收来刺激经济活动；而经济繁荣期间，政府应该储备由自动稳定器运作产生盈余。因此，预期财政政策将通过自动稳定器和自由裁量渠道遵循逆周期模式（Erbil，2011）。 1石油价格基于三个现货价格平均值：基准布伦特原油、美国西德克萨斯中质油和迪拜费特从2020年4月每桶2元上涨至2022年6月每桶1147美元，达到自2012年4月（每桶1138美元）以来最高水平。 2商品出口国是指那些燃料采矿出口占其十年出口平均比例20国家。 3资源收入巨大波动可能导致实际汇率波动，而这些收入增加可能会导致“荷兰病”（戴维斯等人，2001年）。 4输出波动可能表现在经济增长突然或意外变化中。 5自然资源诅咒在相关文献中被关联到那些历史上财富水平低于非自然资源丰富国家自然资源富裕国家。 对于商品出口国来说，应对商品价格波动最佳财政政策反应是反周期政策行为：在经济繁荣时期增加与商品相关收入储蓄，并在经济衰退时期利用这些缓冲资金（国际货币基金组织，2012年）。这表明商品价格波动创造了一种储蓄部分与商品相关收入激励，作为自我保险以平滑价格下降时消费支出。6这反过来有助于减少由商品价格波动引起宏观经济波动。这一论点得到了几项实证研究支持，这些研究发现限制顺周期政策与改善宏观经济表现相关（Medina和Soto，2007；Rodriguez等人，2007；SchmidtHebbel，2012；IMF，2012）。 如何使商品出口国免受大型和不可预测商品价格波动引起负面贸易条件冲击？从理论角度来看，一种保护或使公共支出与资源收入波动脱钩方法是通过建立稳定型主权财富基金（SWF）。这一工具主要是为了在商品价格超过某一参考价格时积累资源，在价格低于另一参考价格时进行分配（Davisetal2001）。因此，稳定型SWF将构成一种自我保险机制，通过减少或消除流入预算资源相关收入不确定性和波动性，帮助平滑预算资源波动。 在过去几十年中，设立全球主权财富基金（SWFs）数量显著增加，尤其是商品出口国。这些基金出于多种原因而创建，包括（IMF，2008）提出原因： 短期稳定基金，以隔离经济受商品价格波动影响； 长期储蓄基金，将自然资源收入转化为多元化资产组合，为后代积累储蓄； 储备投资公司，以提高外汇储备回报率； 发展基金，用于资助扩大国家潜在增长基础设施项目；以及 暂定养老金储备基金，以补充个人养老金缴纳所提供政府资产负债表上养老金责任资源。 是否稳定型主权财富基金（SWFs）有助于降低财政政策波动性是一个近年来在相关经济文献中受到一些关注 经验性问题，但实证结果却不一。一方面，有些研究发现SWFs存在与财政支出政策波动性之间存在负相关关系，而另一方面，有些研究则未能发现这种关系显著性。 6在此文中，我们使用财政支出和政府消费两个词互为替换使用。 因此，本文旨在从实证角度重新评估稳定型主权财富基金是否能有助于政府消费平稳化和持有该工具国家是否具有更稳定财政政策。本文从以下几个方面对文献做出了贡献。首先，我们在1980年至2019年间使用了一个包含182个发达和发展中国家大型样本。其次，鉴于一个国家建立稳定型主权财富基金决定并非随机决定，我们通过两种不同计量经济学方法来处理拥有此类基金自选择问题：i）基于处理效应模型两阶段估计方法，和ii）基于倾向得分匹配（PSM）技术方法。这就是我们方法方法论创新所在。我们相信，这是财政政策首次以这种方式被评估。 本研究发现，稳定化主权财富基金存在与政府消费波动之间存在负相关关系。实证结果表明，拥有稳定化主权财富基金国家通常面临财政政策波动较小。估计平均处理效果显示，拥有稳定化主权财富基金国家相对于没有主权财富基金国家，政府消费波动性大约低14。这一结果在不同规格和样本期限内均稳健 。 论文其余部分简要描述了商品价格波动频率及其影响（第二章）；综述现有文献（第三章）；提出了经验模型、估计方法和数据来源（第四章）；讨论了经验结果（第五章）；并得出结论（第六章）。 2 T商品价格波动频率与影响 商品价格周期在过去几十年中表现为显著繁荣与萧条，以及高度不确定预测（见图1）。繁荣期发生在20世纪70年代大部分时间、20022008年以及COVID19疫情之后时期，而急剧下跌发生在19791986年、全球金融危机期间以及20122016年。繁荣与萧条可能导致价格在十年内波动4080（国际货币基金组织，2015年）。此外，在过去几年中，石油价格波动范围广泛从2020年4月每桶234美元到2022年6月每桶1147美元。7除了周期性波动外，商品价格呈现长期趋势。虽然这些趋势难以预测，但它们表明某些价格冲击可能具有永久性成分（IMF，2012）。 7油价是三个现货价格简单平均值：迪拜布伦特、西德克萨斯中质油和迪拜法赫。 图1商品价格波动性和不可预测性 a商品价格指数 （指数，2010年100） b原油价格预测 （美元桶） 来源：世界银行粉红信笺、彭博社LP和IMF，《世界经济展望》。1由彭博商品价格指数衡量总商品价格。 宏观经济表现往往与商品价格周期同步变化。事实上，历史数据显示，主要宏观经济指标表现会受到国际商品价格意外波动显著影响。全球金融危机前观察到全球价格上涨与当时及同期财政赤字结果以及商品出口国在该期间重要改善相一致（图2）。 图2商品价格与主要宏观经济指标1 a经济增长 （百分比变化，指数） b通货膨胀2 （百分比变化，指数） c当前账户余额 （GDP百分比，指数） d总体财政余额 （GDP百分比，指数） 来源：国际货币基金组织、世界经济展望、彭博社LP，以及作者计算。1关键变量以商品出口国和非商品出口国名义GDP加权平均数表示，以美元计价，并通过购买力平价进行调整。2指期末通货膨胀率。3使用彭博商品价格指数测量总商品价格。4从样本中移除了商品出口国通货膨胀率超过50年份。 而且，文献中存在共识，国际大宗商品价格波动导致宏观经济条件更加不稳定，从而减轻经济稳定性（图3）。使用19902007年年数据，Cavalcanti、Mohaddes