固收产品月报(2023年6月)：债市基调偏多，债券产品净值或有扰动但风险不大

债市基调偏多，债券产品净值或有扰动但风险不大——固收产品月报（2023年6月） 本期要点摘要 回顾 近1月 本年以来 固收产品回顾 中波动>中波动进阶≈中低波动>低波动>现金类 中波动进阶>中波动>中低波动>低波动>现金类 债市回顾 经济增长、银行间流动性和信贷增长三个因子在方向上中性偏多，主要表现为经济修复进一步放缓，资金面转松，信贷数据不及预期，推动利率整体进一步下行，短端利率下行幅度更大。 自春节后以来，债券利率下行、中票利率下行，债市上涨。 行业事件跟踪 1、6月中旬开启新一轮银行下调存款挂牌利率，可以从资产类型、固收产品策略、产品投资期限三方面进行关注。 展望 短期（1个月维度） 中期（3-6个月维度） 债市展望 预计同业存单利率下行空间不大，箱型震荡为主。利率债方面，预计利率下行至新低后将转入震荡。信用债方面，降息后货币趋稳，有利于信用利差向下小幅压缩，压缩空间有限，尤其是高评级信用利差，短期内低位震荡。 未来受到经济基本面中性、银行间流动性中性偏多，信贷扩张中性偏多的影响，债市基调偏多。降息和经济数据公布后，10年期国债利率回落至底部2.6%附近，已充分定价了两个事件，下一阶段需关注稳增长政策预期上升或对债市带来扰动，整体以区间震荡看待，10年期国债利率短期可能震荡在2.6-2.75%，底部区间较降息前下调10bp。 固收产品展望 1、对于满足流动性管理需求的投资者，建议优选稳健低波策略理财产品、T+1现金类理财、货币基金。2、对于波动承受意愿不高的稳健型投资者，建议优选期限匹配策略理财产品；公募短债基金由于久期较短仍可维持配置，中长期债基今年以来分享到了债市上涨带来的收益，只是短期内市场进入预期博弈的交易中，净值增长将不如前期顺畅，要做好净值波动的预期。3、对于有波动承受意愿的稳健进阶投资者，建议优选固收+策略下的以下几种细分策略产品，如结构性理财、固收+股指增强、固收+REITs、高股息策略产品,以及含权比例20%+公募固收+基金。 注：文中债券利率上行，对应着债券价格下跌，意味着固收类产品的净值趋于震荡或下滑，投资收益下降。反之，债券利率下行，对应着债券价格上涨，意味着固收类产品净值上行，投资收益上升。 资料来源：招商银行研究院 |研究院·财富平台部·私人银行部 行内偕作·固收产品研究·月度报告 2023年06月19日 一、回顾：降息预期兑现，中波动产品月收益增速放缓 （一）固收产品收益回顾：中长期债基月收益率仍延续占优 过去一个月，截至6月15日，债券产品延续平稳的收益积累，而累积收益率的上行斜率较前两个月相比开始小幅放缓，现金类产品收益延续平稳积累； |研究院·财富平台部·私人银行 部 行内偕作·固收产品研究·月度报告 其中，中波动（中长期纯债基金）>中低波动（短债基金）>低波动（高等级同业存单基金）>现金管理类。中波动进阶产品（可投股票和可转债的债券基金）近一个月收益率收涨，净值曲线较为震荡。 图1：稳健类产品近1年以来净值累计收益走势图2：稳健类产品近1个月以来净值累计收益走势 （%） 4.0 3.0 2.0 1.0 - -1.0 -2.0 现金管理类（货币基金H11025.CSI） 低波动（同业存单AAA指数931059.CSI）中低波动（短债基金指数885062.WI） 中波动（中长期纯债型基金指数885008.WI）中波动进阶（含权债基930897.CSI） （%） 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 - -0.1 现金管理类（货币基金H11025.CSI） 低波动（同业存单AAA指数931059.CSI）中低波动（短债基金指数885062.WI） 中波动（中长期纯债型基金指数885008.WI）中波动进阶（含权债基930897.CSI） 2023/5/15 2023/5/16 2023/5/17 2023/5/18 2023/5/19 2023/5/20 2023/5/21 2023/5/22 2023/5/23 2023/5/24 2023/5/25 2023/5/26 2023/5/27 2023/5/28 2023/5/29 2023/5/30 2023/5/31 2023/6/1 2023/6/2 2023/6/3 2023/6/4 2023/6/5 2023/6/6 2023/6/7 2023/6/8 2023/6/9 2023/6/10 2023/6/11 2023/6/12 2023/6/13 2023/6/14 2023/6/15 -3.0-0.2 资料来源：Wind、招商银行研究院。资料来源：Wind、招商银行研究院。 过去一个月，10年期国债长端利率震荡下行，资金面DR007回购利率小幅震荡下行，信用债延续上涨，权益市场弱势整理。市场对于经济长复苏、弱复苏进一步得到确认并基本形成共识。 对应到指数上看，截至6月15日，近一个月，债券资产继续优于货币类资产；其中，10年期以上的长期限债券指数继续优于中短期限债券指数，中短期限债券优于同业存单和货基可投债券指数，利率债指数收益率优于高等级企业债和永续债指数。类权益资产方面，中证转债短期内显著跑赢万得全A。 图3：债券指数涨跌幅图4：固收类产品指数涨跌幅 （%） 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 - 4.36 3.86 3.953.97 2.84 2.39 2.32 2.15 1.28 1.29 0.88 0.58 0.58 0.83 0.260.25 0.48 0.540.58 0.11 近1月指数涨跌幅本年以来指数涨跌幅 (%) 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 - 近1月指数涨跌幅本年以来指数涨跌幅 2.22 2.03 1.82 1.27 0.91 0.410.35 0.17 0.26 0.32 货（ AAA 币低同 基波业 金动存 ）单 （（中（ 权 含 中短中长中 债 低债波债波 券 波基动基动 基 动金）金进 金 ）阶 ） 资料来源：Wind、招商银行研究院。资料来源：Wind、招商银行研究院。 （二）债市回顾：债券利率下行 回顾来看，影响债市走势三个因子（经济增长、银行间流动性和信贷增长）在方向上中性偏多，主要表现为经济修复进一步放缓，资金面转松，信贷数据 |研究院·财富平台部·私人银行 部 行内偕作·固收产品研究·月度报告 不及预期，推动利率整体进一步下行，短端利率下行幅度相对更大。具体细分资产方面： 1、同业存单：利率进一步下行 过去一个月，3个月期同业存单（AAA）利率累计下行17bp，截至6月 15日绝对水平达到2.03%。1年期同业存单（AAA）利率累计下行14bp，截至 15日，绝对水平达到2.29%，低于1年期MLF利率（2.75%）。 图5：不同期限同业存单(AAA)利率继续下行图6：1年期中债国债/国开债利率继续下行 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院 2、债券：各期限债券资产收益率下行 （1）利率债方面：国债利率整体下行。1年期国债利率下行，过去一个月累计下行20bp，截至15日绝对水平为1.86%；5年期国债利率累计下行10bp，截至15日绝对水平为2.44%；10年期国债利率累计下行7bp，截至 15日绝对水平为2.65%。10年国债-1年国债期限利差上行13bp，截至15 日绝对水平为79bp。 图7：10年期中债国债/国开债利率下行放缓图8：3M/1Y期AAA中短期票据利率下行 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院 |研究院·财富平台部·私人银行 部 行内偕作·固收产品研究·月度报告 （2）信用债方面：中短期票据利率下行。3个月期AAA级短期票据利率过去一个月累计下行13bp，截至15日绝对水平达到2.15%。1年期AAA级短期票据利率过去一个月累计下行14bp，截至15日绝对水平达到2.41%。3年期AAA中短期票据利率过去一个月累计下行16bp，截至15日绝对水平为2.74%。5年期AAA中短期票据利率过去一个月累计下行8bp，截至15日绝对水平为3.01%。 图9：3Y/5Y期AAA中短票据利率下行图10：3Y期AAA银行普通债利率下行 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院 信用利差方面，以中票为代表的信用利差整体先上后下。3年AAA中票信用利差（中票收益率-国债收益率）下行1bp至51bp，3年AA中票信用利差上行11bp至78bp，3年AA中票信用利差下行1bp至1.14bp。 图11：信用利差整体先上后下图12：不同期限信用利差震荡为主 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院 （3）金融债方面：3年期AAA级中债商业银行普通债利率下行，过去一个月累计下行13bp，截至15日绝对水平为2.65%，与国债利差水平在60bp附近维持震荡，截至15日绝对水平为40bp。5年期永续债（AAA-）利率下行。过去一个月累计下行10bp，截至15日绝对水平达到3.31%，与国债利差水平在90bp附近维持震荡，截至15日绝对水平为87bp。10年期商业银行二级资本债（AAA-）利率下行，过去一个月累计下行15bp，截至15日绝对水平为3.26%，与国债利差压缩8bp至61bp。 |研究院·财富平台部·私人银行 部 行内偕作·固收产品研究·月度报告 图13：5年期AAA-银行永续债利率下行图14：A股震荡微跌 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院 3、A股：三大指数维持震荡，整体收跌 过去一个月，上证综指累计下跌1.7%，截至15日收盘价为3253；沪深300指数累计下跌1.8%，截至15日收盘价为3925；创业板指数累计下跌 2.7%，截至15日收盘价为2238。 二、底层资产及行业趋势展望 （一）底层资产展望：利率下行至新低后将转入震荡 1、同业存单：预计利率下行空间不大，箱型震荡为主 预计同存利率低位偏震荡，1Y同业存单（AAA）下行接近至2.3%，考虑到6月是半年末时间点，同存利率下行空间不大，整体仍然是以箱型震荡为主，7月以后依据信贷投放将决定同存走势，信贷投放偏弱的情况下，同存利率或继续偏低，但考虑到稳增长政策落地可能性较大，同存利率下行空间受限。 2、债券：预计利率下行至低位后趋于震荡 （1）利率债：震荡。经济增长方面，经济延续修复，但需求有阶段性放缓的迹象，市场对经济修复的斜率分歧较大。从方向上来说，经济修复对债券的影响仍偏利空，不过考虑到市场预期修复的斜率相对偏缓，也低于此前的预期，因此预计对债券影响中性。 银行间流动性方面，6月央行降息，下调OMO、MLF等利率10bp，货币市场利率中枢下行，央行释放出货币政策宽松力度加大的信号，预计后续资金利率趋稳。不过短期也需要注意半年末时点的扰动，资金利率或有小幅上升。预计资金表现对市场影响中性偏多。 信贷市场方面，5月信贷总量表现偏弱，企业中长期贷款同比增速仍然偏强，居民中长期贷款小幅改善，但幅度有限，整体偏弱的状态，预计信贷数据表现对市场影响中性偏多。 |研究院·财富平台部·私人银行 部 行内偕作·固收产品研究·月度报告 综上，利率债市场未来受到经济基本面中性、银行间流动性中性偏多，信贷扩张中性偏多的影响，债市基调偏多。降息和经济数据公布之后，10年期国债利率回落至底部2.6%附近，已充分定价了两个事件，下一阶段需要关注稳增长政策预期上升或对债市带来扰动，整体以区间震荡看待，10年期国债利率短期可能震荡在2.6-2.75%，底部区间较降息前下调10bp。 （2）信用债：信用利差震荡。降息后，货币趋稳，有利于信用利差向下小幅压缩。展望后期，我们认为信用利差继续压缩的空间相对有限，尤其是高评级信用利差，短期内保持低位震荡。中低评级信用利差可能还有一定空间，可观的