头部房企月报（5月）：需求端动力不足，房企投资仍谨慎聚焦

招商蛇口、万科定增持续推进，绿地重启拿地较为谨慎。1）招商蛇口增发收购南油集团24%股权事项获深交所审核通过，万科150亿定增获深交所受理。2）华润置地目标在2025年租金收入达300亿元，2023年目标240亿元。 3）碧桂园进行业务变阵，新设地产、科技建筑两大产业集团。4）绿地董事长张玉良表示在保障现金流安全，且未来金融机构能够提供贷款的时候，才会重启拿地。 需求端动力不足，头部房企销售金额同比上升6%，增速明显放缓，国央企与民企分化持续存在。1）本月16家头部房企销售面积同比-4%，销售金额同比+6%，较上月收窄28pcts。主要原因是疫情积压购房需求释放后，5月需求端动力不足问题显现，各地坚持因城施策，对于二线城市有一定效果，但对于扭转地产行业基本面仍较为乏力。2）5月整体市场热度下降，国央企销售情况仍显著好于非国央企，二者销售金额同比分别+25%、-22%。随着前期积压的需求释放完成，低能级城市可能面临量价齐跌风险，叠加居民购房偏好国央企的心理，销售增速分化或持续显现。 头部房企投资策略趋同，谨慎聚焦高能级城市。1）5月16家头部房企拿地金额625亿元，环比下降10%，同比上升85%，但绝对规模相较2020年仍在低位。2）5月头部房企拿地平均溢价率约7.5%，一二线城市占比91%，房企投资普遍聚焦高能级城市确定性地块，主要原因是低能级城市流速较慢，拉长项目去化周期，拖累利润实现。3）从投资金额来看，华润拿地最为积极，拿地金额214亿元，2023年1-5月累计投资强度达42%，民企拿地保持低位，碧桂园、金地、龙湖、新城1-5月累计投资强度分别仅为5%、12%、11%、11%。4）16家头部房企拿地楼面价/销售均价78%，不断置换高质量土储。 行业融资修复缓慢，国央企仍为发债主力。本月全行业信用债发行规模292亿元，同比-41%，头部房企发行信用债113亿元。1）国央企凭借天然的信用优势，融资成本保持低位，如招商蛇口5月发债利率2.20%，再创新低，相比2022年平均发债利率下降50bp；新城发行7.08亿海外债，利率7.95%。2）2023年部分房企仍存在较大偿债压力，截止5月底碧桂园年内到期债务156亿元。在销售端持续低迷的情况下，仍需融资端政策支持。 震荡格局，左侧布局。5月需求端动力不足问题出现，16家头部房企销售增速放缓，而国央企由于2022年逆势扩储，高质量土储支撑销售，增速明显高于民企；目前房企投资策略趋同，聚焦高能级城市，导致不同城市间土拍热度分化，低能级城市仍面临缩表下的价格下行压力。预计2023年仍以震荡行情为主，建议基于估值左侧布局，赚取高胜率收益，推荐方向仍为“两个中心，一个基本点”，1）以高能级城市复苏为中心，关注高能级城市土储占比高或者2022年在高能级城市逆势发力拿地的公司；2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势，该过程将促使国央企估值得到系统性修复；3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限的拉长，关注护城河逐步形成的公司。关注越秀地产、绿城中国、华润万象生活、保利发展、招商蛇口、华发股份、天地源、万科A等。 风险提示：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。 一、地产板块下跌，头部房企仅A股绿地上涨 5月申万地产板块下跌6.9%，A股头部房企仅绿地控股上涨，港股头部房企普遍下跌。 5月申万地产板块下跌6.9%，在31个一级行业板块中排名22。我们重点追踪的16家头部房企中，A股6家房企仅绿地控股小幅上涨3.5%，中南建设跌幅较大，下跌23%；港股旭辉仍在停牌中，其余8家房企普遍下跌，龙湖集团下跌29.5%，跌幅最大。 图表1 5月地产板块下跌6.9%，一级行业中排名22 图表2 5月A股头部房企普跌，港股均下跌 招商蛇口增发收购南油集团24%股权获深交所审核通过，华润置地2023年租金收入目标为240亿。1）招商蛇口增发收购南油集团24%股权事项获深交所审核通过；拟发行保租房公募REITs。2）华润置地目标在2023年租金收入240亿元，希望最快在2025年集团经常性收入，包括酒店、写字楼等项目的利润贡献达50%水平以上。3）万科150亿定增获深交所受理；与昆山市政府将围绕城市更新，在商业综合体布局、历史文化资源保护利用、TOD项目开发、房地产开发等领域展开全面合作。4）绿地董事长张玉良表示在保障现金流安全的大前提下，未来将在金融机构能够提供贷款的时候，才会重启拿地；专注于打造轻资产模式的房地产服务平台绿地外服正式揭牌。5）碧桂园进行业务变阵，新设地产、科技建筑两大产业集团，其中，地产集团聚焦房地产开发及代管代建业务。 图表3招商蛇口增发收购方案审核通过，华润23年租金目标240亿 二、销售：销售面积下滑，房企分化持续存在 （一）头部房企销售金额上涨6%，其中国央企增速为25% 5月头部房企销售面积增速转负，销售金额同比上涨6%，增速明显放缓。5月16家头部房企销售面积1661万方，同比下降4%；销售金额2835亿元，同比上涨6%，较上月收窄28pcts，增速明显放缓。疫情积压需求在2-4月份集中释放，5月需求端动力不足问题显现，虽然各城市仍坚持因城施策，针对性放松限购、限贷，给予购房补贴等宽松政策，但整体效果不明显，对于扭转地产行业基本面仍较为乏力。 图表4头部房企5月销售面积同比下降4%，增速转负 图表5头部房企5月销售金额同比上涨6%，增速放缓 国央企与非国央企销售持续分化。16家房企中，有8家国央企，8家民企及混合所有制企业。从5月销售面积增速来看，国央企和非国央企分别为18%、-24%；销售金额增速来看，国央企和非国央企分别为25%、-22%。5月整体市场热度下降，但由于土储结构差异及各城市热度分化，国央企销售情况仍显著好于非国央企。随着前期积压的需求释放完成，低能级城市可能面临量价齐跌风险，销售增速分化或持续显现。 图表6国央企销售面积同比上升18% 图表7国央企销售金额同比上升25% 5月10家头部房企销售金额同比上涨，招商蛇口销售金额同比增长65%。5月头部国央企销售领涨，从销售金额来看，招商蛇口、华润、金茂单月销售金额同比增长超过50%，招商蛇口表现突出，同比增长65%，1-5月累计销售额同比增长76%；民企龙湖销售金额同比增长9%，增速最快。销售面积来看招商蛇口同样表现亮眼，单月销售面积同比增长67%，融创中国下跌明显，同比下降45%。 图表8 5月头部国央企销售金额领涨，招商蛇口销售金额同比增长65% （二）销售均价同比上涨，量价增速分化扩大 5月销售均价同比上涨，环比小幅下降，量价增速分化进一步扩大。5月16家头部房企销售均价17073元/平，略低于4月均价，但仍保持高位；5月销售面积同比下降4%，销售均价同比上涨11%，量价增速分化扩大。 图表9头部房企5月销售均价同比上涨11% 图表10量价增速分化扩大 8家头部房企销售均价同比上涨，华润增速领先。16家房企中，8家房企销售均价同比上涨，其中华润置地销售均价同比上涨41%，单月销售均价为30090元/平，原因系高能级城市改善盘占比提升持续影响均价。越秀均价绝对值31334元/平，仍居首位。绿地销售均价环比、同比分别上升85%、25%。 图表11 2023年5月融创、华润、绿地与越秀销售均价同比增长超10% 三、投资：聚焦高能级城市，拿地金额仍偏低 （一）头部房企土地投资强度维持22%，但绝对规模仍偏低 5月头部房企拿地金额同比上升85%，但投资偏谨慎，绝对规模相较2020年仍在低位。 5月杭州、南京、成都等核心城市持续供地，吸引头部房企扩储，我们监测的16家头部房企5月拿地金额625亿元，同比上升85%，但拿地金额相较2020年、2021年仍有较大差距，主要原因是民企拿地量大幅缩减，国央企普遍聚焦高能级城市确定性地块，投资仍偏谨慎。从投资强度看，5月16家头部房企土地投资强度为22%，与4月水平相当。 图表12头部房企5月拿地金625亿，同比上升85% 图表13头部房企5月土地投资强度22% 5月13家头部房企公开拿地，民企碧桂园、龙湖、金地、新城扩储，华润累计投资强度较高。本月16家头部房企中有13家房企参与了公开市场拿地，1）国央企中华润拿地最为积极，单月拿地金额214亿元，其中北京、长沙和重庆拿地金额分别为37亿元、38亿元、43亿元，2023年1-5月累计投资强度达42%。2）碧桂园、金地、龙湖、新城5月拿地金额分别为30亿元、11亿元、12亿元、14亿元，2023年1-5月累计投资强度较低，分别为5%、12%、11%、11%。 图表14 13家头部房企公开市场拿地 （二）16家房企拿地持续集中高能级城市 头部房企拿地持续聚焦一二线城市，1-5月拿地占比91%。2023年房企投资逻辑预期趋于一致，聚焦高能级城市，主要原因是低能级城市流速不确定性较强，若流速较慢将拉长房企项目去化周期，拖累利润实现。1-5月16家头部房企在一二线城市拿地占比91%。 相较2022年88%进一步提升。 图表155月头部房企一二线城市拿地占比82% 图表161-5月头部房企在一二线城市拿地占比为91% 头部房企拿地主要集中在长三角，2023年1-5月拿地占比约67%。从2023年1-5月来看，头部房企拿地仍主要集中在长三角，拿地占比由2022年41%提升至44%，珠三角、环渤海、中西部拿地占比分别为23%、17%、16%。 图表175月头部房企拿地分布较为均匀 图表182023年1-5月头部房企长三角拿地占比44% （三）头部房企拿地楼面价13952元/平，溢价率为7.5% 头部房企拿地楼面价/销售均价78%，置换高质量土储，溢价率上涨至7.5%。5月16家头部房企公开市场拿地平均楼面价13253元/平，环比下降36%，楼面价/销售均价为78%，相比4月下降39个百分点，主要原因是4月一线城市土地放量，地价较高。5月溢价率为7.5%，土拍热度持续。 图表19头部房企5月拿地楼面价为13253元/平 图表20头部房企5月拿地溢价率7.5% 保利、中海、金茂、新城拿地楼面价均超过销售均价。保利获取南京、昆山等六宗地块，楼面价17721元/平米，与销售均价比值114%；中海获青岛地块，楼面价26693元/平米，与销售均价比值105%；金茂获取青岛和天津地块，楼面价21462元/平米，与销售均价比值111%。民企新城5月获取苏州地块，楼面价36800元/平米，溢价率为15%，与销售均价比值为473%；碧桂园、金地、龙湖获取地块的楼面价分别为5851元/平米、13679元/平米、12674元/平米，与销售均价比值分别为73%、82%、75%。 图表21保利、中海、金茂、新城拿地楼面价均超过销售均价 四、融资：境内外融资同比下降，部分房企偿债压力较大 5月行业境内融资和境外融资均同比下降。5月全行业境内信用债（含企业债、公司债、中票、短融、定向工具、资产支持证券、可转债、可交债）发行量共292亿元，同比下降41%。境外融资25亿元，同比下降54%。 图表225月全行业境内债券发行量292亿元 图表235月境外债券发行量25亿元 5月头部房企发行113亿元信用债，利率普遍较低。5月16家头部房企发行信用债合计113亿元，招商蛇口、保利置业、绿城集团、万科、碧桂园分别发行信用债26亿、35亿、15亿、20亿、17亿，利率普遍较低。 图表245月16家头部房企发行信用债113亿元 国央企融资成本保持低位。国央企凭借天然信用优势，融资利率保持低位，招商蛇口发行利率创新低，仅2.2%，下降50bp；另外，万科、绿城、金茂发债利率较2022年平均利率有所提升，但基本维持在3%-4%水准。 图表255月招商蛇口发展发债利率2.2%，再创新低 部分房企2023年仍有较大偿债压力。1）部分