固定收益周报：当前期货多空分别选什么合约

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 当前期货多空分别选什么合约 2023年6月19日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《如何看待近期转债成交额上升的现象》，2023.6.18 2.《国债期货又回到“偏贵”状态》， 2023.6.12 3.《是否可以再度做多中长端债券》，2023.6.12 4.《如何看待近期转债强赎概率上升的现象》，2023.6.11 投资要点： 国债期货核心观点： 方向策略：目前TS2309、TF2309、T2309和TL2309的基差水平为0.08元、 3.《7月中央政治局会议后，下半年 债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》，2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 0.25元、0.43元和0.53元左右。当前2年期基差水平不高，如果投资者想对冲利率风险，可以选择TS2309合约；如果认为调整接近尾声，可以选择TF2309和T2309合约买入；而TL2309合约当前更适合对冲来增厚回报。 曲线策略：在税期影响下，资金水平略有收敛，再结合后续资金的季节性扰动，考虑到当前收益率曲线在中长端位置不算平坦，因此中短端利率在短时间更有可能 保持震荡走势。如果本次平稳跨季，不排除投资者在6月底会抢跑中短债，因为近 期的降息或表明货币政策依然会保持宽松，资金水平在7月或者三季度可能维持宽松甚至可能比二季度更松一些。 对于长端利率来说，近期在财政等政策预期加强的情况下，债市出现调整，但出台的政策是否超预期、政策落地后是否会马上产生效果也需要时间观察，因此长端利率的调整幅度和时间不会太长，未来短期可以择机调整后参与，收益率曲线会小幅走平。但等到三季度，在资金水平可能宽松的影响下，收益率曲线短时间可能继续走陡，长端的相对性价比需要等到中短端利率下行的后期阶段才能体现。 国债期货上，结合曲线判断和基差水平，可以选择继续做平10-5（2）Y策略，做陡30年与其它期限。或者参与国债期货的做凹曲线交易。 国债期货投资者行为：从国债期货整体净持仓来看，将所有持仓按照5年期维度进行整合。过去一周，国债期货冲高回落，多空双方离场为主。另外，继续加仓的席位中，空方可能认为本次下跌为拐点；多方可能是参与短时间调整买入的高频交易。 从多方来看，上周做多的机构席位分为：1.继续加多单，中原期货和宏源期货分别增加净多单3807手和4993手；2.做空机构减仓，或由空转多，上海东证、招商 期货和国金期货分别减少净空单5073手、9177手和15920手。 从空方来看，上周做空的机构席位分为：1.继续加空单，银河期货增加净空单10560手；2.做多机构减仓，或由多转空，华泰期货、兴证期货、中融汇信和中信期货分别减少净多单4467手、4870手、5192手和12242手。 风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国债期货周观点4 1.1.方向性策略4 1.2.期现套利策略5 1.2.1.IRR策略5 1.2.2.基差策略7 1.3.跨期策略9 1.4.跨品种策略10 1.5.国债期货投资者行为11 2.利率互换周观点12 2.1.方向性策略12 2.2.回购养券+IRS13 2.3.期差（Spread）交易13 2.4.基差（Basis）交易13 3.风险提示14 信息披露15 图表目录 图1：国债期货2309合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元）5 图2：国债期货多空比（单位：元）5 图3：国债期货2309合约IRR走势图（根据中债估值测算）6 图4：国债期货主连合约基差走势图（单位：元）8 图5：国债期货与10年国开的利差比较（单位：bp）9 图6：国债期货与5年二级（AAA-）的利差比较（单位：bp）9 图7：2309-2312：TS、TF、T和TL合约跨期价差（近-远）走势图（单位：元）9 图8：国债期货曲线策略回顾及与国债的曲线比较（利差单位：BP，2023.6.12-6.16） .......................................................................................................................................10 图9：国债期现货期限利差（5-2Y）走势图（单位：bp）10 图10：国债期现货期限利差（10-5Y）走势图（单位：bp）11 图11：国债期现货期限利差（30-10Y）走势图（单位：bp）11 图12：过去一周国债期货合约净持仓变化（单位：手）12 图13：5年国开债与互换利率利差走势图（单位：%）13 图14：利率互换利差（IRS-Repo5Y-IRS-Repo1Y）走势图（单位：%）13 图15：Shibor3M与Repo互换利差走势图（单位：bp）14 表1：IRR周回顾（2309合约）6 表2：过去一周基差策略回顾（2023/06/12-2023/06/16，元）7 表3：国债期货与可交割券（CTD券）的利差比较（根据中债估值测算）7 表4：国债期货与可交割券（CTD券）的价格比较8 表5：国债期货与10年国开、30年国债的比较8 表6：国债期货跨期价差估值情况9 1.国债期货周观点 核心观点： 1.方向策略：目前TS2309、TF2309、T2309和TL2309的基差水平为0.08元、0.25元、0.43元和0.53元左右。当前2年期基差水平不高，如果投资者想对冲利率风险，可以选择TS2309合约；如果认为调整接近尾声，可以选择TF2309和T2309合约买入；而TL2309合约当前更适合对冲来增厚回报。 2.期现策略：随着上周国债期货调整，2309合约的基差再度走阔，当前2309 合约的基差有收敛空间，建议可以优先考虑TF2309和T2309合约。 3.跨期策略：当前2312合约流动性不佳，暂时不建议投资者参与跨期价差交易。 4.曲线策略：在税期影响下，资金水平略有收敛，再结合后续资金的季节性扰动，考虑到当前收益率曲线在中长端位置不算平坦，因此中短端利率在短时间更有可能保持震荡走势。如果本次平稳跨季，不排除投资者在6月底会抢跑中短债， 因为近期的降息表明货币政策依然会保持宽松，资金水平在7月或者三季度可能维持宽松甚至可能比二季度更松一些。 对于长端利率来说，近期在财政等政策预期加强的情况下，债市出现调整，但出台的政策是否超预期、政策落地后是否会马上产生效果也需要时间观察，因此长端利率的调整幅度和时间不会太长，未来短期可以择机调整后参与，收益率曲线会小幅走平。但等到三季度，在资金水平可能宽松的影响下，收益率曲线短时间可能继续走陡，长端的相对性价比需要等到中短端利率下行的后期阶段才能体现。 国债期货上，结合曲线判断和基差水平，可以选择继续做平10-5（2）Y策略，做陡30年与其它期限。或者参与国债期货的做凹曲线交易。 5.国债期货投资者行为：从国债期货整体净持仓来看，将所有持仓按照5年期维度进行整合。过去一周，国债期货冲高回落，多空双方离场为主。另外，继续加仓的席位中，空方可能认为本次下跌为拐点；多方可能是参与短时间调整买入的高频交易。 从多方来看，上周做多的机构席位分为：1.继续加多单，中原期货和宏源期货分别增加净多单3807手和4993手；2.做空机构减仓，或由空转多，上海东证、 招商期货和国金期货分别减少净空单5073手、9177手和15920手。 从空方来看，上周做空的机构席位分为：1.继续加空单，银河期货增加净空单10560手；2.做多机构减仓，或由多转空，华泰期货、兴证期货、中融汇信和中信期货分别减少净多单4467手、4870手、5192手和12242手。 1.1.方向性策略 过去一周，国债期货冲高回落。TS2309累计下跌0.065元，对应收益率上行约4BP；TF2309累计下跌0.220元，对应收益率上行约5BP；T2309累计下跌 0.305元，对应收益率上行约4BP；TL2309累计下跌0.140元，对应收益率上行约1BP。现券方面，2年期（230005.IB）、5年期（220022.IB）、10年期（220003.IB） 和30年期（210014.IB）利率分别变动约4.25BP、4.5BP、2.5BP和0.25BP。5、10和30年现券整体表现强于国债期货。 目前TS2309、TF2309、T2309和TL2309的基差水平为0.08元、0.25元、 0.43元和0.53元左右。当前2年期基差水平不高，如果投资者想对冲利率风险，可以选择TS2309合约；如果认为调整接近尾声，可以选择TF2309和T2309合约买入；而TL2309合约当前更适合对冲来增厚回报。 图1：国债期货2309合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元） 两年期基差五年期基差十年期基差三十年期基差 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 2023/01/312023/02/202023/03/122023/04/012023/04/212023/05/112023/05/31 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：国债期货多空比（单位：元） T主连价格T多空比（过去30个交易日多头成交/空头成交，右轴） 106.001.040 104.00 1.020 102.00 1.000 100.00 98.00 96.00 0.980 0.960 0.940 94.00 92.00 0.920 90.000.900 2018-05-172018-11-172019-05-172019-11-172020-05-172020-11-172021-05-172021-11-172022-05-172022-11-172023-05-17 资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.期现套利策略 1.2.1.IRR策略 过去一周，现券表现强于期货，IRR水平下行。目前，2、5、10和30年期活跃CTD券230005.IB、220022.IB、220003.IB和210014.IB所对应的IRR水 平分别为2.00%、1.38%、0.96%和1.24%。考虑到2309合约IRR水平不算特别高，建议该策略可以观察。 图3：国债期货2309合约IRR走势图（根据中债估值测算） TS2309合约IRRTF2309合约IRRT2309合约IRRTL2309合约IRR同业存单（AAA,3个月） 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% 2022/12/122023/01/122023/02/122023/03/122023/04/122023/05/122023/06/12 资料来源：Wind，德邦研究所 2023/06/12 2023/06/13 2023/06/14 2023/06/15 2023/06/16 200005.IB 1.79% -12.86% 1.98% 1.97% 1.91% 200013.IB 0.50% 0.56% 0.30% 0.52% 0.50% 2000001.IB 2.32% 2.47% 2.46% 2.14% 2.01% 2年可交割券220011.IB 1.88% 2.01% 1.87% 1.76% 1.86% 220018.IB 1.44% 1.64% 1.51% 1.62% 1.55% 220026.IB 0.82% 0.97% 0.90% 1.06% 0.94% 230005.IB 2.01