摩托车行业系列点评之二十三：供给持续驱动，春风优于行业

证券研究报告|行业点评报告 2023年06月17日 供给持续驱动春风优于行业 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 11% 5% -1%-7% -13%-19% 2022/062022/092022/122023/032023/06 汽车沪深300 分析师：崔琰邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 摩托车行业系列点评之二十三 事件概述: 据中国摩托车商会数据，2023年5月国内250cc+中大排量摩托车销售4.89万辆，同比-11.7%，环比-9.5%。2023年1-5月 累计销售21.21万辆，同比+12.6%。 分析与判断: ►行业：短期放缓不改长期趋势预计23年约30%增速 据中国摩托车商会数据，2023年5月国内250cc+中大排量摩托车销售4.89万辆，同比-11.7%，环比-9.5%，同环比均出现 下滑，预计主因5月下旬北京摩展大量新车推出带来的消费者观 望情绪加重，致使部分需求延后，后续伴随新车型陆续上市及6- 9月传统销售旺季来临，前期部分观望需求有望迎来释放。5月终端库存环比提升23.3%至2.15万辆，对应当月库存/销量比0.44，相对稳健。2023年1-5月行业累计销售21.21万辆，同比 +12.6%，累计增速有所放缓，主要源于二三线品牌拖累，若分拆五大品牌（春风、钱江、隆鑫、五本、新本）及其他，1-5月累计增速分别+22.7%和-0.4%，侧面体现消费者成熟化及对产品品控等内在关注，头部品牌相对占优。 2023年1月起，摩托车商会对250cc+销量进一步拆分为 250-400(含)cc、400-500(含)cc、500-800(含)cc以及800cc以上四大排量，明晰入门、中、大、超大排产品定位。在1-5月250cc+合计21.21万辆销售中，上述四排量段销量分别15.12、 3.49、2.57、0.03万辆，入门级排量段仍为销售主力。对比海外中大排摩托车保有量及行业发展历程，我们认为现阶段中国中大排行业仍处于高速增长期，同时考虑摩托车文化的进一步形成、新兴消费群体升级置换需求释放以及禁限摩政策的边际改善，我们预计2023年行业增速约30%，持续推荐中大排摩托车赛道。 ►春风：两轮产品大年开启四轮需求相对稳健 两轮摩托车：据中国摩托车商会数据，5月春风250cc+销售 0.80万辆，同比+128.4%，环比+43.2%，1-5月累计市占率14.2%，同比提升2.6pct，且在400-500(含)cc、500-800(含)cc以及800cc以上三个排量均处销量前列，体现强品牌力以及2022年下半年以来的产品结构升级。1-5月累计销售3.01万辆，同比 +56.3%。若考虑250cc，5月春风250cc(含)及以上销量1.37万辆，同比+69.0%，环比+19.3%，1-5月累计销售5.15万辆，同比 +37.6%，明显跑赢行业。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 展望后续，建议关注内销、出口的双重增长以及排量升级所带来的产品结构调优： 1）内销：仿赛新车450SR对标川崎Ninja400，2022年6月开启交付（据商会数据，1-5月内外销合计出货分别0.11、 0.37、0.37、0.28、0.32万辆）；2023年公司迎来产品大年，800NK、XO狒狒已于春季发布会发布并开启交付，5月北京摩展6款新车重磅发布/亮相，发布2023款1250TR-G、800MT探险版、单摇臂450SRS、XO狒狒冒险家，同时亮相450NK及旗下首款巡航太子车型450CL-C，主要供给集中于450cc，建议关注对于后续销量拉动及产品结构调优； 2）出口：2021年、2022年、2023年1-5月250cc(含)及以上出口分别2.33、4.35、3.03万辆，同比分别+227%、+87%、 +73%，2023全年我们预计50+%增长。 四轮沙滩车：据中国摩托车商会数据，5月春风四轮出口 0.88万辆，同比-16.6%，环比-34.2%，我们预计主要源于欧洲区出口量有所缩减，但预计为短期波动，后续1-2月将回归正常，1-5月累计出口6.19万辆，同比+4.2%，体现海外四轮需求仍然稳健（据行业龙头北极星23Q1季报预计，2023年四轮车行业将同2022年持平）。利润层面，客观扰动改善促进下，2022年、23Q1公司盈利能力明显向好，我们预计2023年将全年受益产品结构升级（U/Z占比提升）、海运费下降及海外建厂带来的关税节约，建议重点关注盈利能力兑现。 ►钱江：产品定义提升明显渠道研发合作全面升级 产品定义能力提升明显。据中国摩托车商会数据，5月钱江250cc+销售1.02万辆，同比-40.5%，环比-30.3%，同环比下滑 除上述行业影响因素外，亦源于公司2022年5月开始强势产品周期带来的基数压力增大。1-5月累计销售5.39万辆，同比 +12.3%，出口相对有所拖累，1-5月250cc+累计出口1.04万辆，同比-33.6%。2022年公司产品定义能力提升明显，闪300S及赛600较好契合消费者车型偏好变化及仿赛排量升级趋势，需求延续确定性强，展望2023年，赛450、闪350、鸿150（分别对应仿赛、巡航及踏板）等均存一定爆款潜质，有望接棒产品周期。 治理结构改善，渠道、研发、合作全面升级。1）管理：从国企到民企，2022年5月发布实控人增持+股权激励计划，其中增持2022年11月获批、2023年1月发行完成，股权激励（草案）覆盖全部5名核心高管；2）渠道：深化实施Benelli及QJiang渠道直营模式改革；3）研发：2021年11月底钱江摩托上海公司正式开业，设立新能源研发、工业设计、国际外贸三大中心；4）合作：2021年底同哈雷合资公司完成注册登记，2023年3月首款量产车型X350正式上市。 ►其他：隆鑫通用紧随本田份额相对稳定 隆鑫通用：据中国摩托车商会数据，5月隆鑫250cc+销售0.59万辆，同比+36.8%，环比+-10.0%，1-5月累计销售2.59万辆，同比+20.9%。无极品牌2023年多款新车推出，SR4MAX （350cc大踏板）、RR525（仿赛）、CU525（巡航太子）等车型丰富产品矩阵，均具一定爆款潜质；电动品牌茵未旗下首款车型Real5T（高端电动踏板）亦于2022年底首批量产下线。 五本&新本：据中国摩托车商会数据，五本5月250cc+销售0.18万辆，同比-28.1%，环比-19.8%，1-5月累计销售0.88万 辆，同比-4.5%；新本5月250cc+销售0.26万辆，同比-3.0%， 环比-21.7%，1-5月累计销售1.14万辆，同比+40.2%。自2021年5月稳定出货以来，本田份额基本维持10-15%区间。对于本田国产影响，我们仍延续此前判断，即对自主品牌短期影响相对有限，主因两者售价、定位尚存差异。 投资建议 中大排量摩托车市场快速扩容，供给端头部车企新车型、新品牌投放加速提供行业发展的核心驱动力，同步助长摩托车文化逐步形成，我们预计2023年行业增速约30%，持续推荐中大排摩托车赛道。参考国内汽车发展历史及海外摩托车市场竞争格局，自主品牌有望成为中大排量摩托车需求崛起最大受益者，推荐 【春风动力、钱江摩托】，相关受益标的【隆鑫通用】。 风险提示 禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌新车型大量引入导致市场竞争加剧。 盈利预测与估值 重点公司 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 2022A EPS(元)2023E2024E 2025E 2022A 2023E P/E 2024E 2025E 603129.SH 春风动力 155.21 买入 4.66 7.4710.26 13.60 33.31 20.78 15.13 11.41 000913.SZ 钱江摩托 18.94 买入 0.79 1.161.61 2.23 23.97 16.33 11.76 8.49 资料来源：Wind，华西证券研究所注：收盘价截至2023/6/16 图1中大排250cc+行业月度销量及同比（辆；%）图2中大排250cc+重点摩企月度市占率（%） 80,000 60,000 40,000 20,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2020销量2021销量2022销量2023销量 2021同比2022同比2023同比 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月春风动力钱江摩托隆鑫通用 五羊本田新大洲本田 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 图3中大排250cc+春风月度销量及同比（辆；%）图4春风250cc(含)及以上分排量销量构成（辆） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 400% 300% 200% 100% 0% -100% 15000 10000 5000 0 2020销量2021销量2022销量2023销量 2021同比2022同比2023同比 200＜排量≤250ml250＜排量≤400ml400＜排量≤500ml 500＜排量≤800ml排量>800ml 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 图5春风250cc+月度销量占比（%）图6钱江250cc+月度销量占比（%） 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202120222023 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202120222023 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 图7中大排250cc+钱江月度销量及同比（辆；%）图8钱江250cc+分排量销量构成（辆） 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 20000 15000 10000 5000 0 2020销量2021销量2022销量2023销量 2021同比2022同比2023同比 250＜排量≤400ml400＜排量≤500ml500＜排量≤800ml排量>800ml 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 图9中大排250cc+隆鑫月度销量及同比（辆；%）图10四轮沙滩车春风月度出口及同比（辆；%） 8,000 6,000 4,000 2,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 2020销量2021销量2022销量2023销量 2021同比2022同比2023同比 2020出口2021出口2022出口2023出口 2021同比2022同比2023同比 资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所资料来源：中国摩托车商会，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有