2016年4月金融和社会融资数据点评：货币信贷收缩不宜过度担忧

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES宏观经济 东兴证券股份有限公司证券研究报告 货币信贷收缩不宜过度担忧 ——2016年4月金融和社会融资数据点评 2016年5月15日 宏观经济 事件点评 谭凇 宏观经济分析师 执业证书编号：S1480510120016 tansong@dxzq.net.cn 010-66554042/18600862481 联系人 孙琦 sunqi@dxzq.net.cn 010-66554046/13825229272 事件： 2016年5月13日央行公布了4月社会融资规模统计数据报告及金融统计数据报告，报告显示4月社融规模增量7510亿元，预期值1.3万亿元，前值2.34万亿元，比去年同期少增约3000亿元；4月人民币贷款增量5556亿元，预期值8000亿元，前值1.37万亿元，比去年同期少增1523亿元。M2同比增长12.8%，预期值13.5%，前值13.4%；M1同比增长22.9%，预期值21.5%，前值22.1%；M0同比增长6%，预期值4.3%，前值4.4%。 观点： 4月信贷与社会融资数据大幅回调，各项指标低于预期。分项数据来看，企业贷款增速下降，居民贷款增速稳健。货币供应面来看，狭义货币增速上升而广义货币增速下降。社融数据中，表内融资、表外融资和直接融资均不同程度的减少。 1．信贷及融资总量冲高回落，政策稳增长让位去杠杆主任务 在一季度社融总量超预期增长、新增贷款冲高之后，四月份社融的收缩程度大于预期。由于一季度贷款新增已经达到4.6万亿元，而季节性的贷款投放淡季是数据回落的主要原因。但是即便与前几年的平均数据相比，本月新增的5556亿元贷款仍然是相当低的。社融新增量各项中，居民中长期贷款和直接融资为增长的主力。这两项从绝对量上看，与前几个月相比规模变化不大，但是票据融资、短期贷款收缩显著。以存量计，社融同比增长由三月份的13.5%微降至13.3%，这一存量增速相当于一季度的平均值，因此我们无法断言货币政策正在由一季度的大举放松转为强力收缩。事实上，一季度社融存量上升确实由于政策稳增长的意图，企业债、公司债发行维持高位增长，而四月份更像是对一季度的高增长进行适度调整。结合上周《人民日报》发布的权威人士对开局经济形势和供给侧改革的最新解读，货币融资的刺激不易过猛，稳增长不能依靠加杠杆。对加杠杆进行纠偏并不意味着稳增长的需要已经不存在了，事实上经济增长面临的不确定性在增加，一季度央行货币政策报告也在强调经济增长的几个矛盾凸显，包括国内与海外经济不同步、国内行业间不同步、通胀压力局部上升与整体经济下行的矛盾，等等。因此我们认为不需要对于单个月份数据的收缩做过度的解读和担忧。 2．新增贷款结构畸变，居民中长期贷款唱主角而企业信贷减速 4月份人民币贷款余额同比增长14.4%，低于上月的14.7%，当月新增5556亿元，大幅低于前月13700亿元，也低于预期的8000亿元。新增贷款主要来自居民户中长期贷款，原因仍然是房地产市场的需求温度仍在，一线城市的成交量虽然在调控升级的背景下已经回落，但二线城市的成交和价格仍然对按揭贷款的需求有支撑。居民部门加杠杆自去年年中至今已经接近一年，但预计房贷需求有望持续保持热度。房地产销售相对于各个有杠杆的资产领域相比，仍然属于相对健康的领域，而地方政府配合楼市去库存的意愿还很强。值得注意的是，非金融企业的贷款增速回落明显，虽然这其中的贡献更多是短期贷款净减少，但中长期贷款同样减 东兴证券事件点评 货币信贷收缩不宜过度担忧——2016年4月金融数据点评 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES少，其同比增速也由3月份12.7%下降至4月份11.6%，显示企业投资需求不足，经济回暖的持续力不足。 3、货币持续活化对于未来实体经济信号不明晰 广义货币M2增速为12.8%，大幅低于3月份的13.4%，而M1增速持续了与M2的背离，M1/M2增速差由8.7%上升至10.1%，资金面活化的进程仍在进行。其背后的原因可能有这么几个：第一，一季度债券融资、信贷快速投放之后，企业存款大幅增加；第二，企业盈利局部好转；第三，房地产销售好转，居民资金活化，房地产企业有较多现金。对于企业手中的现金是否能转化为投资，我们看到的信号是复杂的。房地产企业的投资正在回升，但由于市场结构性过剩，其空间可能受限，但目前应该还没到拐点。从中长期企业贷款增速回落来看，企业投资的热情并不高，尤其是代表新经济增长的民间投资目前是缺乏动力的。这一加一减，意味着实体经济的短期形势较难下定论。而这也反证了货币政策不可能释放过多的收紧信号，矫枉决不可过正。 4、预计广义货币增速稳定，货币政策稳健的含义在于稳定预期 央行在发布金融与社融数据之后与公众的沟通中，表达了货币政策仍然稳健的观点。我们认为货币政策稳健的更深层意义是稳定预期，不应以货币放松（一季度）而产生加杠杆冲动，也不宜用货币紧缩为指导，降低消费与投资的意愿。事实上，从银行间市场和总量控制上，货币政策均透露出维稳的意愿。4月份央行通过公开市场操作和MLF等流动性工具调节市场，各期限利率保持基本稳定。通过货币政策执行报告等多种渠道加强与公众沟通。进入二三季度，M2增速可能因去年高基数而维持现在的低于13%的水平，但社融仍将大概率回归中性区间，新增数量确保社融存量目前的增速。 结论： 四月份信贷与融资数据回调主要反映了对一季度高增长数据的回调，可能反映了政策立足点从稳增长向去杠杆的倾斜。然而，由于贷款分项数据中反映实体经济增长后劲不足、仅房地产相关的数据为亮点，我们预计货币政策正在稳定预期，稳增长的政策着眼点并没有放弃，信贷增速未必形成拐点。短期内实体经济的前景既有上升因素，也有不达预期的因素，不建议过度担忧信贷回调对经济的影响。 东兴证券事件点评 货币信贷收缩不宜过度担忧——2016年4月金融数据点评 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES图1：4月社融存量增速趋稳 图2：企业资金面继续显著活化 数据来源：WIND；东兴证券研究所 数据来源：WIND；东兴证券研究所 图3：四月新增人民币贷款同比下降，短贷减速为主 图4：四月居民中长期贷款增长一枝独秀 数据来源：WIND; 东兴证券研究所 数据来源：WIND；东兴证券研究所 图5：四月非金融性公司新增存款续升 图6：资金面继续活化、广义货币增速下降 数据来源：WIND；东兴证券研究所 数据来源：WIND；东兴证券研究所 010203040502011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-03社融存量同比% 社融贷款存量同比% 社融影子银行存量同比% 社融直接融资存量同比% -15-10-5051015202530352012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-01% 企业活期存款同比 企业定期存款同比 01020304050贷款余额同比：短期% 贷款余额同比：中长期% 贷款余额同比% -100102030405060贷款余额同比：居民中长期% 贷款余额同比：非金融机构中长期% 贷款余额同比：非金融机构短期及票据% -20000-15000-10000-50000500010000150002000025000300002015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-04亿元 新增居民人民币存款 新增非金融性公司人民币存款 新增财政存款 新增非银金融机构人民币存款 -20-100102030402003-012003-122004-112005-102006-092007-082008-072009-062010-052011-042012-032013-022014-012014-122015-11% M1/M2增速差 M1同比 M2同比 东兴证券事件点评 货币信贷收缩不宜过度担忧——2016年4月金融数据点评 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES分析师简介 分析师：谭凇 宏观经济研究员。曾获中国证券业协会科研课题宏观类奖项。2014 年获中国银行业发展研究成果评选优秀奖。《美联储货币政策规则的变化及QE 结束后的政策走向》入选中央国债登记结算公司《债券》杂志2014年度10 佳文章。2012-2014 年先后参与撰写中国东方资产管理公司《中国金融不良资产市场调查报告》。专著《危机前后的中国经济——立足与超越资本市场的视角》2011 年9 月由中国经济出版社出版。 联系人简介 联系人：孙琦 经济学博士，曾任职香港金融管理局经理、法国安盛资管经济师及美银美林经济师。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 东兴证券事件点评 货币信贷收缩不宜过度担忧——2016年4月金融数据点评 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（以沪深300指数为基准指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上； 推荐： 相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间； 中性： 相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 回避： 相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（以沪深300指数为基准指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好： 相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性： 相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间； 看淡： 相对弱于市场基准指数收益率5％以上。