深耕北京资源充足，财务稳健逆势增长

投资要点 推荐逻辑：1）]背靠城建集团产业资源雄厚，公司资金充沛，现金短债比连续五年维持绿档。2）快周转加速楼盘去化，1-5月销售金额同比增长86%，增速领跑行业。3）核心城市逆势扩充土储，北京市货值2115亿元位于行业首位，未来集团内部地产资产有望注入。 业绩表现稳健，财务优势突出。2022年公司实现营业收入246亿，同比增长1.6%；归母净亏损9.3亿，主要来自非主业对外投资亏损。2022年公司平均融资成本4.67%，现金短债比1.3，连续5年维持绿档。公司在手现金充沛，2022年销售回款率达100%，经营性净现金流达到83.4亿元，同比增长170%。 快周转加速楼盘去化，核心城市逆势扩充土储。2022年公司合同销售额303亿元，同比增长18%，销售均价高达58474元/平米，同比增长76.6%。销售签约额位居北京2022年度销售排行榜第二名、中国房企销售额百强榜第69名。公司坚持“快周转、去库存”思路，新入市楼盘去化加速，推盘的国誉万和城项目2022年成交套数、成交金额连续10个月为丰台区销冠，整体去化率达到80%。可见公司深耕北京区域、打造高端豪宅战略卓有成效。2022年公司逆势投资，积极参与土地竞拍，共新增15个项目，多以底价获取，新增土储面积103万方，同比增长21.1%。2022年公司持有待开发土地和一级土地项目的总计容建面482万平中，北京占比达78.75%。城建集团拟将住总集团旗下房地产板块交由公司托管，待资产注入后公司综合实力及资源储备将进一步增强。 多元业务协同发展，战略布局纵深推进。1）商业地产：截至2022年底，公司商业地产已租赁面积38万平方米，出租率为76%，商业经营额达5.3亿元，同比增长43.2%。2）文旅地产：黄山项目成立首联平台公司，高站位高标准推进酒店方案设计等工作；云蒙山景区全年累计接待游客约35万人次,景区影响力逐步扩大。3）对外投资：公司对外股权投资管理持续优化，未来随着非主营业务的影响的减弱，公司有望实现业绩好转。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润复合增速为41.2%。考虑到公司深耕核心城市，业务储备丰富且增速较高，给予2023年0.8倍PB，目标价7.16元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：竣工交付或低于预期、拿地和销售回款或低于预期、地产调控风险、金融资产公允价值变动风险等。 指标/年度 1背靠城建集团资源雄厚，业绩平稳资金充足 1.1集团实力雄厚，人才储备提质增效 北京城建投资发展股份有限公司（以下简称“城建发展”）成立于1998年，是一家以房地产开发经营为主业的大型专业品牌地产商。开发类型涵盖住宅、公寓、别墅、商业、酒店、写字楼、文旅等多种业态，开发区域遍及北京、天津、重庆、成都、南京、青岛、三亚、黄山等城市，逐步形成了以龙樾和国誉府系列的高端品牌。近年来，公司行业地位和“北京城建地产”品牌影响力持续上升，综合实力、财富创造能力、财务稳健性三项指标多次进入“中国房地产上市公司TOP10”,连续多年获得中国房地产开发企业500强，中国房地产上市公司综合实力100强，中国房地产开发企业品牌价值50强，中国房地产公司品牌价值TOP10（国企）等荣誉。 图1：公司发展历程 背靠千亿国匠品牌，发挥集团产业链优势。公司第一大股东为北京城建集团有限公司（以下简称“北京城建”），持股比例41.86%，由北京市人民政府国有资产监督管理委员会全资设立。北京城建2022年实现营业收入1481亿元，拥有城建工程、城建地产、城建设计、城建园林、城建置业、城建资本、城建文旅、城建国际、城建服务等九大产业，完整覆盖从前期投资规划到后期服务运营，参与国家大剧院、大兴国际机场、世园会中国馆、故宫博物馆，鸟巢、双奥工程建造等40余座国家地标工程，是“ENR全球及国际工程大承包商”之一，荣获“中国最具影响力企业”荣誉称号。现有总资产超过3500亿元，全资、控股子公司28家，包括A股上市公司1家，H股上市公司2家。 图2：公司股权结构 图3：北京城建集团具有丰富的城市建设经验 图4：北京城建集团具有完整的产业链 高质量的人才储备提高整体效能。公司超半数高管曾就读国内外知名高校获得硕博学历，整体员工质量也在不断提升，2019-2022年公司员工数量由2524名精简至942名，本硕博占比由34.7%持续攀升至78.0%。2022年人均创收再度创新高，达2607万元，同比增长7.7%，2019-2022年CAGR达到44.6%。 图5：公司员工数量及本科及以上职工占比 图6：公司人均创收明显提升 1.2经营业绩稳健，财务优势突出 业绩表现稳健，一季度业绩扭亏为盈。2022年公司实现营业收入246亿，同比增长1.6%，5年CAGR达到16.4%。公司营收增长源于地产结算规模的大幅提升，在经济下行、行业筑底、多数规模房企深陷负增长的形势下，保持收入稳健增长。归母净亏损9.3亿，主要来源于非房地产业务：1）公司所持有的国信证券、锦州银行等金融资产股价下跌，导致公司公允价值变动损益为-7.6亿元。2）公司参股子公司中科招商所持有的南微医学等金融资产股价下跌，导致公司权益法核算的该公司投资收益为-7.7亿元。2023年Q1，公司实现营收13.5亿元，同比减少56.5%；实现归母净利润0.6亿元，同比增加106%，扭亏为盈。 图7：2022年实现营收246亿元（+1.6%） 图8：2022年实现归母净利润-9.3亿元（-244%） 毛利率有所下滑，费用管控成效显著。2022年公司毛利率为13.7%，同比下降8.6pp，但盈利质量不断提高，随着棚改项目陆续入市、销售，公司资金快速回笼，销售回款增加，2021年经营性净现金流转正，2022年达到83.4亿元，同比增长52.5亿元，创历史新高。 受益于债务及员工结构优化和运营效率提高，公司2022年三费率保持较低水平，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.8%、2.2%、1.8%，三项费用率合计为6.8%，三费率下降有效对冲毛利率下行。 图9：2022年公司综合毛利率下滑至13.7% 图2：2022年公司净利率下滑至-3.6% 图11：2018年-2022年公司三费率降低明显 图12：2022公司经营性净现金流83.4亿元 融资成本明显降低，三条红线持续优化。公司在行业下行期间融资规模保持平稳，2022年期末融资总额556亿元，平均融资成本4.67%。2022年公司公开发行两期公司债券，利率分别为3.25%、3.22%，较2020年3.5%显著降低；发行六期定向债务融资工具，利率3.28%-3.77%,较21年3.55%-4.1%明显下降。付息能力强，在手现金充沛，2022年现金短债比为1.3，连续5年维持绿档。2022年剔除预收后的资产负债率、净负债率分别为75.4%、113 %，偿债能力持续优化。 图13：2022年现金短债比维持绿档 图14：2022年期末融资总额556亿元，平均融资成本4.7% 2开发业务：销售额稳健增长，逆势扩充土储 2.1销售额逆势增长，楼盘去化加速 地产销售复苏动能仍较为疲弱。根据克而瑞数据监测，2023年5月百强房企全口径销售金额5492亿元，同比+5.3%，环比-14.5%，全口径面积2952万方，同比-23.0%，环比-9.4%。累计来看，1-5月累计销售金额28548亿元，同比+8.2%，累计销售面积16084万方，同比-9.0%。5月重点30城住宅成交面积环比-8%，同比+22%，4月以来重点城市新房市场热度普遍出现下滑，5月仍延续环比回落态势，销售复苏动能依然疲弱。 图15：5月百强房企商品房销售金额同比+5% 图16：5月百强房企商品房销售面积同比-23% 聚焦国都北京，销售额逆势增长。在整体市场趋于下行背景下，公司坚定去化目标，灵活销售策略，坚持线上、线下多渠道立体营销，2022年销售签约额、销售回款额再上新台阶，位居北京2022年度销售排行榜第二名、中国房企销售额百强榜第69名。2022年合同销售额303亿元，同比增长18%，销售面积51.9万平方米，同比减少33.2%。根据中指院的数据，公司1-5月实现销售金额201亿元，同比增长86%，销售面积41.5万方，同比增长100%，增速领跑行业。公司深耕北京市场，1-5月销售金额和面积分别处于北京市第二和第三位。截至2022年底，公司并表口径剩余可售面积合计115.65万平方米，平均去化率为85.27%，可售项目主要位于北京（占64.57%）、重庆（占11.27%）、成都（占8.66%）和天津（占8.45%）等地区，以一二线城市为主。 图17：2022年公司合同销售额303亿元（+18%） 图18：2022年公司销售面积51.9万方（-33.2%） 图19：2023年1-5月北京房地产企业销售金额TOP5 图20：公司可售项目分布 定位高端品牌，销售均价节节攀升。22年北京区域实现营业收入212亿元，占比高达87.6%，且自2018年来北京地区收入占总营收比例均超60%。新推盘“北京城建·国誉燕园”项目借助毗邻海淀、北大昌平校区的地域优势，推出了均价3万+、建面约58-127平方米的一至四居精妆洋房，11月首开后482套房源全部售罄。国誉万和城项目是北京城建与远洋公司联合打造的高品高端大宅，2022年成交套数、成交金额连续10个月为丰台区销冠，整体去化率达到80%，最难去化的车库完成销售65%。2022年公司销售均价高达58474元/平米，同比增长76.6%。可见公司深耕北京区域、打造高端豪宅战略卓有成效。 图21：2022年北京区域收入占比近88% 图22：2022年公司销售均价高达58474元/平米 图23：国誉燕园项目开盘热销 图24：国誉万和城项目 坚持“快周转、去库存”思路，新入市楼盘去化加速。22年公司各项目营销节点业绩突破，去化速度加快，新项目最快实现90天开盘销售。存货周转周期由2021年1706天大幅下降至1590天，回款速度减慢，应收账款周转率降低至219次，周转周期为1.6天，2021年分别为256次和1.4天。 图25：2022年公司存货周转天数下降至1590天 图26：2022年公司应收账款周转率219次 2.2逆势扩充土储，棚改项目逐渐释放 拓宽拿地渠道，逆势补充低价优质土储。2022年房地产市场下行压力较大，公司逆势投资，积极参与土地竞拍并持续布局已进入的外埠地区，2022年共新增15个项目，多以底价获取，保证未来利润空间。2022年公司新增土储面积103万方，同比增长21.1%。 图27：2022年公司新增土储面积103万方（+21.1%） 图28：公司拿地数量 土储资源充足，聚焦核心城市。截至2022年底公司持有待开发土地和一级土地项目的总计容建面482万平中，北京占比最高（78.75%），其次是黄山（17.01%）和三亚（2.16%）和保定（2.08%），其中非一级开发及棚改项目的待开发土地储备规划计容建筑面积为101.4万平方米。根据中指院数据，截至2023年5月公司北京市总货值为2115亿元，位于行业首位。 政府专项债投资模式优化现金流。土地一级开发收入同比大幅增长95%，主要由于临河棚改项目结转收入所致。截至2022年底，公司处于前期及在建状态的土地一级开发及棚改项目共10个，规划计容建筑面积771.5万平方米，主要位于北京地区，总投资预计约为1052亿元。除北京昌平马池口一级开发项目、北京延庆康庄棚改项目和保定棚改项目尚需公司自主投资外（截至2022年底尚需投资金额43.8亿元），公司剩余项目已实现政府专项债投资，未来通过收取适当管理费的模式进行运营，现金流有望持续改善。 图29：待开发（不含一级）土储规划计容建筑面积 图30：土地一级开发及棚改项目规划计容建筑面积 图31：规划计容建筑面积城市分布 图32：北京市货值排行榜 集团优质资产有望逐步实现注入。除公司外，控股股东城建集