2023年5月经济数据点评：5月经济数据透露的线索

事件： 6月15日，国家统计局公布数据显示，5月，规模以上工业增加值同比3.5%、前值5.6%；社会消费品零售总额同比 12.7%、前值18.4%；固定资产投资同比4%、前值4.7%。（来源：统计局） 经济复苏弱企稳，内生动能修复仍需政策加力呵护 经济表现不及预期、场景修复相关有所拖累。5月，工业增加值、制造业投资、地产投资和社零的指标读数均弱于市场预期，仅基建投资有超预期表现。两年复合看，工业增加值、制造业投资、基建投资、商品零售分别较上月改善0.8、0.2、3、0.2个百分点，而受场景修复提振的服务业生产、餐饮收入分别回落0.3、2.2个百分点。 场景恢复带来的产需支撑开始减弱，后续经济复苏取决于需求的增长。疫后场景的修复已基本完成，跨区域人流持续放缓、6月以来全国迁徙指数已回落至往年水平。CAPSE发布的TWI指数也显示，6月旅客商务和旅游出行意愿均有所下降。与此同时，5月服务业新订单指数下降4个百分点至49.5%、进入收缩区间。 内需受地产链的拖累依然较大、外需对出口的拖累在加快显现。5月，竣工端对地产投资的支撑大幅转弱，地产活动的疲软持续压制上下游需求、带动民间固定投资转负，1-5月累计同比录得-0.1%。另一方面，出口链的压力逐步增大，全球制造业PMI持续处于收缩区间、出口新订单指数延续回落，集装箱船航速维持同期低位。 经济内生动能修复仍有待增强，需政策进一步加力呵护。盈利和收入压制下，企业和居民经营、消费行为偏谨慎，而地产链和出口链持续拖累，推升政策“呵护”的紧迫性。当务之急，应加快已有政策措施落地、推进专项债提前批的发行，同时加快形成实物工作量。后续若存在资金“缺口”，或可通过“准财政”等增量工具进行补充。 常规跟踪：经济表现结构分化，服务业对经济的支撑有所减弱 工业生产低位企稳、服务业修复放缓。5月，工业增加值环比转正，两年复合同比2.1%、较4月回升0.8个百分点。其中，采矿业和电热燃生产边际走弱，制造业生产较4月边际回升。分行业看，中游生产韧性较强、部分下游生产改善，上游生产仍较低迷。服务业生产指数同比11.7%、较4月有所放缓，后续需进一步跟踪场景修复情况。 固定资产投资环比回正、基建支撑较强。5月，固定资产投资环比改善0.11%、2月以来首次转正。其中，基建投资重回两位数增长，指向稳增长再度加力；制造业投资延续回落，中游装备制造投资韧性强、部分下游行业投资边际好转。房地产投资延续低迷，竣工端明显走弱、新开工延续疲软、商品房销售面积再度转负。 社零增长继续放缓，餐饮收入支撑减弱。5月，社会消费品零售总额两年复合同比2.5%、较4月回落0.1个百分点。其中，商品消费有所回升，两年复合2.3%、较上月回升0.2个百分点；餐饮收入明显走弱，两年复合3.2%、较上月回落2.2个百分点。分行业看，通讯器材、汽车、中西药品改善较多，家用电器、石油制品等行业边际明显走弱。 城镇调查失业率走平，结构性失业压力仍有待缓解。5月，城镇调查失业率5.2%、持平于上月。其中，25-59岁人口调查失业率持续回落、录得4.1%，处于历史同期低位水平；青年群体就业压力不减，16-24岁人口失业率攀升0.4个百分点至20.8%、创历史新高，后续可关注稳就业政策的落实情况。 风险提示 政策落地效果不及预期，疫情反复。 内容目录 1、经济复苏弱企稳，内生动能修复仍需政策加力呵护3 2、常规跟踪：经济表现结构分化，服务业对经济的支撑有所减弱5 风险提示8 图表目录 图表1：5月，多数经济指标读数低于预期3 图表2：主要经济指标当月同比变化（两年复合）3 图表3：服务业新订单落入收缩区间3 图表4：跨区人流持续放缓3 图表5：6月，玻璃表观消费量有所反弹4 图表6：地产链对民间投资的拖累不断加大4 图表7：出口景气度趋势性走弱4 图表8：集装箱船航速维持同期低位4 图表9：2023年专项债提前批发行相对进度较慢4 图表10：6月以来，沥青开工率有所回升4 图表11：工业生产低位企稳5 图表12：中游制造韧性强、部分下游行业投资改善5 图表13：服务业生产延续修复5 图表14：服务业活动预期连续回落5 图表15：5月，基建投资明显回升6 图表16：电热燃投资对基建支撑较强6 图表17：5月，制造业投资延续回落6 图表18：部分下游制造业投资边际改善6 图表19：竣工开始拖累地产投资6 图表20：三线城市商品房成交处于历史低位6 图表21：5月，餐饮收入明显回落7 图表22：多数商品消费边际改善7 图表23：农村消费占比延续下降7 图表24：网上消费保持较快增长7 图表25：城镇调查失业率持平上月7 图表26：青年失业率继续攀升7 1、经济复苏弱企稳，内生动能修复仍需政策加力呵护 经济表现不及预期、场景修复相关有所拖累。5月，工业增加值、制造业投资、地产投资和社零的指标读数均弱于市场预期，仅基建投资有超预期表现。两年复合看，工业增加值、制造业投资、基建投资、商品零售分别较上月改善0.8、0.2、3、0.2个百分点，而受场景修复提振的服务业生产、餐饮收入分别回落0.3、2.2个百分点。 图表1：5月，多数经济指标读数低于预期图表2：主要经济指标当月同比变化（两年复合） (%) 经济数据读数 15 10 5 0 -5 -10 社基制固工房会建造定业地消投业资增产费资投产加投零资投值资售资 10 (%) 经济指标当月同比(两年复合) 5 0 -5 -10 基制 建造 投业 资投 资 餐服固 饮务定 收业投 入生资 产 商工地 品业产 零增投 售加资 值 预期值实际值 4月5月 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 场景恢复带来的产需支撑开始减弱，后续经济复苏取决于需求的增长。疫后场景的修复已基本完成，跨区域人流持续放缓、6月以来全国迁徙指数已回落至往年水平。CAPSE发布的TWI指数也显示，6月旅客商务和旅游出行意愿均有所下降。与此同时，5月服务业新订单指数下降4个百分点至49.5%、进入收缩区间，业务活动预期指数连续四个月下降、录得60.1%，服务业的高景气或逐步回落。 图表3：服务业新订单落入收缩区间图表4：跨区人流持续放缓 (%) 70 65 60 55 50 45 40 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 35 1,200 1,000 800 600 400 200 全国迁徙规模指数（7DMA） 服务业新订单服务业业务活动预期 0 2023-05 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202120222023 来源：Wind、国金证券研究所来源：百度地图、国金证券研究所 内需受地产链的拖累依然较大、外需对出口的拖累在加快显现。5月，竣工端对地产投资的支撑大幅转弱、玻璃表观消费量也回落至近年低位。地产活动的疲软持续压制上下游需求、带动民间固定投资转负，1-5月累计同比录得-0.1%。6月以来，玻璃消费有所回弹、但可持续性有待观察。另一方面，出口链的压力逐步增大，全球制造业PMI持续处于收缩区间、出口新订单指数延续回落，集装箱船航速维持同期低位。 图表5：6月，玻璃表观消费量有所反弹图表6：地产链对民间投资的拖累不断加大 4000 3500 3000 2500 2000 1500 （万重箱） 玻璃周表观消费 15 (%) 固定资产投资累计同比(2021年调整) 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 -30 1000 1月 2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2021年2022年2023年 房地产开发投资民间投资 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表7：出口景气度趋势性走弱图表8：集装箱船航速维持同期低位 (%) 出口景气度 60 （节）集装箱船航速 14.8 5514.6 5014.4 4514.2 4014 3513.8 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 3013.6 13.4 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 全球制造业PMI PMI新出口订单 20192020202120222023 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 经济内生动能修复仍有待增强，需政策进一步加力呵护。盈利和收入压制下，企业和居民经营、消费行为偏谨慎，而地产链和出口链持续拖累，推升政策“呵护”的紧迫性。当务之急，应加快已有政策措施落地、推进专项债提前批的发行，同时加快形成实物工作量、6月以来沥青开工率已逐步回升。后续若存在资金“缺口”，或可通过“准财政”等增量工具进行补充。 图表9：2023年专项债提前批发行相对进度较慢图表10：6月以来，沥青开工率有所回升 360% 300% 240% 专项债新券占提前批额度比重 (%)沥青开工率 60 55 50 45 180% 120% 60% 0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019202020222023 40 35 30 25 20 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20192020202120222023 来源：各地政府网站、中国地方政府信息公布平台、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2、常规跟踪：经济表现结构分化，服务业对经济的支撑有所减弱 工业生产低位企稳、服务业修复放缓。5月，工业增加值环比转正、增长0.63%，当月同比3.5%，两年复合同比2.1%、较4月回升0.8个百分点。两年复合同比看，采矿业和电热燃业生产走弱、分别同比下降1.8和0.7个百分点至2.8%、2.5%。制造业生产两年复 合同比2.1%、较4月回升1.3个百分点。分行业看，中游生产韧性较强、部分下游生产改善，上游生产仍较低迷。服务业生产指数同比11.7%，两年复合3%、较上月小幅回落 0.3个百分点，服务业活动预期连续2月回落、后续需进一步跟踪场景修复情况。 图表11：工业生产低位企稳图表12：中游制造韧性强、部分下游行业投资改善 10 5 0 -5 -10 -15 -20 1515 (%) 工业增加值增速(2021年基数调整) (%) 1010 5 5 0 0-5 -5-10 10 (%) 分行业工业增加值当月同比(两年复合) (%) 8 6 4 2 0 -2 -4 汽橡运酒电纺通化农专有金食计黑非电油煤医 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 车胶输饮气织用学副用色属品算色金热气炭药 塑设料机料备茶械 设原食设金制制机金属产开采 备料品备属品造通属矿供采选 制造业 全部工业 信物 4月5月较上月变化(右轴) 采矿业(右轴)电热燃(右轴) 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 (%) 服务业活动 (%) 图表13：服务业