2023年6月FOMC会议点评：“更慢”地走向“更高”的终点

2023年6月15日 总量研究 “更慢”地走向“更高”的终点 ——2023年6月FOMC会议点评 要点 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513066 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 相关研报 加息即将结束，美股为何下挫？ ——2023年5月FOMC会议点评 （2023-05-04） 通胀和金融稳定，美联储的平衡术——2023年3月FOMC会议点评（2023-03-24） 加息即将结束，但降息仍需观察 ——2023年2月FOMC会议点评 （2023-02-23） 薪资回落，预示非农将加速降温——2022年12月非农数据点评兼光大宏观周报 （2023-01-07） 加息转入小步慢跑，美联储警惕未松——2022年12月FOMC会议点评（2022-12-15） 非农超预期，为何美股反应温和？——2022年11月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-12-04） 就业需求降温，但供需缺口犹在——2022年10月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-11-05） 比鹰派更可怕的是不确定性——2022年11月FOMC会议点评（2022-11-03） LongShadows：中期选举的长尾效应—— 《大国博弈》系列第三十六篇（2022-11-02） 就业供需依然紧张，美联储难“转向”——2022年9月非农数据点评兼光大宏观周报 （2022-10-08） 美联储短期将维持大步加息——2022年9月FOMC会议点评（2022-09-22） 事件： 美东时间6月14日，美联储召开6月FOMC议息会议，将利率水平保持在5.00% 至5.25%。美联储将在2023年7月26日召开下一次议息会议。 核心观点： 美联储如期暂停加息，但继续释放“鹰派”信号。一方面，鲍威尔认为利率已经接近合意水平，因此放缓了利率抬升的速度（atamoremoderatepace），暂停加息以观察前期货币政策对于需求端和金融系统的影响。但另一方面，6月点阵图显示，年内还有两次共计50bp的加息空间，意味着本轮加息可能走向“更高”的终点，继续抑制需求，以“whateverittakes”的代价实现2%的通胀目标。 美国经济在不断向“软着陆”方向演绎，劳动力市场供需缺口虽然持续收敛、但依然存在，消费需求韧性十足但供给刚性受限，从而赋予了薪资粘性和服务型通胀粘性，下半年通胀回落难度加大。因此，美联储将在相当长的时间内谨慎权衡，不排除下半年继续加息的可能，降息空间相对狭窄。 市场反应： 美股在议息会议之前低位震荡，在新闻发布会期间跌幅收窄，截至美东时间6月14 日收盘，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数分别下跌0.7%、上涨0.1%和上涨0.4%，10年期美债收益率下滑1bp至3.83%，2年期美债收益率上行7bp至4.74%。 一、6月FOMC会议：暂停加息，但并非停止加息 在6月FOMC会议之前，市场就本次会议“跳过（Skip）”加息，基本已经达成共识。从6月初公布的5月非农和5月通胀数据来看，美国劳动力市场供需紧张的格局有所缓解，失业率超预期上行，且通胀同比增速受能源价格下跌的影响，出现超预期回落。通胀和非农数据指向美国经济持续缓慢边际降温，5月CPI同比超预期回落至4%，均对暂停加息构成较强的支撑。 6月13日，有“新美联储通讯社”之称的华尔街日报记者NickTimiraos撰文表示 5月份整体通胀放缓，可能会让美联储在连续10次加息后，在本周放弃加息。但美联储官员对居高不下的通胀的担忧，可能导致他们在今年继续加息。 6月14日，5月通胀数据公布后，6月暂停加息的概率从7成以上升至9成以上，即91.9%，7月再度加息的概率则维持在6成左右。 表1：5月底多位美联储官员发表讲话，指向美联储可能会选择跳过一次加息，但依然存在分歧 日期 官员 态度 5月22日 圣路易斯联储主席布拉德 我认为今年还会有两次（加息）行动，这两次具体会发生在今年什么时候我还不知道。但正如我一直主张的，加息宜早不宜迟。 5月31日美联储理事菲利普·杰弗逊 在6月即将举行的美国联邦公开市场委员会（FOMC）会议上如果暂停加息，可以 让美联储的官员观察更多数据，从而决定额外加息所需的幅度。 5月26日克利夫兰联储主席梅斯特在通胀进展令人失望后，不排除下个月再次加息的可能性。 5月31日费城联邦储备银行主席哈克我在这次会议前越来越认为我们真的应该跳过一次加息。 5月31日克利夫兰联储主席梅斯特没有看到一个令人信服的暂停行动的理由。 资料来源：WIND，华尔街见闻，光大证券研究所 6月FOMC会议宣布，如期暂停加息。但鲍威尔认为本次会议不应该被定义为“暂停加息”（pause），而是倾向于认为——鉴于利率已经接近了美联储的合意水平，因此利率应该以更为温和（atamoremoderatepace）的速度抬升，以更好地观察货币政策对于需求端和金融系统的影响。 “Givenhowfarwehavecome,itmaymakesenseforratestomovehigherbutatamoremoderatepace.” ——Powell于6月FOMC会议后新闻发布会 一是，美联储对于暂停加息措辞谨慎，暗示之后还会有继续加息空间。美联储在6月FOMC会议纪要中，表示“在本次会议上保持目标区间不变，使委员会能够评估更多信息及其对货币政策的影响（HoldingthetargetrangesteadyatthismeetingallowstheCommitteetoassessadditionalinformationanditsimplicationsformonetarypolicy）”，表明委员会不希望市场将此次会议理解为加息周期的结束。声明强调“坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标 （stronglycommittedtoreturninginflationtoits2percentobjective）”，语气比5月会议的“力求在长期内实现2%通胀率”更为强烈。 二是，点阵图显示，年内还有两次加息空间。6月点阵图指向2023年利率中值为5.6%，相对3月的5.1%上行了50bp，指向年内还有两次加息空间，且降息空间狭窄。对于2024年，点阵图显示利率中值约为4.6%，3月时为4.3%；2025年底利率预期中值为3.4%，3月时为3.1%。 图1：6月点阵图预计2023年联邦基金利率中值为5.6%图2：3月点阵图预计2023年联邦基金利率中值为5.1% 资料来源：FED资料来源：FED 在答记者问上，鲍威尔对于7月是否会继续加息，表示尚未做出任何决定（makeadecision），并表示会付出“Whateverittakes”的代价来控制通胀回到2%的目标区间。鲍威尔此举，一方面表明目前美联储制定政策依然是数据驱动型，货币政策一会一议，取决于通胀和经济数据的表现，另一方面也表明美联储在非常谨慎地引导市场预期，以防止宽松信号过度释放，导致通胀预期反弹。 “Thereisapathtogettinginflationbackdownto2percentwithouthavingtoseethekindofsharpdownturnandlargelossesofemploymentthatwe’veseeninsomanypastinstances.It’spossible.Inaway,a stronglabormarketthatgraduallycoolscouldaidthatalong.But…the committeeiscompletelyunifiedintheneedtogetinflationdownto2percentandwilldowhateverittakestogetitdownto2percentovertime.” ——Powell于6月FOMC会议后新闻发布会 经济趋向软着陆，支撑鲍威尔保持谨慎，并不急于释放宽松预期。5月非农数据和职位空缺调查数据显示，虽然5月失业率超预期上行，但需求端依然偏热，4 月职位空缺率反弹至6.1%，较前值上升0.2个百分点，职位空缺数重回1000万高水位。这指向美国供需缺口尚未收敛，无论是薪资粘性还是受收入支撑的居民服务消费，降温均偏缓慢。 图3：今年2月以来，美国房租价格保持环比上涨图4：贝弗里奇曲线正在向内移动，劳动力市场匹配效率提升 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2008年9月-2020年3月2000年-2008年8月2020年4月至2023年4月 失业 率，% 职位空缺率，% 3.005.007.009.0011.0013.0015.00 资料来源：WIND，光大证券研究所资料来源：WIND，光大证券研究所 三是，针对降息，鲍威尔继续保持强硬口径，但市场预期降息时点不断后移。鲍威尔表示，目前通胀对于高利率环境并没太大反应，因此将继续保持高利率环境，委员会中也没有官员认为今年有望降息。 根据CMEFedWatch工具，在6月议息会议结束后，市场预计7月再加一次息后（概率约在6成左右），9月和11月两次会议将不再加息，并在12月有望降息，针对于降息的预期时点不断后移。考虑到当前通胀韧性十足，而经济缓慢降温，预计美联储将在年内相当长的时间，保持强硬口径。 “Notasinglepersononthecommitteewrotedownaratecutthisyear,nordoIthinkitisatalllikelytobeappropriateifyouthinkaboutit. Inflation…hasnotsofarreactedmuchtoourexistingratehikes,sowe’regoingtohavetokeepatit.” ——Powell于6月FOMC会议后新闻发布会 二、美联储上调对2023年经济和核心通胀的预测 6月FOMC会议同样公布了美联储官员对于当前经济和通胀的预期，整体上调了对2023年核心通胀和经济的预测，显示美联储认为美国经济趋向“软着陆”的方向演绎。 一方面，根据会议纪要，与会者把对2023年美国经济增速预期从3月的0.4%，上调至6月的1.0%。美联储认为当前经济趋向于软着陆，经济持续降温，但全年仍然能够保持正增长。对于2024年经济增速预期则从3月的1.2%小幅下调至1.1%。 另一方面，对于2023年通胀指标PCE同比增速的预期，则从3月的3.3%略微调低至6月的3.2%，并认为2025年有望回到2%；但对2023年核心PCE同比增速的预期，则从3月的3.6%上调至3.9%，显示美联储官员对于当前居高不下的服务业通胀依然心存担忧。 图5：美联储调高经济预期，认为经济软着陆概率较大图6：今年以来，美国就业供需缺口持续缩窄，但依然处于高位 190,000 170,000 150,000 130,000 110,000 90,000 70,000 50,000 30,000 2020/07 10,000 缺口（千人，右） 需求（职业空缺+就业人数，千人）供给（劳动力人数，千人） 10,000 5,000 - -5,000 -10,000 -15,000 2023/04 2023/01 -20,000 2022/10 2022/07 2022/04 2022/01 2021/10 2021/07 2021/04 2021/01 2020/10 资料来源：FED资料来源：Wind，光大证券研究所 三、预计下半年，美联储将继续维持谨慎 从美联储所关切的通胀和就业两个核心指标来看，经济在不断向“软着陆”方向演绎。居民消费持续