“科技+零售”战略领先，兼具高成长与高股息

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 2023年06月14日 “科技+零售”战略领先，兼具高成长与高股息 36% 26% 15% 4% -6% -17% 2022/06 2022/092022/122023/03 2023/06 分析师：吕秀华 邮箱：lvxh@hx168.com.cnSACNO：S1120520040001 联系电话： 分析师：魏涛 邮箱：weitao@hx168.com.cnSACNO：S1120519070003 联系电话： 分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004 联系电话： 评级及分析师信息 江苏金租(600901) 主要观点: 评级：上次评级： 增持 ►A股唯一金租标的，兼具高成长与高股息江苏金租成立于1988年4月，是国内成立的第三家金融租赁公 目标价格：最新收盘价： 6.13 司。于2018年登陆A股市场，成为A股首家也是目前唯一一家上市金融租赁公司。 股票代码： 600901 2006年至今公司资产规模与归母净利均快速增长。2014年之前 52周最高价/最低价： 7.26/4.8 总资产与归母净利复合增速分别达到52%、43%，2014年之后增 总市值(亿) 185.86 速放缓，总资产及归母净利的复合增速均为19%。公司上市至今 自由流通市值(亿) 184.71 维持了较高的分红率，2018年至今分红率均在47%左右。目前股息率超过5.5%。 自由流通股数(百万) 3,013.26 江苏金租 沪深300 ►激励机制灵活，股权激励绑定核心员工利益 相对股价% 核心管理层在公司工作年限20年以上，专业能力突出，稳定的管理队伍保证了公司战略的持续性。同时股权激励进一步绑定核心员工与公司利益。 2020年3月实施限制性股权激励计划，激励对象达146人，覆盖 公司人数41%（以2020年末公司总人数计算）。按2023年6月 13日股价计算，核心管理层持股市值接近700万元及以上，中层 及资深人员人均持股市值180万元，其他核心业务及管理人员持 股人均市值58万元。公司管理层及核心员工利益与公司利益充分绑定。目前限制性股票已经达到第一、第二次解锁条件并解禁上市，2023年业绩将决定能否达到第三次解锁条件。 ►“科技+零售”战略、厂商模式下差异化竞争优势明显 2014年起，公司与法巴租赁合作成立厂商融资中心，依托法巴租赁在欧洲成熟的厂商租赁业务模式和全球厂商合作资源，以及公司在国内持续经营的市场经验，以中小微型客户为主要服务对象，积极开拓厂商租赁业务。公司业务充分展现出“大批量，小金额”的特点，零售金融特征显著，与其它金融租赁机构形成差异化竞争，具有独特的战略优势，有助于公司在资产端获得更强的议价能力并分散业务风险。而强大的科技支撑能力是“零售”战略的重要基础条件，公司打造线上化金融服务生态，形成了支持年投放10万单量级的业务处理能力。 ►融资成本较低，息差与不良数据优异 得益于公司的国企背景以及良好的信用水平，公司融资成本较低，2022年有息负债利率低至3.16%。同时得益于公司零售业务战略，资产端议价能力较强收益率水平较高，2022年公司租赁资产收益率为6.82%。公司不良与拨备数据也处于优异水平，长期以来不良资产率维持在0.6%-1.0%之间，优于同期商业银行不良率水平。同时公司计提减值较为充分，2022年拨备覆盖率 457.1%，拨备率4.17%。 投资建议 公司盈利能力、成长性与股息率均长期优异，我们看好公司独特的股东优势下的厂商模式及“科技+零售”战略，公司管理层长期稳定，股权激励机制完善，为战略执行奠定基础。 我们预计公司2023-2025年营业总收入分别为49.27/57.13/ 65.84亿元，EPS分别为0.93/1.08/1.25元，6月14日收盘价为6.13元，对应2023-2025年PE分别为6.56/5.66/ 4.91倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济和利率波动对公司盈利带来不确定性影响；公司租赁资产质量下降风险；行业竞争加剧导致公司盈利增长不达预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(亿元) 39.41 43.46 49.27 57.13 65.84 YoY（%） 0.05 0.10 0.13 0.16 0.15 归母净利润(亿元) 20.72 24.12 27.91 32.35 37.27 YoY（%） 0.10 0.16 0.16 0.16 0.15 毛利率（%）每股收益（元） 0.530.69 0.550.81 0.570.93 0.571.08 0.571.25 ROE 0.15 0.16 0.17 0.18 0.19 市盈率 9.11 7.83 6.76 5.83 5.07 资料来源：Wind，华西证券研究所 正文目录 1.A股唯一金租标的，兼具高成长与高股息5 1.1.历史悠久、金融租赁行业领先5 1.2.江苏国资委为实控人，法巴租赁为公司重要股东5 1.3.激励机制灵活，股权激励绑定核心员工利益6 1.4.业绩持续增长，ROE持续处于15%左右的较高水平10 2.科技赋能定位中小微客群，厂商+区域双线并进12 2.1.坚定服务中小微客群定位12 2.2.坚持科技赋能14 2.3.“厂商+区域”双线并进推动公司转型17 3.净利差与不良率优异19 3.1.资产端：多行业、多区域布局19 3.2.资金端：同业拆借占比最高，融资成本低23 3.3.利差优势明显25 3.4.长期不良率低于1%26 4.盈利预测与投资建议27 4.1.盈利预测：预计业绩继续保持较快增长27 4.2.投资建议29 4.3.风险提示29 图表目录 图12022年末江苏金租股权结构6 图2法巴租赁通过江苏金租在中国提供融资租赁服务6 图32006年至今总资产及同比10 图42006年至今归母净利润及同比10 图52006年至今ROA情况11 图62006年至今ROE情况11 图72006年至今杠杆情况11 图82018年上市至今分红比例（%）11 图9目前股息率超过5.5%11 图10“零售+科技”双领先（2022-2026）战略12 图11点线面框架的小微租赁模式13 图12租赁余额小微企业占比有较大提升13 图13新增投放合同数及平均单笔合同及金额14 图14公司打造十大乐租系列产品以赋能员工、渠道以及客户15 图15乐租自动签约平台16 图16科学构建用户画像，为细分客群打造量身定制的融资方案16 图17智能风控：风险监测自动化17 图18厂商模式下厂商、承租人等各方实现良性合作与发展18 图19直租模式占比持续提升18 图20合作厂商与经销商超2000家18 图21部分合作厂商19 图222022年公司各行业应收租赁款余额及占比20 图23公司应收租赁款余额各个行业金额21 图24应收租赁款余额中电力、热力、燃气和水生产和供应占比提升21 图25除了农\林牧渔业利率稍高，其他行业利率差异不大21 图262022年公司各省份应收租赁款余额及占比（单位：万元）22 图27公司应收租赁款余额的省份分布（单位：万元）22 图28公司应收租赁款余额的省份分布23 图29公司融资渠道多元24 图30有息负债中同业拆借占比75%以上24 图312018年以来有息负债利率逐年下降25 图32公司有息负债利率与同业拆借市场利率有较强相关性25 图33公司租赁资产总额期限分布26 图34公司净利差水平大幅高于商业银行26 图35公司不良率持续低于商业银行26 图36近年来公司拨备率与拨备覆盖率持续提升26 表1江苏金租是国内成立的第三家金融租赁公司5 表2公司核心管理层及从业经历7 表3限制性股权激励计划下的员工持股情况8 表4限制性股票解禁条件8 表5前两次解除限售情况9 表6公司员工的专业、学历及年龄结构9 表7人均薪酬以及人均创收创利均处于较高水平10 表8中小型企业具有更高的贷款需求指数12 表9厂商模式下厂商、承租人等各方实现良性合作与发展27 表10盈利预测核心假设27 表11盈利预测28 表12公司ROE与PB均高于可比公司28 1.A股唯一金租标的，兼具高成长与高股息 1.1.历史悠久、金融租赁行业领先 江苏金融租赁股份有限公司成立于1988年4月，是经中国银行业监督管理委员会批准从事融资租赁业务的国有非银行金融机构。公司是国内最早涉足融资租赁的企业之一，完整经历了我国融资租赁行业的整个发展历程。公司资信程度高融资能力强：为全国首批获取金融许可证（1988年），首家进入银行间拆借市场（2008年），首批获准发行金融债券（2010年），资产支持证券（2015年），以及首家获保监会批准保险资金资产支持计划的公司（2015年）的金融租赁公司。公司于2018年登陆A股市场，成为A股首家也是目前唯一一家上市金融租赁公司。截至2023年3月末，江苏金融租赁总资产逾1141.9亿元，应收租赁款1069.8亿元。 表1江苏金租是国内成立的第三家金融租赁公司 排序公司名称成立日期 1 国银金融租赁股份有限公司 19841225 2 中国外贸金融租赁有限公司 19850304 3 江苏金融租赁股份有限公司 19880423 4 山西金融租赁有限公司 19930312 5 河北省金融租赁有限公司 19951211 6 长城国兴金融租赁有限公司 19960202 7 信达金融租赁有限公司 19961228 8 华融金融租赁股份有限公司 20011228 9 中国金融租赁集团有限公司 20020514 10 工银金融租赁有限公司 20071126 资料来源：Wind,华西证券研究所 1.2.江苏国资委为实控人，法巴租赁为公司重要股东 江苏国资委实控，拥有南京银行、法巴租赁等优质股东。截至2022年末江苏金租的实际控制人为江苏省国资委，控股股东为江苏交通控股有限公司，除直接持有公司21.43%的股份外，还通过下属企业江苏扬子大桥股份有限公司以及江苏广靖锡澄高速公路有限责任公司间接持有公司17.61%的股份，合计持股39.04%。南京银行持股比例为21.09%，是公司的第二大股东。此外公司在2010年，2014年先后引进国际金融公司和法国巴黎银行租赁集团等重要的国外投资者。 法巴租赁拥有全球厂商合作资源和先进的业务经验，为公司业务发展提供范本。法巴租赁成立于1963年，是经法国中央银行法国审慎监管局批准的银行类金融机构。经营范围包括：融资租赁业务、经营性租赁业务、租赁设备管理等。法巴租赁为BNPParibasLeasingSolutionsS.A(以下简称“BPLS”)全资子公司，实际控制人为法国巴黎银行。BPLS具有超过60年的租赁行业经验，在全球20个国家开展融资租赁业务，其以厂商租赁为业务特色，通过合作协议、品牌联合、合资公司等形式与国际厂商开展深入合作，90％以上的业务来自厂商租赁。同时法巴租赁也极其重视旗下江苏金租业务，在法国巴黎银行中国官网明确表示通过江苏金租提供融资租赁服务。 图12022年末江苏金租股权结构 资料来源：公司公告,华西证券研究所 图2法巴租赁通过江苏金租在中国提供融资租赁服务 资料来源：法国巴黎银行中国官网（2023.6.13截图），华西证券研究所 1.3.激励机制灵活，股权激励绑定核心员工利益 核心管理层在公司工作年限20年以上，专业能力突出，同时稳定的管理队伍保证了公司战略的持续性。 表2公司核心管理层及从业经历 姓名职务 年龄 从业经历 熊先根董事长,党委书记59 博士研究生学历，高级经济师。曾在江苏省国际信托投资公司工作，曾任江苏产权经营有司总经理、江苏省高科技产业投资公司总经理。2002年6月至12月任本公司副总经理；年12月至2012年7月任本公司总经理；2005年9月至今任本公司董事长；2013年4 公司党委书记