煤炭新矿获批兑现，铸就高股息、高成长兼具标的

广汇能源（600256） 证券研究报告·公司深度研究·炼化及贸易 煤炭新矿获批兑现，铸就高股息、高成长兼具标的 买入（首次） 2023年10月09日 证券分析师陈淑娴 执业证书：S0600523020004 chensx@dwzq.com.cn 研究助理廖岚琪 执业证书：S0600123070008 liaolq@dwzq.com.cn 关键词：#产能扩张#比同类公司便宜#股息率高 投资要点 股价走势 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 59,409 68,060 84,347 101,593 同比 139% 15% 24% 20% 归属母公司净利润（百万元） 11,338 8,058 11,736 16,322 同比 127% -29% 46% 39% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.73 1.23 1.79 2.49 P/E（现价&最新股本摊薄） 4.56 6.41 4.40 3.17 11% 5% -1% -7% -13% -19% -25% -31% -37% -43% 广汇能源沪深300 公司煤炭产能快速扩张，助力业绩高速增长。公司煤炭储量丰富，资源禀赋优异，是疆煤保供的核心标的。马朗煤矿投产后公司煤炭产能高达6000万吨，我们预计公司煤炭销量将从2022年的2670万吨增长至2023年4069万吨。此外，十四�期间随着东部矿区的建设投产，我们预计 2024年-2025年各增长1000万吨/年产能，公司煤炭产能保持快速增长 状态。中期来看，煤炭供给偏紧格局下，预计3-5年内煤价中枢将维持相对高位，产量的高增长将为公司带来高盈利弹性。 低生产成本叠加铁路协同运输优势，扩大公司外销辐射区域，造就公司煤炭外销成本护城河。公司煤矿属于优质露天煤矿，开采完全成本约130元/吨，远低于陕蒙地区260-320元/吨水平。公司通过将淖铁路协同运 输，大幅扩大公司煤炭外销辐射区域，打破“疆煤外运”瓶颈，煤炭外销综合成本优势明显。经测算，当前公司煤炭在甘肃、四川市场的综合成本已经低于陕西、内蒙古地区煤炭，具有较强市场竞争力；且即便未来极端悲观情况下煤价回落，假设秦皇岛港口煤价从当前1200元/吨降 至600元/吨，公司煤炭外销仍具有明显收益，具有较强的抗风险能力。 长协贸易天然气及自产气成本优势显著，稳定贡献利润。23年全球天然气价格受全球经济增速放缓影响高位回落，但供给较为刚性，预计短期供给偏紧格局将延续，价格中枢有望上移。此背景下，公司长协贸易气及自产气凭借低成本优势，充分受益于价格弹性，稳定贡献盈利。此 外，公司启东LNG接收站项目设计周转量已突破500万吨，受益于此，码头租赁接卸收取固定费用的模式也将稳定贡献业绩，增厚公司盈利。 高分红比例彰显未来发展信心，投资确定性赋予公司强避险属性。公司公告2022-2024年度连续三年累计分配的利润不少于近三年实现的年均可供分配利润的90%，且每年实际分配现金红利不低于0.70元/股。按10月9日收盘价7.87元计算，保底分红0.7元/股对应公司23年股息率 约8.89%，高分红带来的投资确定性为公司未来估值抬升提供有力支撑。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为80.58/117.36/163.22亿元，对应PE分别为6/4/3倍，考虑到公司兼具高成长和低估值属性，未来煤炭产量增长有望贡献业绩增量，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：煤炭下游需求不及预期；天然气价格不及预期；煤矿项目投产进度不及预期。 2022/10/102023/2/82023/6/92023/10/8 市场数据收盘价(元) 7.87 一年最低/最高价 6.40/13.03 市净率(倍) 1.84 流通A股市值(百万元) 51,672.49 总市值(百万元) 51,672.49 基础数据每股净资产(元,LF) 4.27 资产负债率(%,LF) 52.75 总股本(百万股) 6,565.76 流通A股(百万股) 6,565.76 《广汇能源(600256)：LNG业务高弹性，长焰煤利用奠定长线逻辑》 2018-09-12 1/33 东吴证券研究所 内容目录 1.“气煤油”齐具赋予稀缺属性，战略性布局绿能着眼未来5 2.煤炭资源丰富外运无忧，政策加持产量有望高成长8 2.1.国内煤炭供给偏紧，保供政策促进疆煤产能释放8 2.2.公司煤炭资源丰富，新增产能高速成长9 2.3.将淖红铁路协同改变供应格局，降本增效彰显运输优势12 2.4.产量高增提供业绩弹性，成本优势铸就护城河14 3.LNG自产+贸易并举，构筑天然气核心竞争力17 3.1.天然气业务稳步扩张，业绩再破前高17 3.2.“2+3”模式灵活创收，启东站扩建释放产能18 3.3.长协锁定低价气源，国际转售具备高利润弹性20 4.煤化工成本优势凸显，利润贡献稳定22 4.1.深度布局现代煤化工，油价上涨驱动景气回升22 4.2.产品价格有望维持高位，低成本带来稳定业绩支撑24 5.布局CCUS和氢能，助力绿色能源转型26 5.1.CCUS及驱油项目稳步推进，成本优势明显26 5.2.加速氢能产业布局，实现经济、社会效益双提升27 6.盈利预测与估值29 6.1.关键假设29 6.2.盈利预测与公司估值30 7.风险提示31 2/33 东吴证券研究所 图表目录 图1：广汇能源股权结构（截至2023年6月30日）5 图2：2014-2023H1公司营收情况（亿元，%）6 图3：2014-2023H1公司归母净利润情况（亿元，%）6 图4：2022年公司营业收入占比（%）7 图5：公司分产品营业收入增速（%）7 图6：2022年公司毛利占比（%）7 图7：公司分产品毛利增速（%）7 图8：2014-2022年公司三项费用率（%）8 图9：2014-2022年公司毛利率和净利率（%）8 图10：21年以来煤炭价格高位震荡9 图11：2022年我国各省煤炭储量占比（%）9 图12：公司煤炭板块产业链10 图13：甘肃省煤炭净调入量（万吨）11 图14：云贵川三地煤炭净调入量（万吨）11 图15：公司煤炭市场布局11 图16：红淖铁路示意图12 图17：红淖铁路投运以来装车列数（列）13 图18：公司经红淖铁路发运量（万吨/年）13 图19：公司煤炭产量（不含自用煤）（万吨，%）14 图20：公司煤炭销量（不含自用煤）（万吨，%）14 图21：8月底，社会煤炭库存较年初增加2100万吨15 图22：23年前8个月进口总量较22年多11000万吨15 图23：公司煤炭板块销售均价及吨煤毛利（元/吨，%）15 图24：新疆哈密6000K动力煤价格（元/吨）15 图25：天然气板块产业链示意图17 图26：公司天然气销量稳步增长（亿方，%）18 图27：公司天然气营收逐年攀升（亿元，%）18 图28：公司外购LNG销量及增速（亿方）（%）20 图29：自产销量与外购销量占比（%）20 图30：2023年国际天然气价格高位回落21 图31：公司自产LNG产量及增速（亿方，%）22 图32：公司自产LNG销量及增速（%）22 图33：广汇能源煤化工板块运营主体及主要项目23 图34：公司煤化工板块营收及毛利润（亿元）24 图35：煤化工板块毛利率与原油价格关联性较强24 图36：布伦特原油价格今年稳中有涨25 图37：国内新疆地区甲醇市场价（元/吨）25 图38：公司甲醇产品销量和产量(万吨)25 图39：新疆煤焦油市场价26 图40：公司煤基油品销量和产量（万吨）26 图41：CCUS技术环节26 3/33 东吴证券研究所 表1：公司“一二三四”转型战略5 表2：公司矿区煤炭资源储备概况10 表3：煤炭储运基地项目概况14 表4：煤炭板块利润弹性测算16 表5：2023年不同区域煤炭销售总成本测算表（元/吨，km）16 表6：港口和西部地区5500大卡动力煤历史价格对应表（元/吨）17 表7：天然气板块产能情况18 表8：启东LNG接收站项目建设与产能规划19 表9：启通线市场落实情况相关协议19 表10：长协气盈利弹性测算21 表11：自产LNG盈利弹性测算22 表12：公司煤化工项目建设与产能规划24 表13：各行业CCUS二氧化碳减排需求潜力（亿吨/年）27 表14：氢能项目规划建设配置内容28 表15：氢能产业链综合利用项目节能减碳效应（万吨/年）28 表16：公司主要业务假设及利润拆分（百万元）29 表17：可比公司估值表（元/股，倍）30 4/33 1.“气煤油”齐具赋予稀缺属性，战略性布局绿能着眼未来 广汇能源创始于1994年，于2000年5月在上交所上市。2002年，公司开始进行产业结构调整，2012年剥离了全部非能源业务，成功转型为专业化的能源开发上市公司，是目前在国内外同时拥有“气、煤、油”三种资源的民营企业。 公司立足于“气、煤、油”等能源资源，深耕天然气、煤炭和煤化工三大板块，布局CCUS、氢能，逐步向绿色能源转型。2012-2020年期间，公司完成了第一次战略转型目标，走绿色开发、低碳利用、清洁发展之路，“气、煤、油”三大资源板块协同发展。 2021年，公司启动了以“绿色革命”为主题的第二次战略转型升级（2021-2025年），围绕现有产业格局，集中优势力量，实施“一二三四”战略，重点突出天然气业务，平衡发展煤炭和煤化工板块，战略布局二氧化碳捕集封存（CCUS）及驱油、氢能等绿色 能源板块，计划转型为传统化石能源与新型能源相结合的能源综合开发企业。 表1：公司“一二三四”转型战略 要求明细 “一个主业”天然气业务 “二个板块”煤炭和煤化工板块 “三个转型” 转型为全球领先的二氧化碳捕集封存（CCUS）及驱油企业 转型为国内领先的氢能源全产业链发展企业转型为传统化石能源与新型能源相结合的能源综合开发企业 东吴证券研究所 “四个场景”最佳的原料供应场景、最佳的生产制造场景、最佳的市场需求场景、最佳的终端应用场景 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司股权结构清晰。截至2023年6月30日，公司总股本65.66亿股，其中控股股东新疆广汇实业投资集团持股34.23%，实际控制人为孙广信先生。 图1：广汇能源股权结构（截至2023年6月30日） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 5/33 2021年以前，公司历史业绩相对平稳。2014-2016年，受经济增速放缓、能源结构 调整等因素影响，下游需求低迷，公司业绩随之下降。2017年，行业供给侧改革叠加需求恢复，能源价格一路上行，公司业绩拐点初步显现；但2018-2020年受大宗商品价格下行影响，公司煤化工产品盈利能力下降，造成归母净利润下滑。 2021-2022年，全球能源供需偏紧背景下，行业景气度高，叠加公司各项业务的持续扩张，公司业绩大幅提升。2021年公司实现归母净利润50.03亿元，同比增长274%。2022年，公司在21年高基数的基础上，业绩再创新高，实现归母净利润113.38亿元，同比增长127%。 23年上半年，受全球能源景气度回落影响，公司业绩同比下滑。23H1公司实现归母净利润41.22亿元，同比降幅64%。 图2：2014-2023H1公司营收情况（亿元，%）图3：2014-2023H1公司归母净利润情况（亿元，%） 700 600 500 400 300 200 100 0 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2021 2022 2023H1 -40% 120 100 80 60 40 20 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 0 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 2021 2022 2023H1 -150% 2014 2015