新能源汽车产业链2023年中期策略报告：长期增长趋势不变，重整旗鼓再前行

长期增长趋势不变，重整旗鼓再前行 ——新能源汽车产业链2023年中期策略报告 行业研究|策略报告新能源汽车产业链行业 看好（维持） 国家/地区中国 行业新能源汽车产业链行业 报告发布日期2023年06月14日 核心观点 电动车仍处于高速增长期，新能源长期趋势不变。国内电动车市场日臻成熟，进入由产品内在竞争力驱动的发展新阶段，截至2023年4月电动车渗透率已超30%。2022年欧洲/美国市场渗透率仅23%/6.5%，相较于国内市场海外渗透率仍有极大提升空间，正处于政策推动与快速追赶过程中。全球视角来看，电动化进程正处于全面加速的阶段，据我们测算2030年全球电动化率将逾50%。受益于成本下降和技术突破，储能锂电池也将迎来快速增长。电池行业将受益动力和储能需求保持高 增，22-25年CAGR预计可达36%。 产业链去库存基本结束，行业盈利拐点将至。进入2023年，受车端传统淡季影 响，产业链整体进入去库存周期，国内动力电池产量在季度连续上升后，23Q1环比下滑，同时产量与装机量差值环比降低。主要企业一季报显示，电池、正极、电解液等环节一季度库存水平已有明显回落；各企业排产情况4月以来环比显著改善，反映出产业链去库存逐渐走向尾声。当前碳酸锂价格也已止跌上涨，有望改变全产业链预期，部分环节已反向进入成本推涨过程，如六氟磷酸锂、磷酸铁锂已经出现涨价，前期资产端受损的公司将迎来修复。产业链普遍排产下滑、持续降价的至暗时刻已经过去，量价、经营均进入稳定趋好阶段。 各环节盈利分化，头部企业竞争优势显现。一季度产业链盈利水平发生较大变化，其中电池环节受益于成本下降，盈利明显好转，而受产品降价及产能利用率下滑影响，中游材料企业一季报业绩普遍承压，盈利存在不同程度受损，与碳酸锂强相关的正极和电解液受高价库存影响利润下滑更为明显。在行业盈利底部区间，各环节内部企业也出现明显分化，而头部企业经历多轮产业周期淬炼，凭借成本优势展现出较强盈利韧性，龙头地位进一步强化。 产业融资高峰已过，未来供给端扩张出现收缩。锂电产业链融资高峰分别出现在2020年下半年和2022年下半年，进入2023年整体融资节奏减缓，有助于减轻后续产能扩张压力，同时产业链公司融资规模也有可能不及预期。锂电中游材料企业在扩产端依旧理性，单季度在建工程缓慢扩张，基本能与下游需求匹配，并未出现市场担忧的巨幅增长，未来产业链盈利有望保持稳健。当前产业链实际扩产进度和落地情况不及预期，供给端扩张速度放缓，或将缓解产能过剩的担忧。 投资建议与投资标的 当下的电动车板块已经包含了市场大量的负面预期，对量、价、利、估值的担忧也在股价里面充分反应。而我们认为电动车发展大趋势依旧不用担心，从全球渗透率来看未来成长空间依旧可观，结合海外需求、供给难度、行业格局及龙头竞争力，我们依旧看好电动车投资机会，并建议关注海外供应链和龙头企业两条主线。 建议关注：在产业周期中脱颖而出、具备长期竞争力的公司，包括电池环节宁德时代(300750，未评级)和亿纬锂能(300014，未评级)、电解液龙头天赐材料(002709，未评级)、隔膜环节恩捷股份(002812，未评级)和星源材质(300568，买入)、负极成 证券分析师卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 证券分析师李梦强 limengqiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100003 证券分析师顾高臣 021-63325888*6119 gugaochen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080004 证券分析师林煜 linyu1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521080002 证券分析师严东 yandong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523050001 联系人杨雨浓 yangyunong@orientsec.com.cn 联系人朱洪羽 zhuhongyu@orientsec.com.cn 去库存基本结束，行业景气度将迎反转2023-05-15 本优势显著的尚太科技(001301，未评级)、正极一体化公司华友钴业(603799，未评 级)、精细氟龙头新宙邦(300037，未评级)等。 风险提示 政策变化风险；新能源汽车销量不达预期；原材料价格波动，盈利变化风险；供给释放提速，竞争超预期；假设条件变化影响测算结果等。 锂电隔膜量升利稳，关注全球化出海机遇：电池材料系列报告 淬火成钢质地显，玉汝于成新征程：——新能源汽车行业2023年度投资策略 2022-12-09 2022-11-24 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 新能源长期趋势不改，电动车仍处高速增长期5 国内：高渗透率下增速依旧可观5 海外：全球渗透率提升空间宽广6 储能：方兴未艾，拉动锂电需求增长8 产业链去库存基本结束，盈利拐点将至10 去库存成效已现，景气度筑底回升10 碳酸锂价格止跌反弹，预期回暖助推盈利改善12 各环节盈利分化，头部企业竞争优势显现15 跌价周期中各环节盈利分化15 盈利底部格局优化，龙头竞争力彰显16 产业融资高峰已过，未来供给端扩张出现收缩22 产业融资节奏放缓，扩张回归理性22 供给端实际扩产低预期，过剩压力或将减轻24 投资建议26 风险提示27 图表目录 图1：国内新能源汽车月度销量（单位：万辆）5 图2：我国新能源乘用车历年销量和渗透率（单位：万辆）5 图3：2021年新能源乘用车销售地区结构6 图4：2022年新能源乘用车销售地区结构6 图5：全球新能源乘用车与燃油乘用车销量（单位：万辆）7 图6：全球新能源乘用车渗透率7 图7：欧洲新能源汽车销量及渗透率（单位：万辆）7 图8：美国新能源汽车销量及渗透率（单位：万辆）7 图9：全球新能源汽车销量预测（单位：万辆）8 图10：2022年全球储能市场累计装机规模构成8 图11：全球储能锂电池装机需求测算（单位：GWh）9 图12：全球锂电池出货量预测（单位：GWh）9 图13：国内动力电池产量与装机量（单位：GWh）10 图14：正极材料月度产量（单位：吨）10 图15：负极材料月度产量（单位：万吨）10 图16：电解液月度产量（单位：吨）11 图17：隔膜月度产量（单位：亿平）11 图18：产业链各环节23Q1出货量环比降幅11 图19：锂电产业链部分环节存货（单位：亿元）11 图20：锂电全产业链主要公司归母净利润趋势（单位：百万元）12 图21：碳酸锂价格走势（单位：万元/吨）13 图22：三元正极价格走势（单位：万元/吨）13 图23：磷酸铁锂正极价格走势（单位：万元/吨）13 图24：六氟磷酸锂价格走势（单位：万元/吨）13 图25：锂电产业链主要材料公司归母净利润趋势（单位：百万元）14 图26：磷酸铁锂动力电池材料成本与电芯价格（单位：元/kWh）15 图27：锂电产业链各环节23Q1归母净利润同比增速15 图28：2022年和2023Q1锂电产业链利润分配15 图29：锂电产业链各环节2021-2023Q1毛利率16 图30：锂电产业链各环节2021-2023Q1归母净利率16 图31：优势企业竞争优势有望放大16 图32：三元材料产业链一体化情况17 图33：2022年人造石墨负极企业单吨净利与石墨化自给率17 图34：三元/锰酸锂/磷酸铁锂电解液价格（单位：万元/吨）18 图35：高电压电解液价格（单位：万元/吨）18 图36：六氟磷酸锂价格与碳酸锂成本价差走势（单位：万元/吨）18 图37：天赐材料电解液一体化布局19 图38：天赐材料核心竞争力来源19 图39：天赐材料季度扣非净利率19 图40：锂电隔膜壁垒构成19 图41：2022年中国湿法隔膜市场格局19 图42：2017-2023年4月我国动力电池配套装机企业数量20 图43：2022年我国动力电池装机排名前十市场份额20 图44：2022年全球动力电池装机排名前十市场份额20 图45：动力电池主流企业毛利率季度变化比较21 图46：动力电池主流企业归母净利率季度变化比较21 图47：电池企业研发投入（单位：亿元）21 图48：电池企业研发人员数量（单位：个）21 图49：2022年锂电产业项目投资金额与项目数量22 图50：主要锂电池公司ROE水平23 图51：主要正极及前驱体公司ROE水平23 图52：主要电解液及六氟公司ROE水平23 图53：主要电解液溶剂公司ROE水平23 图54：主要负极公司ROE水平23 图55：主要锂电隔膜公司ROE水平23 图56：锂电产业链融资规模（单位：亿元）24 图57：锂电中游材料在建工程（单位：亿元）24 表1：中国乘用车市场零售销量top10变化（单位：万辆）6 表2：2023年Q1锂电池产业链产品价格及跌幅12 表3：正极行业主要企业产能扩张变化24 表4：负极行业主要企业产能扩张变化25 表5：隔膜行业主要企业产能扩张变化25 表6：电解液行业主要企业产能扩张变化25 表7：其他环节主要企业产能扩张变化25 新能源长期趋势不改，电动车仍处高速增长期 国内：高渗透率下增速依旧可观 我国新能源汽车渗透率突破30%，有望继续保持增长活力。我国新能源汽车2022年产销分别完成704.0万辆和687.2万辆，同比分别增长99.3%和96.0%，渗透率提升至25.6%。当电动车迈过20%渗透率，继续向前发展面临接受度鸿沟，消费者中更普遍的实用主义者、保守主义者和怀疑论者对电动车要求更加苛刻，也是引发市场对23年电动车销量不达预期的担忧的主要原因之 一。进入2023年，国六老燃油车库存促销战引发市场价格混乱，消费者持币观望情绪浓厚，叠 加春节较早、消费不旺等因素，车市整体表现偏弱。考虑到上述因素的影响，尽管2023年新能源汽车销量表观增速明显放缓，但渗透率提升趋势不改，1-4月新能源乘用车累计销量达212万辆，累计渗透率达到30.5%，较22年继续大幅上升。同时，二季度以来，随着消费逐步恢复以及价格战热度的逐渐消退，新能源汽车销量逐月修复，4-5月同比增速已基本回到22年水平。 图1：国内新能源汽车月度销量（单位：万辆）图2：我国新能源乘用车历年销量和渗透率（单位：万辆） 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 2021年2022年2023年 2021年同比增速2022年同比增速2023年同比增速 800% 600% 400% 200% 0% 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 新能源乘用车乘用车总销量渗透率 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0.0-200% 数据来源：中汽协，东方证券研究所数据来源：中汽协，东方证券研究所 电动车产品力成行业核心驱动力，2023年发展迈入新阶段。电动车行业20-22年实现了大发展，特斯拉及新势力带来爆款车型井喷、产品力提升，国内快速实现20%电动化率的中期目标，该阶段主要驱动力为电车相对油车的性价比凸显。2023年起电动车将进入新阶段，我们认为行业核心驱动力已经转变为消费者对电动车产品力的认可：一方面车企加速燃油车停售的进程，在车型升级上明显偏向电车，未来油车的升级换代将明显落后电车；另一方面电车的补能、快充、安全等短板逐步改善，电车的升级将进入质变阶段。 燃油车逐渐式微，电动车生机勃发。当前燃油车销售已出现明显走弱特征：1）热门燃油车月销量大幅下降；2）燃油车出新款的数量明显下降；3）燃油车存量供给改款的频率在降低；4）存量僵尸车型陆续退出舞台，进一步减少供给。从近年畅销车型变化来看，2020年国内