北交所个股研究系列报告：货运代理企业研究

1 华光源海（872351） 北交所个股研究系列报告：货运代理企业研究 摘要 一、国际货运代理业务为核心业务，协同发展航运业务，布局公路运输业务 华光源海成立于2005年1月，2017年11月挂牌新三板，2022年12月于北交所上市。 公司主营国际货运代理，江海联运长江内置先集装箱班轮运输，公路运输，国际货运代理业务为其最主要的收入来源。2022年，国际货运代理业务营收占比86.61%。 公司客户包括制造业企业、进出口贸易商等直客及代理业务同行，2022年，公司前五大客户集中度为20.11%，公司客户较分散 三、公司成长性较好，盈利能力较差 公司业绩增长较为迅速，成长性较好。2019-2022年，公司营业收入从55,067.37万元增长至210,599.98万元，CAGR=40.50%；归母净利润从2,162.50万元上升至4,935.20万元，CAGR=28.86%。 公司盈利能力持续下滑，盈利水平较差，2021年起毛利率降至10%以下，净利率保持在2%-4%。公司营运能力逐渐增强，应收账款周转情况较好，公司经营性现金流在2020、2021年现金流持续为负，2022年得到修复。 二、中国贸易的发展带来货代行业增量，航运市场稳定发展 全球贸易市场增长趋于平缓，中国对外贸易市场增速相对较快，2021年进出口贸易总额达到6.05万亿元，2017-2021年复合增长率达到10.43%。中国贸易与宏观经济的发展为货代行业营造良好的发展环境，据中国国际货运代理行业协会统计，2021年，中国国际货运代理行业前100强企业营收规模达到 7,419.04亿元。 随着中国经济的增长与国家对航运业的支持，中国航运业稳定发展。2022年中国港口货物吞吐量达到156.85亿吨，集装箱吞吐量达到2.96亿TEU。长江干线为重要内河，港口货物吞吐量持续增长，2022年达35.90亿吨，集装箱吞吐量达到0.25亿TEU。 四、公司多次受行政处罚，内控方面仍待加强 2020-2022年，公司共计受到19项行政处罚。违规事由多为未按照规定的航路或按航行规则航行、防污问题，公司在航行规范管理、船员管理、防污管理等方面仍有提升空间。 2 公司基本情况 1.1主营业务 1.2业务介绍 1.3财务情况 3 1.1主营业务 国际货运代理为公司最主要的业务，客户较分散 华光源海成立于2005年1月，2017年11月挂牌新三板，2022年12月于北交所上市。公司主要从事国际货运代理、江海联运长江内置先集装箱班轮运输、公路运输业务。 国际货运代理业务为公司主要收入来源，营收占比从2019年的68.40%提升至2022年的86.61%。该项业务2022年毛利率为5.72%。 公司客户包括制造业企业、进出口贸易商等直客及代理业务同行。2022年，公司前五大客户占比为20.11%，公司客户较分散。 图表1：2019-2022年公司营收构成图表2：2019-2022年公司毛利率情况 2019年 2020年 2021年 2022年 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 代理业务 37,665.49 68.40% 52,224.48 69.20% 155,768.21 86.46% 183,190.20 86.61% 航运业务 16,882.41 30.66% 16,827.66 22.30% 15,391.62 8.54% 18,163.94 8.59% 公路运输 104.62 0.19% 3,650.89 4.84% 8,683.44 4.82% 10,135.03 4.79% 其他 414.85 0.75% 2,761.75 3.66% 322.54 0.18% 20.33 0.01% 合计 55,067.37 100% 75,464.77 100% 180,165.81 100% 211,509.49 100% 2019年 2020年 2021年 2022年 代理业务 6.47% 5.30% 5.37% 5.72% 航运业务 21.30% 20.42% 13.41% 16.22% 公路运输 0.19% 10.43% 8.75% 8.03% 其他 - 9.29% 66.40% 28.62% 数据来源：公司公告，亿渡数据整理 图表3：2019-2022年公司前五大客户情况 数据来源：公司公告，亿渡数据整理 2020年 2021年 2022年 客户 金额 占比 客户 金额 占比 客户 金额 占比 近铁国际物流 2,705.26 5.18% 晶澳集团 16,404.40 10.53% 客户一. 14,346.16 6.78% 德迅中国 1,475.76 2.83% 三星国际物流 7,449.60 4.78% 客户二 8,056.76 3.81% 江西骅光 1,189.02. 2.28% 近铁国际物流 4,829.91. 3.10% 客户三 7,569.83 3.58% 武汉锦廷 1,154.31 2.21% 飞力达 3,703.38 2.38% 客户四. 7,035.52 3.33% 中仓国际物流 979.38 1.88% 德迅中国 3,624.59 2.33% 客户五 5,534.53 2.62% 合计 7,503.73 14.37% 合计 36,01188 23.12% 合计 42,542.81 20.11% 数据来源：公司公告，亿渡数据整理4 1.2业务介绍 公司业务主要区域为长江中下游，代理业务与航运业务联系密切 图表4：公司业务介绍 业务 商业模式 代理业务 公司通过业务员上门拜访、网络推广、商业谈判和参与招投标等方式获客，并在长江中下游主要港口开设网点。公司接受大型制造业企业、国内进出口贸易商、其他代理企业的委托，提供货运咨询、物流方案设计、订舱、拖车运输、装卸、关报检、代理结算以及单证管理等国际货运代理服务公司向国际班轮承运人采购国际海运服务，向拖车公司采购拖车运输服务以及向装卸公司采购装卸服务等。根据客户的具体要求，综合考虑在服务过程中的服务支出，包括海运费、THC、拖车运输费、装卸费及相关增值服务费用等，在此基础上形成本次国际货运代理服务的全程报价，公司赚取全程报价与此次服务支出之间的差额。国际海运费在代理服务收入中占比较大。 航运业务 公司通过自有船舶、租赁船舶和外采舱位等为不具备内河运营资格的国际班轮承运人提供江海联运长江沿线港口集装箱内支线运输服务。公司通过代理业务板块与上述国际班轮承运人建立了长期、密切的合作关系，国际班轮承运人有意愿委托公司完成长江内支线段的运输服务。公司提供服务需采购项目涉及集装箱装卸服务、燃油物料、船舶租赁及船舶维修保养等。公司以年度为周期，以箱型箱量为依据收取国际班轮船公司内支线段运输的CCA驳船支线运费。 公路运输业务 公路运输业务包括整车运输与零担运输。整车运输是整车发运，公司揽货装车后发往指定地点卸货，属于点对点运输方式。零担运输则是公司将货物运送至中转货运站，通过中转货运站的统一调配发往目的站，到达目的站后再统一配送至指定收货地点。湖南为主要客户开发区域。公司与生产型或商贸型企业签订长期物流服务合同，接受运输委托，按照约定条款为客户组织公路运力，提供货物公路运输及配送等第三方物流服务。公司根据合同约定向托运人收取运输费用及其他运输途中产生的相关费用。公路运输业务的定价标准主要参考车型、货物品类、运输路线、货物重量和体积等因素并结合市场价格综合制定。 5 1.3财务情况 公司成长性较好，盈利能力表现较差 2019-2022年，公司营收规模持续增长，CAGR=40.50%。2021年营收增幅较大，主要是得益于疫情造成的运输需求上升以及海运价上涨。2019-2022年，公司归母净利润规模整体增长，年复合增长率为28.86%。2023年Q1，受国际海运价格大幅下降影响，公司营业收入同比下降45.02%；由于公司收到政府上市奖励与参股公司江西骅光分红，其他收益与投资收益增加，2023年Q1，公司归母净利润同比增长7.54%。 公司盈利能力整体下滑。2022年，公司毛利率为6.73%，较2019年下降4.47个百分点；2022年，公司净利率为2.61%，较2019年下降1.3个百分点。公司毛利率与净利率均处于低水平，盈利能力较差。 211,509.49 180,165.81 37.04% 1.44% 75,464.77 31,848.74 55,067.37 2019 2020 2021 营业收入 2022 营收同比 2023Q1 -46.02% 17.40% 138.74% 4,123.50 4,870.18 2,162.50 1,697.51 1,024.82 2019 2020 2021 2022 归母净利润同比 2023Q1 归母净利润 7.54% % -21.50 18.11% 22.41% 142.91% 图表5：2019-2023Q1公司营业收入情况（万元）图表6：2019-2023Q1公司归母净利润情况（万元） 图表7：2019-2023Q1公司毛利率、净利率情况图表8：2019-2022年公司期间费用率 2019 2020 2021 2022 2023Q1 毛利率 净利率 2.76% 2.61% 2.42% 6.73% 6.33% 2.24% 3.91% 8.54% 9.07% 11.20% 2019 2020 2021 2022 3.87% 4.02% 6.96% 7.34% 数据来源：公司公告，亿渡数据整理6 1.3财务情况 营运能力有所增强，2020-2021年现金流受国际海运费上涨影响较大 公司应收账款周转天数持续缩短，2022年降至65.24天。 2020-2021年，公司现金流持续为负。主要由于当期国际海运价迅速增长，国际班轮承运人舱位资源紧俏，更倾向于选择价格高、信用期短的货代公司，公司代理业务的费用支付压力增大；同时，公司下游大型国有企业、上市公司等直客比例上升，公司对以上企业难以压缩信用期，公司对上游供应商与下游客户的信用期存在差异，使得公司经营性现金流持续下降。2020、2021年公司当期收现比同样降至81.40%、87.75%。2022年，公司现金流同比增长401.92%。 公司增强客户的合作与新客户的开拓，销售费用持续增长，2022年达到4,259.87万元。公司研发费用支出较低，与货代行业自身科技含量不高的特征相符。 图表9：2019-2022年公司应收账款周转天数图表11：2019-2023Q1公司经营性现金流净额（万元） 82.76 83.00 65.90 65.24 2019 2020 2021 2022 4,490.07 6,218.88 401.92% 2019 2022 21 -2,567.00 -157.17% -2,059.75 -2,326.77 023Q 2021 2020 19.76% 50.10% 52.44% 105.46% 105.46% 81.40% 87.75% 2019 2020 2021 2022 图表10：2019-2022年公司现收比 数据来源：公司公告，亿渡数据整理 图表12：2019-2022年公司销售费用与研发费用（万元） 1,985.79 1,983.69 3,303.22 4,259.87 155.48 139.56 2019 2020 2021 2022 研发费用（万元）销售费用（万元） 7 行业分析 2.1中国贸易与货代市场情况 2.2中国航运市场情况 2.3国际货代竞争格局 8 2.1中国贸易与货代市场情况 中国进出口贸易额稳步上升，保障国际货代行业增量 全球贸易增长逐渐平缓，2018-2022年，全球贸易总额从19.55万亿美元上升至24.90万亿美元，CAGR=7.02%。2020年，在供应链紧张、全球新冠疫情冲击等多重因素的