工控领域新锐企业，变频器、伺服及控制系统齐发力

深耕行业专机差异化战略带来变频器业务高增长 公司变频器业务采用深耕细分行业的差异化战略，行业专机专用功能强大，价格低，收入占比从2017年的43.29%增长至2021年的62.98%，2017-2021年年均复合增速为30.7%，2022年由于下游起重机领域不景气有所下滑，而随着行业专机切入其他领域，此块业务将有望恢复高速增长。公司发展高压变频器，补齐项目型市场的产品短板，提升公司项目型市场整体解决方案的实施能力。 公司伺服和控制系统业务打开第二成长曲线 公司伺服及控制系统2022年实现营收2.38亿元，2019-2022年复合增速为64.98%，占整体营收的比例从11.9%提升至26.25%。随着公司低压伺服和中小型PLC等产品矩阵不断完善，产品销量有望随着公司工业控制领域解决方案能力的提升而提升，加之产品零部件自研比例不断提升和产品生产及销售规模效应，毛利率有望提升。 积极布局印度、欧洲、东南亚等海外市场，外销规模高速增长 公司2022年海外收入为2.03亿元，同比增长185.92%，占公司营收的比例从2019年的6.42%提升至22.39%。公司积极布局印度、欧洲、东南亚等多个地区，有序拓展海外市场，外销收入整体规模有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为13.02/18.42/26.01亿元，同比增速分别为43.76%/41.42%/41.19%，归母净利润分别为1.98/2.75/3.80亿元，同比增速分别为41.32%/39.25%/38.21%，EPS分别为1.09/1.52/2.10元/股，3年CAGR为39.59%。可比公司2023年平均PE24.73倍，鉴于公司变频器业务不断切入新的行业，伺服及控制系统新产品不断推出，海外市场快速发展，参考同行业可比公司，给予公司对应2023年35倍PE，目标价38.25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代滞后及新产品研发失败风险、IC芯片和IGBT等电子元器件进口依赖风险、汇率波动风险、印度市场贸易政策风险。 投资聚焦 公司低压变频器深耕行业专机差异化战略，实现市场突破，并拓展高压变频器，进军项目型市场。伺服和控制系统业务不断拓展新产品，打开第二成长曲线。公司拓展光伏逆变器和锂电池化成分容设备，同时大力拓展海外市场，外销规模有望高速增长。 不同于市场的观点 市场认为公司业务会随着国内下游需求放缓而增长放慢。但我们认为公司深耕行业专机策略且发展高压变频器，加之伺服及控制系统新产品不断推出，有望挤占外资和国内其他厂家的市场份额。另外公司海外业务拓展顺利，有望成为新的增长点。 核心假设 1）公司高压变频器市场拓展顺利，2023年能够实现小批量销售，2024-2025年扩产顺利；2）公司行业专机和通用变频器毛利率保持在37.94%和44.9%左右的水平；3）公司伺服及控制系统随着产品规模、零部件自研比例提升，以及解决方案能力提升，毛利率能提升至30%左右。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为13.02/18.42/26.01亿元，同比增速分别为43.76%/41.42%/41.19%，归母净利润分别为1.98/2.75/3.80亿元，同比增速分别为41.32%/39.25%/38.21%，EPS分别为1.09/1.52/2.10元/股，3年CAGR为39.59%。可比公司2023年平均PE24.73倍，鉴于公司变频器业务不断切入新的行业，伺服及控制系统新产品不断推出，海外市场快速发展，参考同行业可比公司，给予公司对应2023年35倍PE，目标价38.25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 短期来看，公司采取深耕行业专机的差异化的战略，且公司海外市场拓展顺利，加之公司2023Q1收入增长高达43%，我们预测2023-2025年行业专机增长率分别为35%/32%/32%，对应营收分别为4.26/5.62/7.42亿元，通用变频器增长率分别为50%/45%/45%，对应营收分别为4.66/6.75/9.80亿元，伺服和控制系统增长率分别为50%/50%/45%，对应营收分别为3.56/5.35/7.75亿元。 中期来看，公司高压2023年有望实现小批量销售，截止2024和2025年的产能分别为100台和200台，我们预测2023-2025年公司高压变频器销量分别为20/50/200台，对应营收分别为330/825/3300万元。高压变频器给公司带来营收的同时，提升了公司变频器在项目型市场的竞争力，有望带动整个变频器业务的增长。 长期来看，公司伺服及控制系统新产品不断推出，工业控制解决方案能力不断增强，公司逐渐成长为同时具备电力电子技术和运动控制技术的综合性工控企业，收入和利润有望进一步提升。 1.公司为国内工控领域新锐企业 1.1公司为国内工控领域新锐企业，深耕电气传动与工业控制 公司成立于2005年，深耕电气传动与工业控制领域18年，2020年在科创板上市，公司主营业务从变频器逐渐拓展至伺服系统和控制系统业务，向综合性工控企业迈进。公司发展主要分为四个阶段：1）2005-2012年为早期产品研发和成长阶段，2005年深圳伟创成立，并推出第一代变频器，随后推出多款变频器等工控产品；2）2013-2016年为快速发展阶段，2013年苏州伟创电气设备有限公司成立，同时第一代伺服系统推出市场，随后推出多款高性能变频器并切入伺服系统和运动控制器领域； 3）2017-2020年为公司成熟阶段，2017年实施“区域+行业”的营销模式，2019年公司改制，并将印度子公司投入运营，2020年公司在科创板上市；4）2021年至今为公司多元化发展阶段，公司逐步扩充产能，变频器切入项目型市场，一系列伺服和运动控制产品的推出提升了公司解决方案能力。 图表1：公司深耕电气传动与工业控制领域 1.2公司股权结构稳定，股权激励绑定核心成员利益 创始人胡智勇直接和间接持有公司股份合计35.53%，为公司的实际控制人；股权结构集中，有利于经营决策效率提升；子公司分工明确，管理清晰。根据公司2022年年报，胡智勇先生通过深圳伟创间接持有公司34.23%的股份，同时通过金致诚、金昊诚及君享资管计划间接持有公司1.30%的股份，合计间接持有公司35.53%的股份，为公司的实际控制人。金致诚、金昊诚皆为发行人股东、员工的持股平台，股权激励提高发展动力。全资子公司诚荟创与伟创印度主要从事进出口业务，加快公司海外市场的拓展。控股子公司伟创控制负责控制器的研发和销售，深圳伟创软件公司负责技术外包和工控系统的销售，数字能源公司负责新兴能源技术的研发。 图表2：创始人胡智勇直接和间接持有公司股份共计35.53%，为公司的实际控制人（截至2022年12月31日） 公司创始团队专业背景奠定公司研发实力，高管团队管理经验丰富。董事长胡智勇和副总经理莫竹琴曾先后任普传电力电子（深圳）有限公司和深圳市韦尔变频器制造有限公司高管，研发和管理经验丰富。骆鹏、贺琬株、何承曾、黎国才分别为公司研发总监、财务总监、硬件研发负责人和软件研发负责人，相关从业经验和项目经历丰富，为公司产品研发、技术创新和经营管理奠定了坚实的基础。 图表3：公司创始团队专业背景奠定公司研发实力，高管团队管理经验丰富 公司上市前后通过多轮股权激励绑定核心人员利益。公司未上市之前，曾于2018、2019年实施过费用分别为860.22万元和380.24万元的股权激励。上市后于2022年确立了《2022年限制性股票激励计划》，计划授予员工360万股限制性股票，激励对象占员工总数的15.49%（截止2022年12月31日），首次授予了308.5万股，预留51.50万股未完成。与此同时，公司拟定三年（2023年-2025年）股东分红回报规划，保护人才各项权益。为稳定核心团队和业务骨干，公司特设立金致诚和金昊诚两个员工持股平台，充分调动中高层管理人员和核心骨干员工积极性和凝聚力，激励相应员工。 图表4：公司上市前后通过多轮股权激励绑定核心成员利益 1.3变频器、伺服与控制系统齐发力，向综合性工控企业迈进 公司早期主要以低变频器为主，且聚焦于电气传动领域，后拓展伺服系统和控制系统等产品，切入工业控制领域，向综合性工控企业迈进。公司目前主要产品包括0.4kW~5600kW的变频器、50W~200kW的伺服系统、包含运动控制器及PLC的控制系统三大类，其中变频器分为通用变频器和行业专机。三大业务相辅相成，广泛应用于机器人、建筑机械、机床、纺织机械、光伏扬水、印刷包装、矿山机械、石油、轨道交通等领域，前景向好。 图表5：公司由变频器拓展至伺服和控制系统领域，向综合性工控企业迈进 2022年公司变频器和伺服与控制系统业务营收分别为6.27/2.38亿元，2017-2022年CAGR分别为16%/65.8%，后者占比由2018年的5.88%提升至2022年的26.27%。公司营业收入从2017年3.23亿元增长至2022年9.06亿元，5年CAGR为22.91%；2023Q1实现营收2.84亿元，同比增长43.01%。归母净利润从2017年0.32亿元增长至2022年1.40亿元，5年CAGR为34.34%；2023Q1实现归母净利润0.43亿元同比增长42.99%，实现较大幅度的提升。 图表6：近5年收入CAGR为22.91%，23Q1同比增长43.01% 图表7：2017-2022归母净利CAGR为34.34% 图表8：变频器和伺服及控制系统近5年CAGR为16%/65.8% 图表9：2022年伺服及控制系统占比提升至26.7% 公司各产品毛利率水平稳定，且2022年相较2021年有所回升，变频器和伺服及控制系统毛利率分别由2021年的37.41%/21.56%提升至2022年的41.1%/24.29%，各提升3.69pct/2.73pct。变频器的毛利率提升主要系近年来公司向行业解决方案转型，在保持通用变频产品稳健发展的同时，采取深耕细分行业应用的战略，提升价值量。伺服及控制系统毛利率的提升，主要系产品持续迭代升级，产品性能的提升、自研编码器以及规模效应带来的盈利能力的提升。我们认为随着公司高压变频器发展，并切入项目型市场，以及伺服和控制系统规模进一步增长，公司毛利率将进一步提升。 公司坚持以自主创新为其核心竞争力，持续加大研发投入，研发费用率由2021年的9.28%提升至2022年的11.81%。公司费用管控能力较强，销售和管理费用稳中有降。2018年度管理费用率较高是由于公司与深圳伟创之间实施了同一控制下业务合并，同时收购了多家企业，并实施了员工股权激励。 图表10：变频器业务毛利率稳定在40%左右 图表11： 2.深耕行业专机并拓展高压变频器，进军项目型市场 2.1.公司变频器将受益于节能减排和国产替代需求上升 公司变频器主要应用于电气传动领域，有望受益于国家碳中和政策推动的节能减排需求上升。交流电机变频调速成为节约电能、改善生产工艺流程、提高产品质量、以及改善运行环境的一种主要手段。近年国家相关部门不断推出碳达峰、碳中和以及节能减排相关的政策，将推动变频器设备技术和市场的发展。传统的交流电机在众多场景一直以固定的转速和功率运营，能源浪费极大，而变频器以高效率、高功率因数，以及优异的调速和启制动性能而广受用户青睐，在众多领域发挥着软启动、优化电机运行等节能减排的功能。我们认为公司低压变频器将受益于减排的需求上升，进入发展机遇期。 图表12：变频器在众多领域发挥着软启动、优化电机运行等节能减排的功能 变频器设备上游零部件涉及芯片、材料等众多关键领域，下游涉及众多流程工业的生产，随着国际间贸易摩擦加剧导致全球供应链中断，变频器设备和相关工业自动化解决方案实现自主可控是保证工业安全的必要前提。我们认为在政策驱动下，变频器等产品将加速国产替代。工业自动化作为推进信息化、智能化与工业化深度融合