2023年5月美国CPI数据点评：美国通胀加快下行趋势能否延续？

2023年6月14日 总量研究 美国通胀加快下行趋势能否延续？ ——2023年5月美国CPI数据点评 要点 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 出口增速为何低于预期？——2023年5月进出口数据点评（2023-06-07） 非农超预期，美联储如何抉择？——2023年 5月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2023-06-04） 美国制造业回流，进行到哪了？——《大国博弈》系列第四十四篇（2023-05-31） 制造业PMI为何再度不及预期？——2023年5月PMI点评（2023-05-31） 企业盈利修复分化，需求不足仍是约束——2023年4月工业企业利润数据点评兼光大宏观周报（2023-05-27） 如何看待后续的财政发力节奏？——2023年4月财政数据点评（2023-05-18） 经济弱复苏？来自上市公司的微观线索—— 《见微知著》系列第十篇（2023-05-17） 零售止跌回稳，但改善幅度不及预期——2023年4月美国零售数据点评 （2023-05-17） 经济复苏减速，结构性政策有望加码——2023年4月经济数据点评（2023-05-16） 货币政策还应有哪些合理期待？——2023年Q1货币政策执行报告学习体会 （2023-05-15） 如何看待居民融资再度走弱？——2023年4月金融数据点评（2023-05-11） 事件：5月美国CPI同比4.0%，前值4.9%，市场预期4.1%；季调后CPI环比0.1%，前值0.4%，市场预期0.1%；核心CPI同比5.3%，前值5.5%，市场预期5.2%；季调后核心CPI环比0.4%，前值0.4%，市场预期0.4%。 核心观点：受基数抬高、能源价格下跌影响，5月美国通胀同比快速降至4%，基本符合市场预期。但除能源价格下跌外，食品、住房、交通服务价格环比增速均小幅回升，二手车价格继续上涨，指向通胀韧性仍然较强，核心通胀下降速度依然偏慢。 5月通胀数据降温，指向6月美联储将暂停加息，但加息周期是否结束仍需观察。一则，7月起基数效应走弱，下半年通胀预计步入平台期，回落难度加大。二则，劳动力市场供需偏紧和服务消费韧性，带来房租和薪资价格高粘性，使得核心通胀压力依然较大。因此，较高的通胀数据将使得美联储谨慎权衡，不排除7月再度加息的可能性。 一、5月美国总体通胀加快回落，但核心通胀粘性仍然较高 5月美国通胀同比增速快速回落，自上月的4.9%降至4.0%，主要受基数抬高、能源价格下跌影响。去年5月，俄乌冲突背景下，能源、食品价格快速上涨，CPI环比自去年4月的0.4%快速升至0.9%。今年5月，能源价格下跌又进一步带动CPI 环比回落，5月能源价格环比下降3.6%，上月为上升0.6%，对CPI的环比拉动率较上月下降0.3个百分点，与5月CPI环比回落幅度相一致。 从环比分项看，5月，仅能源价格出现明显下跌，食品、住房、交通服务价格环比增速均小幅回升，二手车价格继续上涨，指向通胀韧性仍然较强。5月，核心CPI环比持平于上月的0.4%，同比在基数作用下，自上月的5.5%小幅回落至5.3%。 具体来看，5月，食品价格环比升至0.2%，过去两月均为0%，与水果蔬菜、饮料外出就餐价格上涨有关；住房价格环比升至0.6%，上月为0.4%。其中，主要住所租金价格环比为0.5%，略低于上月的0.6%，指向住房通胀放缓趋势已经形成，但环比仍处在较高水平；交通服务价格环比升至0.8%，上月为-0.2%，低于一季度环比均值1.1%；二手车和卡车价格环比上涨4.4%，与上月持平，为去年7月以来持续下跌后的第二个月上涨。但考虑到5月新车价格环比仍在继续下跌，6月以来二手车批发价格缓慢回落，预计上涨趋势较难延续。 二、预计6月美国CPI同比降至3%附近，但下半年或将步入平台期 向前看，由于基数进一步走高（受油价冲高影响，去年6月美国CPI环比高达1.2%），今年6月美国CPI同比将进一步加快回落，预计降至3%附近。但进入下半年后，考虑到基数效应走弱、能源价格下跌空间有限、薪资和房租价格粘性，总体通胀读数将步入平台期，维持3%-4%区间震荡；核心通胀同比仍维持下行趋势，年末或降至4%附近，均高于2%目标区间。 一是，今年7月之后，基数效应将明显减弱，制约后续CPI同比回落速度。去年7月起，受俄乌冲突影响收敛、供应链矛盾缓和，能源、二手车价格下跌，食品价格涨势收窄，去年三、四季度CPI环比分别收窄至0.2%、0.3%，远低于去年二季度的0.8%。这意味着，若今年下半年CPI环比维持在0.2%-0.3%，CPI同比读数难有进一步回落。 二是，在需求韧性、供给收紧的环境下，下半年能源价格下跌空间有限。今年5月油价下跌，与美联储加息预期抬升、市场对美国债务上限担忧加深，以及俄罗斯石油出口维持高位有关。6月初，随着美国债务违约风险解除、6月暂停加息概率加大，以及美国银行业风险暂缓，推动市场风险偏好回升。同时，6月4日，OPEC+延长减产协议达成，沙特宣布7月自愿减产100万桶/日，对油价形成底部支撑。因此，在预期美国经济“软着陆”的背景下，需求侧维持韧性，叠加供给环境收窄，预计油价维持区间震荡格局。 三是，住房价格回落趋势已经确认，但环比仍处在偏高水平。美国通胀粘性很大程度上取决于住房价格走势，目前看，4月已确认迎来房租价格同比拐点，但同比回落速度依然较慢。5月CPI主要住所租金价格环比为0.5%，略低于上月的0.6%；业主等价租金价格环比为0.5%，持平于上月，同比较上月均回落0.1个百分点。同时，5月美国新签房租价格仍在继续上涨，环比上涨0.5%，连续两个月低于季节性水平，表明租房市场降温，但仍维持韧性。 四是，尽管就业市场供需矛盾正进一步缓解，但时薪增速仍在缓慢回落。5月，美国新增非农就业人数抬升，表明需求端仍处于高位，但劳动力供给正持续恢复，指向劳动力供需矛盾进一步缓和，5月时薪环比增速由上月0.4%降至0.3%，同比增速自上月4.4%降至4.3%。一方面，更多的劳动力开始重返市场，例如，5月20-24岁、45-54岁群体劳动参与率环比分别增加0.6、0.4个百分点；另一方面，失业结构中，永久性失业人数增多，退职者人数下降，表明劳动力市场流动性下降，劳动者议价能力有所减弱。（详见2023年6月4日外发报告《非农超预期，美联储如何抉择？》） 三、通胀数据降温指向6月将暂停加息，加息周期是否结束仍需观察 数据发布后，市场大幅抬升6月暂停加息预期，美股全线上涨、美元指数回落。据CMEFedWatch显示，通胀数据发布后，6月暂停加息的概率升至91.9%，前一日为79.1%；7月再度加息的概率为60.1%，前一日为59.9%。 目前看，5月失业率抬升、通胀数据加快回落，均指向美联储6月暂停加息的合理性。但加息周期能否结束，仍需进一步观察。从通胀数据看，我们预计6月总 体通胀读数将进一步回落，但其回落的背后主要与基数抬升有关，随着基数效应走弱，下半年通胀回落难度加大。同时，由于劳动力市场供需偏紧和服务消费韧性，房租和薪资价格粘性较高，尚未反映出信贷紧缩效应，使得年内核心通胀压力依然较大。因此，在预期下半年美国经济“软着陆”的背景下，较高的通胀数据，将使得美联储谨慎权衡，不排除7月再度加息的可能性。 图1：5月CPI环比增速收窄，同比增速加速回落图2：5月核心CPI环比增速持平，同比增速小幅回落 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2021-05 2021-05 -1.0 CPI环比(季调,%）CPI同比(右,%) 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2023-05 0.0 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 核心CPI环比(季调,%)核心CPI同比(右,%) 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2023-05 0.0 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2022-01 2021-11 2021-09 2021-07 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2022-01 2021-11 2021-09 2021-07 资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截止日期2023年5月资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截止日期2023年5月 图3：能源价格下跌，推动5月CPI环比回落图4：今年6月以来，美国汽油零售价格远低于去年同期 交通服务 5月4月 美元/加仑 6 201920202021202320226 (%) 医疗护理服务55 其他核心商品二手车和卡车 住所能源食品 -0.3-0.2-0.10.0 0.10.20.3 44 33 22 11 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，光大证券研究所注：以上数据为环比拉动率资料来源：Wind，光大证券研究所；数据截止日期为2023年6月12日 图5：今年2月起，美国公寓房租价格持续上涨图6：美联储6月停止加息概率升高，多数预计7月将再度加息 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% 全国公寓房租价格环比 2019 2020 2022 2023 2021 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 6月暂停加息(500-525）7月再度加息(525-550） 9月加息结束(525-550）12月开始降息(500-525） 2023-05-02 2023-05-09 2023-05-16 2023-05-23 2023-05-30 2023-06-06 2023-06-13 资料来源：Wind，光大证券研究所；数据截止日期2023年5月资料来源：cmegroup，光大证券研究所；数据截止日期2023年6月13日 表1：2023年3月-2023年5月CPI同比和环比分项 2023年5月 年同比（%） 月环比（季调，%） 指标名称 相对权重 2023/03 2023/04 2023/05 2023/03 2023/04 2023/05 2019年环比 食品 13.4 8.5 7.7 6.7 0.0 0.0 0.2 0.1 家庭食品 8.6 8.4 7.1 5.8 -0.3 -0.2 0.1 0.1 谷物和烘焙制品 1.2 13.6 12.4 10.7 0.6 0.2 0.0 0.0 肉类、家禽、鱼和蛋类 1.8 4.3 2.8 0.3 -1.4 -0.3 -1.2 0.2 乳制品及相关制品 0.8 10.7 8.0 4.6 -0.1 -0.7 -1.1 0.2 水果和蔬菜 1.5 2.5 2.0 2.7 -1.3 -0.5 1.3 -0.1 无酒精饮料和饮料原料 1.0 11.3 9.5 8.7 0.2 -0.1 0.7 0.1 其他家庭食品 2.4 11.1 10.4 9.2 0.4 0.2 0.4 0.0 非家庭食品 4.8 8.8 8.6 8.3 0.6 0.4 0.5 0.3 能源 7.0 -6.4 -5.1 -11.7 -3.5 0.6 -3.6 0.3 能源类商品 3.7 -17.0 -12.6 -20.4 -4.6 2.7 -5.6 0.7 燃油 0.1 -14.2 -20.2 -37.0 -4.0 -4.5 -7.7 0.4 发动机燃料 3.5 -17