【债券日报】5月金融数据解读：融资如期走弱，关注政策脉冲

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年06月13日 【债券日报】 融资如期走弱，关注政策脉冲 ——5月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230612》 2023-06-12 《【华创固收】通胀的临界点何时到来？——5月通胀数据解读》 2023-06-09 《【华创固收】专注矿产冶炼业务，募投技术改造项目——恒邦转债申购价值分析》 2023-06-09 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230609》 2023-06-09 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230608》 2023-06-08 2023年5月新增人民币贷款1.36万亿，同比少增5418亿元，信贷余额增速维持在11.4%；新增社会融资规模1.56万亿，同比少增1.31万亿，社融存量增速下行至9.5%；M2同比增速回落0.8个百分点至11.6%。5月居民部门信贷 表现相对偏弱，企业部门受票据融资大幅少增的拖累，信贷融资需求收缩； 此外，因政府债券发行进度偏缓以及企业债券处于季节性弱势水平，社融表现明显低于预期。 贷款：居民部门中长期信贷仍相对偏弱，企业部门受票据融资拖累 居民部门融资修复依旧处于相对弱势的状态，仅略高于2022年水平。居民短贷表现基本符合季节性水平，中长期信贷较去年同期的极弱状态有小幅修复，房地产贷款需求景气度或较难改善，居民部门加杠杆的信心仍受到一定影响。受企业部门票据融资大幅收缩的影响，企业部门融资表现相对偏弱。去年5 月，票据规模超季节性新增超7000亿元，一定程度上承担起信贷“补位”的 角色，但今年5月，大量存量票据到期后，受票据新规以及Q1信贷投放“开门红”背景下，银行票据冲量的诉求不强等因素影响，本月表内票据规模大幅收缩。 社融：企业债券与政府债券成为重要拖累项 5月到期规模相对偏高，企业债券表现超季节性走弱。5月企业债券新增规模多随季节性走弱，同时，因当前融资政策未有边际放松以及存量债到期规模相对较高，企业债融资表现相对偏弱，成为社融的重要拖累项之一。 政府债券发行进度明显放缓，对当月社融增速形成一定拖累。5月末地方债新增额度下达，但并未对使用进度做出要求，而2022年则要求新增专项债券于 6月底前基本发行完毕，当年5至6月政府债券规模明显高增。 存款：企业存款大幅减少拖累M2增速明显回落 （1）由于去年5月M2增速基数有所上行，今年同比增速受到基数效应的拖累；分部门来看，5月非金融企业存款减少成为拖累M2增速下行的主要原因。 （2）M1增速同样明显下行，或在于地产以及工业生产相对偏弱的表现。 综合来看，弱势的融资需求再度引发央行降息，后续“宽信用”政策或跟随推出，开启新一轮的“货币-信用”脉冲。对于债券市场而言，短端品种当前定价较为合理，长端品种或在本周逐步兑现降息利好，之后1-2个月或在宽信用政策扰动下小幅回升，期间围绕2.6%-2.7%区间波动。考虑到当前银行综合负债成本显著高于过去两年的平台中枢水平，降成本工作仍需继续推进，年内或还有政策利率降息落地，操作可以相对乐观。配置盘根据负债情况进场，对于3年期高等级信用品种、5年期非活跃政金债品种进行票息挖掘；交易盘或可考虑在本轮宽信用政策落地带动收益率小幅上行接近2.7%水平时的机会。 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、居民部门中长期信贷仍相对偏弱，企业部门受票据融资拖累4 二、信用债与政府债券成为社融的重要拖累项5 三、企业存款大幅减少拖累M2增速明显回落6 四、风险提示7 图表目录 图表15月信贷新增1.36万亿，在历史同期低位4 图表25月社融新增1.56万亿，处于季节性偏低水平4 图表35月居民短期信贷处于季节性均值水平4 图表45月居民中长期信贷表现略超2022年4 图表5企业中长期贷款维持一定韧性5 图表6企业短期融资徘徊在历史同期低位5 图表75月政府债券融资是拖累项之一6 图表85月企业部门债券融资处于季节性弱势水平6 图表9M2、M1增速均有所回落，剪刀差继续收窄6 图表105月信贷和社融存量增速均有所下滑6 2023年5月新增人民币贷款1.36万亿，同比少增5418亿元，信贷余额增速维持在 11.4%；新增社会融资规模1.56万亿，同比少增1.31万亿，社融存量增速下行至9.5%；M2同比增速回落0.8个百分点至11.6%。5月居民部门信贷表现相对偏弱，企业部门受票据融资大幅少增的拖累，信贷融资需求收缩；此外，因政府债券发行进度偏缓以及企业债券处于季节性弱势水平，社融表现明显低于预期。 图表15月信贷新增1.36万亿，在历史同期低位图表25月社融新增1.56万亿，处于季节性偏低水平 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 一、居民部门中长期信贷仍相对偏弱，企业部门受票据融资拖累 居民部门融资修复依旧处于相对弱势的状态，仅略高于2022年水平。（1）5月居民中长期信贷同比增加1684亿，同比多增637亿，较去年同期的极弱状态有小幅修复。在二手房成交价格走低以及地产销售持续偏弱的情况下，房地产贷款需求景气度或较难 改善，居民部门加杠杆的信心仍受到一定影响。（2）5月居民短期贷款增加1988亿，同比多增148亿，处于2018年以来的季节性均值水平附近。整体来看，5月居民户融资 需求仅略高于2022年水平，在地产销售明显偏弱的背景下，居民中长期信贷需求或依旧处于相对弱势的状态，预计后续改善的空间主要在于一线城市，关注地产政策边际宽松的可能。 图表35月居民短期信贷处于季节性均值水平图表45月居民中长期信贷表现略超2022年 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 受企业部门票据融资大幅收缩的影响，企业部门融资表现相对偏弱。（1）企业部门短期融资需求表现相对偏弱，其中5月企业部门短期贷款新增350亿元，同比少增2292 亿元，票据融资新增420亿元，同比少增6709亿元，且明显低于2566亿元附近的季节 性均值水平。去年5月，票据规模超季节性新增超7000亿元，一定程度上承担起信贷“补位”的角色，但今年5月，大量存量票据到期后，受票据新规以及Q1信贷投放“开门红”背景下，银行票据冲量的诉求不强等因素影响，本月表内票据规模大幅收缩。（2）与此同时，企业部门的中长期贷款表现依旧偏强，仍处于季节性偏高水平，5月企业部门中长期贷款新增7689亿元，同比多增2147亿元，仍然显示出一定韧性。或由于前期信贷项目储备较为充足，企业中长期贷款淡季仍有一定支撑。往后看，受票据融资新规影响，票据融资表现或继续偏弱于季节性，企业短期融资或也较难回到相对正常的季节性的节奏之中，企业部门的融资拉动主要还是在于中长期贷款的表现，关注后续政策性 金融工具等加码的可能性。 图表5企业中长期贷款维持一定韧性图表6企业短期融资徘徊在历史同期低位 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 资料来源：Wind，华创证券 注：单位，亿；企业短期融资包含企业短期贷款和票据融资 二、信用债与政府债券成为社融的重要拖累项 5月到期规模相对偏高，企业债券表现超季节性走弱。5月企业部门债券融资减少2175亿元，同比少增2541亿元，5月企业债券新增规模多随季节性走弱，同时，因当前融资政策未有边际放松以及存量债到期规模相对较高，企业债融资表现相对偏弱，成为 社融的重要拖累项之一。 政府债券发行进度明显放缓，对当月社融增速形成一定拖累。5月政府债券新增5571亿元，同比少增5011亿元，今年二季度以来，地方债发行节奏明显放缓，5月末地方债新增额度下达，但并未对使用进度做出要求，而2022年则要求新增专项债券于6月底前 基本发行完毕，当年5至6月政府债券规模明显高增。故相比之下，政府债券当月净融资规模明显低于去年，对当月社融增速形成一定拖累。 图表75月政府债券融资是拖累项之一图表85月企业部门债券融资处于季节性弱势水平 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 三、企业存款大幅减少拖累M2增速明显回落 M2和M1增速均有所回落，M2-M1剪刀差继续收窄。（1）5月M2同比增速录得11.6%，较上月下降0.8%，由于去年5月M2增速基数有所上行，今年同比增速仍一定程度受到基数效应的拖累。分部门来看，5月住户存款增加5364亿元（同比少增2029 亿元），非金融企业存款减少1393亿元（同比少增12393亿元），非银行业金融机构存款增加3221亿元（同比多增653亿元），企业存款减少成为拖累M2增速下行的主要原 因。（2）5月M1同比增速为4.7%，较上月下降0.6%，地产以及工业生产相对偏弱或 是导致M1增速下行的主要原因。从剪刀差来看，M2-M1剪刀差连续3月收窄，但目前仍处在6.9%附近的相对偏高的水平，资金活化程度仍有待提升。 图表9M2、M1增速均有所回落，剪刀差继续收窄图表105月信贷和社融存量增速均有所下滑 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 综合来看，弱势的融资需求再度引发央行降息，后续“宽信用”政策或跟随推出， 开启新一轮的“货币-信用”脉冲。与去年8月类似，偏弱的经济环境及弱势的融资需求 再度打开降息的空间，新一轮政策脉冲或仍延续“宽货币”率先发力后，其他“宽信用”政策跟进的形式。对于后续宽信用政策而言，首先关注LPR的调整情况以及5年期调整 幅度是否相对偏大，以提振地产销售持续弱势背景下，偏弱的中长期信贷需求；企业中长期信贷仍是信用周期维持的重要支撑，预计政策性金融工具存在加码的可能；此外，当前重要城市地产限售政策放松的消息已经出台，后续预计一线及新一线城市楼市政策仍有调整的空间。 对于债券市场而言，降息落地后，短端品种当前定价较为合理，长端品种或在本周逐步兑现降息利好，之后1-2个月或在宽信用政策扰动下小幅回升，期间围绕2.6%-2.7%区间波动。考虑到当前银行综合负债成本显著高于过去两年的平台中枢水平，降成本工作仍需继续推进，年内或还有政策利率降息落地，操作可以相对乐观。配置盘根据负债情况进场，对于3年期高等级信用品种、5年期非活跃政金债品种进行票息挖掘；交易盘或可考虑在本轮宽信用政策落地带动收益率小幅上行接近2.7%水平时的机会。 四、风险提示 信贷投放持续性不及预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：梁伟超 北京外国语大学经济学硕士。曾任职于中邮证券。2018年加入华创证券研究所。 高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。研究员：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。 研究员：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。助理研究员：赵浩言 美国华盛顿大学经济学、心理学双学士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘珈言 上海财经大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所助理研究员：董含星 中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，2022年加