智能制造平台型企业，乘AI东风扶摇而上

全球智能制造领军者，AI时代硬件需求旺盛公司进入成长新纪元。工业富联拥有40余年制造经验，2018年在A股上市，业务聚焦云计算、网通设备、工业互联网三大板块。公司是全球领先的智能制造及工业互联网企业，2022年营收5118.5亿元，被《福布斯》评为“中国数字经济100强”电子行业第一。 AI浪潮下云计算服务器等算力基础设施迎来新一轮增长，公司作为智能制造龙头开启成长新纪元。 服务器为AI底座，AI大算力需求驱动服务器市场新一轮增长。现象级应用ChatGPT仅用2个月时间突破了1亿日活数，引爆新一轮AI浪潮。AI大模型的训练、推理均需算力支持，随着AI大模型参数量&访问量增长算力需求增加。据华为&信通院数据，2021年全球算力总规模615EFlops，2030年将达56ZFlops，2021~2030 CAGR65%。服务器是AI算力载体，大算力需求下服务器市场迎新一轮增长。根据IDC数据，2022年全球服务器出货量1516万台，同比增长12%，产值达1216亿美元，随着AI、元宇宙等兴起，算力需求持续释放带动算力基础设施产业迎来增长新周期，预计2026年全球服务器出货量将达1885万台，5年CAGR 6.8%，产值将达1665亿美元，5年CAGR 10.2%。 全球服务器制造龙头，拥有制造+研发+客户优势享受服务器行业发展红利。 （1）制造优势：公司前瞻布局服务器领域，产品线包括高性能服务器、边缘计算、先进散热、存储设备等，产品线齐全。（2）研发优势：2022年研发费用高达115.88亿元，高研发投入铸就公司在服务器领域的领先地位，2022公司推出全球第一台DC_MHS服务器及数据中心模块化硬件系统，液冷技术方面公司成功研发沉浸式与机柜式液冷散热系统。（3）客户优势：公司依托多年积累与业内头部玩家微软、AWS、英伟达等建立了合作关系。与头部客户合作，有助于紧跟产业趋势，提升自身竞争实力，享受行业发展红利。 网通&工业互联网业务有望跟随AI浪潮迎来新一轮成长，智能终端结构件业务有望受益于大客户创新。交换机、路由器等移动通信设备是算力网络核心基础设施，数字经济带来的海量数据对网通设备提出新要求，带动公司网通业务增长。工业互联网是数字和实体经济融合的底座，2022年我国工业互联网产业规模达1.2万亿元，公司工业互联网平台（灯塔工厂/标准软件/Fii Cloud）业务三大核心板块均实现快速增长。苹果引领终端创新，结构件持续升级，公司是智能终端结构件龙头有望受益于行业升级。 盈利预测与投资建议。AI浪潮下服务器作为算力基础设施迎来新一轮发展，公司云计算服务器出货量全球第一，与头部客户合作享受行业发展红利；网通和工业互联网业务也有望受益于数字新基建进入发展新阶段。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为250.15/282.52/319.74亿元。参考浪潮信息、中兴通讯、紫光股份等可比公司估值，给予公司2023年20倍PE，目标价25.2元，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示：服务器新品渗透不及预期，下游需求不及预期，市场竞争加剧 主要财务指标 投资主题 报告亮点 自上而下由公司主营业务赛道下沉到公司业务分析公司竞争优势。对云计算服务器行业进行了分析，AI浪潮下算力需求爆发，服务器作为算力基础设施需求迎来新一轮增长；从产业链上下游、行业发展趋势、竞争格局分析了云计算服务器赛道，公司作为服务器制造龙头，与头部客户建立了合作关系云计算业务发展空间广阔，同时公司网通&工业互联网业务在AI时代有望迎来新一轮增长。 投资逻辑 ChatGPT引发新一轮AI浪潮，服务器需求爆发公司作为行业龙头深度受益。 现象级应用ChatGPT仅用2个月时间实现了过亿用户数，引爆AI浪潮。算力为AI底层支撑需求高增，服务器作为算力基础设施迎来加速增长。公司是全球智能制造龙头，前瞻布局服务器领域，产品线包括高性能服务器、边缘计算、先进散热、存储设备等。在云计算领域公司依托多年智能制造经验+多年研发投入与行业头部客户建立了合作关系，公司云计算服务器出货量全球第一，作为行业龙头享受行业发展红利。 网通&工业互联网业务在AI时代有望迎来新一轮增长，大客户结构件业务持续升级贡献增量空间。数字经济市场空间广阔，AI时代算力网络新基建有望给公司路由器、交换机等网络通信设备带来成长空间。工业互联网是数字经济和实体经济深度融合的关键底座，数字化转型背景下工业互联网业务欣欣向荣。大客户持续引领智能终端变革，结构件材质、加工方式持续升级给公司智能终端结构件业务带来增量空间。 关键假设、估值与盈利预测 公司盈利预测基于以下几点关键假设：（1）IDC预测2026年全球服务器产值将达1665亿美元，2021~2026年5年CAGR 10.2%，大模型大算力需求下服务器市场有望加速增长，公司和微软、AWS、英伟达等大厂建立了合作关系有望充分享受行业增长红利，假设公司2023~2025年公司云计算业务增速分别为15.27%、25.8%、27.23%。（2）根据Dell'Oro Group数据，2021~2027年全球通信设备市场复合增速4%，公司除通信设备积极布局智能终端智能结构件、智能家居产品等增速有望快于行业，假设公司网通业务2023~2025营收增速分别为10%、7%、4%。 公司是全球智能制造龙头，完成了云计算/移动和网络通信设备/工业互联网三大业务板块布局，AI浪潮下服务器作为算力基础设施迎来新一轮发展，公司云计算服务器出货量全球第一，与头部客户合作享受行业发展红利；网通和工业互联网业务有望受益于数字新基建，公司三大板块有望进入发展新阶段。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为250.15/282.52/319.74亿元。参考浪潮信息、中兴通讯、紫光股份等可比公司估值，给予公司2023年20倍PE，目标价25.2元，首次覆盖给予“强推”评级。 一、全球数字经济领军企业，乘AI东风迎来发展新纪元 （一）全球智能制造领军者，AI时代硬件龙头进入成长新纪元 公司是全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商，业务聚焦云计算、通信及移动网络设备、工业互联网三大板块。公司云计算业务包括服务器、存储设备及云服务设备高精密机构件等，客户涵盖全球数家第一梯队云服务厂商；通信及移动网络设备业务已形成5G端到端的整体解决方案，包括5G宽带设备、5G智能移动终端结构件、运营商级服务器等；工业互联网业务包括灯塔工厂/标准软件/FiiCloud三大板块，公司可为大、中、小型企业、园区及产业集群等不同类型客户提供全场景数字化转型服务。作为数字经济领军企业，公司已经实现对数字经济产业五大类——云及边缘计算、工业互联网、智能家居、5G及网络通讯设备、智能手机及智能穿戴设备的全覆盖。 图表1公司聚焦云计算、网通设备、工业互联网三大板块 40年先进制造经验，AI时代硬件需求爆发进入成长新纪元。公司拥有40年先进制造能力积累，多年来在高端智能制造业务基础上，公司致力于为企业提供一站式数字化转型服务体系。公司2018年成功在上交所上市，2019年入选达沃斯世界经济论坛“灯塔工厂”网络，成为全球16家灯塔企业之一，体现了公司在先进智能制造领域的领导力；2022年公司实现营收5118.5亿元，被《福布斯》评为2022年“中国数字经济100强”电子行业第一。2022年以来现象级应用Chatgpt将AI带入发展新阶段，全球算力需求增长正进入爆发阶段，云计算基础设施作为AI底座其重要性日益突显。公司多年来为数家第一梯队云服务商AI服务器（加速器）与AI存储器供应商，AI硬件需求爆发背景下公司进入成长新纪元。 图表2公司发展历程 （二）股权结构集中，员工持股计划绑定核心骨干 截至2023年一季报，公司前十大股东持股占比86.34%，其中第一大股东为China Galaxy Enterprise Limited，持股36.72%；第二大股东为富泰华工业（深圳）有限公司，持股21.97%，公司股权结构集中。 图表3公司股权结构图（截至2023年一季报） 管理层产业经验丰富。公司副董事长、总经理郑弘孟此前曾担任鸿海精密工业股份有限公司FG事业群总经理，国基电子商务(嘉善)有限公司董事长等职务，现任工业富联董事、总经理,同时担任国基电子(上海)有限公司和国宙电子(上海)有限公司董事等职位。 公司董事、首席技术官周泰裕毕业于美国卡耐基梅隆大学，获电子与计算机工程博士学位，现任富士康工业互联网股份有限公司董事会董事，首席技术官，云企业解决方案事业群总裁，此前曾经就职于美国IT及互联网公司Sun Microsystems。 员工持股计划绑定核心骨干。为进一步完善公司的薪酬激励体系，公司于2022年6月发布《富士康工业互联网股份有限公司2022年员工持股计划》，参与人员总数不超过1.2万人，其中董事、监事及高级管理人员共8人，充分调动员工积极性，其中2023年股权激励考核目标为2023年净利润不低于前三个会计年度平均水平。 图表4公司员工持股计划 （三）经营情况稳健，费用管控优异 公司营收、归母净利润保持稳健增长。公司是全球高端智能制造龙头，多年收入稳定增长，2018-2022年营收复合增长率达5.36%，公司2022年营业总收入达5118.5亿元，同比增长16.45%。公司盈利能力稳定，历年净利率中枢在4%，归母净利润与营收增长态势差异不大，2018~2022年归母净利润复合增速4.39%，2022年归母净利润为200.73亿元，同比增长0.32%。 图表5公司收入稳健增长 图表6公司盈利水平稳定 通信网络设备和云服务设备为主要营收来源，工业互联网快速增长。2022年，公司通信网络设备业务实现2961.78亿营收，占比57.86%，营收同比增长14.37%；云服务设备业务实现2124.44亿营收，占比41.51%，营收同比增长19.56%；工业互联网业务实现19.12亿营收，占比0.37%，营收同比增长13.45%。随AI产业发展，公司三大主营业务均有望迎来快速增长。 图表7通信网络设备和云服务设备为主要营收来源 通信及网络设备和云服务设备为主要毛利来源，工业互联网设备毛利率稳中有升。公司2022年毛利润371.72亿元，通信和云服务设备为主要毛利来源，2022年通信及移动网络设备毛利274.05亿元，占比73.73%，云计算毛利84.22亿元，占比22.66%。公司通信及网络设备、云服务设备多年毛利率稳健，2022年毛利率分别为9.25%、3.96%。工业互联网毛利率由2018年的32.55%提升到2022年的47.87%，毛利占比也由2018年的0.47%提升到2022年的2.46%。 图表8通信网络设备和云计算为主要毛利来源 图表9公司各版块毛利率 费用管控优异，研发费用稳中有升。公司期间费用率稳中有降，2022年销售费率为0.21%，管理费用为0.75%，财务费用率为-0.14%，三费率仅为0.82%，公司费用管控能力优异。 公司注重研发，2020年以来研发费用均在100亿元以上，2022年研发费用高达115.88亿元，研发费用率2.26%。 图表10公司费用管控优异 图表11公司研发费用率稳中有升 研发人员占比逐年提高，铸就技术壁垒。公司注重研发投入，在智能制造，边缘计算，5G设备等领域均有深厚的技术积累。公司研发人员数量和研发人员占员工比例稳步上升，2022年公司研发人员数量为31603人，占公司总人数15.9%，2022年本科及以上学历员工比例为49.8%，较2021年提高11.3pct，研发领域多年投入铸就公司技术壁垒。 图表12公司研发人员占比逐年提高 图表13公司本科及以上研发人员比例提升 （四）享制造基因+前瞻布局+绑定核心客户优势，卡位AI基础设施赛道 多年智能制造经验，三大业务有望协同发展。工业富联有多年智能制造经验，在通信及移动网络设备、云服务器、工业互联网三大业务板块立体式布局。随AI的