受益火电重启，公司高速成长

公司研究 证券研究报告 特钢2023年06月13日 盛德鑫泰（300881）深度研究报告 受益火电重启，公司高速成长 推荐首次） 目标价：40.39元 当前价：33.42元 华创证券研究所 证券分析师：马金龙邮箱：majinlong@hcyjs.com执业编号：S0360522120003 证券分析师：马野 邮箱：maye@hcyjs.com 执业编号：S0360523040003 公司基本数据 总股本(万股)11,000.00 已上市流通股(万股)2,915.00 总市值(亿元)36.76 流通市值(亿元)9.74 资产负债率(%)46.86 每股净资产(元)8.59 12个月内最高/最低价42.00/22.54 市场表现对比图(近12个月) 2022-06-13~2023-06-09 68% 40% 12% -16% 22/0622/0822/1123/01 盛德鑫泰 23/0323/06 沪深300 小口径火电锅炉管龙头企业。盛德鑫泰新材料股份有限公司是一家从事各类无缝钢管新材料研发及应用的国家高新技术企业、江苏省独角兽企业。公司主要研发、生产和销售各类碳钢、合金钢、不锈钢无缝钢管，产品应用包括电站 锅炉、航空航天航海、石油化工、汽车制造等。公司全资子公司盛德钢格板公司主要生产和销售压焊钢格板及球接栏杆等产品，主要客户也为大型电站锅炉企业。 公司自成立以来一直专注于各类高性能高附加值无缝钢管的研发和制造，打破了国际上日本住友、法国瓦卢瑞克等公司的垄断，为国内绿色大型电站锅炉制造企业提供高性能低成本的原材料配件，为进一步实现高性能、高附加值配件国有化提供保障。其中T91、T92、TP347H、TP347HFG、超级不锈钢S30432等高性能无缝钢管在全国小口径高压锅炉用无缝钢管领域市占率已经达到60%以上。 下游火电建设重启，公司迎重要发展机遇。2021年、2022年，由于用电量持续增加，为应对目前电力供应紧张局面，2022年我国煤电核准量触底反弹，据北极星火电网公布数据统计，2022年，国内新核准的煤电项目装机总量达 82.5GW，超过了2021年核准总量的四倍。我们预计2023-2025年火电锅炉管对不锈钢无缝管需求约为8万吨、13万吨、11万吨，对于高合金钢需求约为9万吨、13万吨、12万吨。公司主要收入来自于火电锅炉厂，火电项目核准高速增长，将为公司带来大量需求。公司迎来重要发展机遇。 募投项目即将投产，高端化叠加下游景气，公司业绩有望迎来爆发。根据招股说明书披露，公司募投项目主要包括合金钢和不锈钢两种无缝钢管产品，具体型号主要包括：HR3C不锈钢管、TP347HFG不锈钢管、Super304H不锈钢 管以及T91、T92合金钢管、12Cr1MoVG合金钢管。公司募投项目已达到预定可使用状态，未来随着产能完全释放后，预计不锈钢钢管产能增加3万吨， 合金钢管增加产能1万吨。 投资建议：公司下游客户主要为火电锅炉厂，主要客户集中。在火电重启的背景下，下游订单快速释放。同时，公司募投项目即将投产，需求旺盛叠加自身规模增加，公司盈利有望迎来快速增长。我们预计公司2023-2025年实现营业 收入20.53亿元、25.18亿元、26.67亿元，同比上涨70.1%、22.6%、5.9%；实现归母净利润1.97亿元、2.81亿元、3.10亿元，对应EPS分别为1.79元、 2.55元、2.82元，对应市盈率水平分别为19/13/12倍。估值方面，考虑到随着募投项目投产，公司整体规模快速提升，同时新投产项目附加值更高，使得公司产品结构向更高端化发展，产品结构提升有望提升将为公司产销量、利润率水平带来提升，公司自身更具成长性；同时火电锅炉管业务占比大，下游景气度上升确定性更高公司有望更充分受益需求端回升带来的机遇。考虑到公司具备成长性，参照可比公司PEG情况，给予公司2023年0.9倍PEG，对应目标PE23倍，对应目标价40.39元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：火电订单释放不及预期，上游原材料价格大幅波动，募投项目达产进度不及预期等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 1,207 2,053 2,518 2,667 同比增速(%) 7.5% 70.1% 22.6% 5.9% 归母净利润(百万) 73 197 281 310 同比增速(%) 40.3% 168.7% 42.2% 10.6% 每股盈利(元) 0.67 1.79 2.55 2.82 市盈率(倍) 50 19 13 12 市净率(倍) 4.4 3.7 3.1 2.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年6月9日收盘价 投资主题 报告亮点 公司层面：分析公司产品结构，详细拆分公司未来投产后规模增长速度； 下游需求层面：火电在连续两年电力供应紧张的情况再次重启，火电核准量快速上升，未来需求激增。报告分析了火电锅炉管用量需求规模，判断行业景气情况。 深度分析了火电锅炉用管需求旺盛的来源。 投资逻辑 公司产品主要应用于火电锅炉厂。公司产品结构合理，主要产品有碳钢无缝钢管、合金钢无缝钢管、不锈钢无缝钢管以及相关配套使用的钢格板产品，实现了火电锅炉管用钢全覆盖。 随着公司募投项目投产，公司将新增3万吨不锈钢无缝管以及1万吨高附加值合金钢无缝钢管产能。募投项目的投产，使得公司不仅规模上实现了大幅增长，在高端化进程上也取得了长足进步。在未来火电锅炉以超临界、超超临界为主流的时代下，公司增强了自身竞争力和供货能力。 因此，公司深耕火电锅炉管领域多年，迎来了下游需求激增带来的行业机遇，同时，自身募投项目为公司本身带来了成长性。公司业绩有望迎来大幅增长。 关键假设、估值与盈利预测 核心假设：预计2023年-2025年： 预计公司金属制品销量分别为123912吨、136912吨、143000吨，同比增加 20.4%、10.5%、4.4%。其中 合金钢无缝钢管销量为84050吨、90050吨、95000吨；不锈钢无缝钢管销量为21462吨、28462吨、29600吨；碳钢无缝钢管销量维持在6000吨左右。 预计公司钢格板产品产量保持稳定，维持在12400吨左右。 价格方面，预计2023-2025年，合金钢无缝钢管均价为10506元/吨、10821元 /吨、10929元/吨；不锈钢无缝钢管均价为46098元/吨、47481元/吨、48431元/吨。 毛利率方面，预计原材料价格偏稳，公司产品价格上升带动毛利率上升，同时公司募投产品为高附加值产品，毛利率有望进一步上行。预计2023-2025年不锈钢无缝钢管毛利率为25%、25.5%、26%；合金钢无缝钢管毛利率为10%、11%、11.5%。 我们预计公司2023-2025年实现营业收入20.53亿元、25.18亿元、26.67亿元，同比上涨70.1%、22.6%、5.9%；实现归母净利润1.97亿元、2.81亿元、3.10亿元，对应EPS分别为1.79元、2.55元、2.82元，对应市盈率水平分别为19/13/12倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 目录 一、小口径火电锅炉管龙头，持续向高端化推进6 （一）小口径火电锅炉管龙头企业6 （二）公司股权集中度高6 （三）公司实现火电锅炉用管全覆盖7 二、公司产能规模保持稳定，高端产品占比稳步提升9 （一）产能保持稳定，不锈钢销量稳步提升9 （二）高端产品占比提升，盈利能力逐步增强10 （三）管理提升，财务状况持续优化11 三、募投项目提供自身成长，下游需求爆发公司迎来重大机遇12 （一）火力发电投资加速，石化维持高景气12 （二）研发铸造壁垒，募投项目投产兑现成长17 1、加大研发力度，产品结构向高端化持续推进17 2、工艺领先，实现全钢种覆盖18 3、募投项目即将投产，兑现成长19 四、盈利预测及估值20 �、风险提示21 图表目录 图表1公司发展历程6 图表2公司股权结构7 图表3三种材质无缝钢管性能对比7 图表4公司主要产品8 图表5公司主要高端钢材性能9 图表6公司主要产品产能情况9 图表7公司金属制品产量情况9 图表8公司金属制品销量情况9 图表9主营产品营收占比10 图表10主营产品毛利占比10 图表11公司主要产品毛利率变化情况（%）10 图表12公司金属制品平均价格走势（元/吨）11 图表13销售毛利率11 图表14销售净利率11 图表15公司三项费用12 图表16公司资产负债率12 图表17公司营业收入及同比增速12 图表18公司归母净利润及同比增速12 图表19全社会用电量13 图表20火电发电量13 图表21发电量情况（单位：亿千瓦时）13 图表22火电新增装机量13 图表23历年煤电核准量14 图表242021-2022Q1煤电核准量14 图表25国内火电投资额（亿元）14 图表26煤电产业相关政策15 图表272023年各省火电相关工作15 图表281000MW超超临界机组所需高压锅炉管各品种比例16 图表292023-2025年新增火电项目对各种管材需求量（万吨）16 图表30固定资产投资完成额累计同比（月）17 图表31液化石油气、液化天然气国内价格17 图表32研发费用占比逐步提升17 图表332019-2022年公司研发人员变化情况17 图表34公司高端不锈钢及镍基合金等新产品研发动态18 图表35碳钢、合金钢冷拔、冷轧流程图19 图表36公司募投项目投产前后产能对照情况20 图表37可比公司估值情况21 一、小口径火电锅炉管龙头，持续向高端化推进 （一）小口径火电锅炉管龙头企业 盛德鑫泰新材料股份有限公司是一家从事各类无缝钢管新材料研发及应用的国家高新技术企业，成立于2001年，于2020年9月成功上市。公司主要研发、生产和销售各类碳钢、合金钢、不锈钢无缝钢管，产品应用包括电站锅炉、航空航天航海、石油化工、汽车制造等。客户包括国内大型电站锅炉制造企业以及中石化等大型石油炼化企业。公司全资子公司盛德钢格板公司主要生产和销售压焊钢格板及球接栏杆等产品，主要客户也为大型电站锅炉企业。 图表1公司发展历程 年份 公司发展历程 2001 公司于2001年10月15日注册成立，注册资金2400万元 2003 新建两条生产流水线，年产量突破30000吨 2004 5月12日正式成为中国石油化工股份有限公司一级供应商，同年实现产值3.5亿 2005 投资5000万元新建不锈钢生产车间，同年被中石化金陵分公司授予“质量信得过单位”称号 2006 不锈钢车间正式投产，生产能力可达5000吨/年，同年产值突破4.2亿元 2008 通过美国石油协会的API认证，获得中华人民共和国特种设备制造许可证，并成为哈尔滨锅炉厂的定点供应商，同时预计投入8000万元新建厂房生产车间，同年产值突破7亿元 2009 通过环境管理体系认证和职业健康安全管理体系认证；不锈钢无缝管于9月入网中石油；10月新厂房点炉生产 2011 公司引进新设备，大型无氧化光亮正火、退火、回火连续辊底式热处理炉，平均每小时产量10吨，最大产量可达每小时12吨；该炉采用全进口烧嘴和燃烧控制系统，控温精度高 2020 公司成功上市 资料来源：公司官网，华创证券 公司在电站锅炉用小口径无缝钢管中处于领先地位，根据中国钢结构协会钢管分会的统计数据，公司生产的小口径高压锅炉用无缝钢管产量2014-2016连续3年在国内同行业中排名第一，2017年、2018年连续2年在国内同行业中排名第二；2019年至2022年连续排名前三位。 （二）公司股权集中度高 公司的股权结构集中，实际控制人为周文庆及其关联人。截至2023年一季度，周文庆直接持有公司43.50%股权，周文庆的配偶宗焕琴直接持有公司20.25%股权，两人合计直接持有公司63.75%股权；宗焕琴担任执行事务合伙人的常州联泓企业管理中心（有限合伙）直接持有公司7.85%股权，周文庆之子周阳益担任执行事务