弱现实与政策预期博弈，商品延续震荡反弹走势

投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 国贸期货·研究院 2023年6月12日星期一 林丙红 从业资格号：F0247654投资咨询号：Z0000222 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 弱现实与政策预期博弈，商品延续震荡反弹走势 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。 宏观金融：展望后市，预计下周公布的国内外经济数据将会对行情产生影响。国内方面，“弱现实”对商品仍有一定的压制，但政策博弈逐渐成为左右行情走势的关键因素。国常会确定将延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策、国有银行再度下调存款利率、商务部组织开展汽车促消费活动等等，表明随着经济复苏节奏持续放缓，国内稳增长的政策组合拳有望持续加码。海外方面，目前的风险较为可控，无论美联储是否还要加息一次，都改变不了加息即将终结的趋势，同时，强劲的劳动力市场表现也预示着软着陆的概率有所上升，即使经济陷入衰退也不会太深。综合来看，现阶段国内因素对商品走势影响较大，在弱现实与政策预期博弈下，商品有望延续震荡反弹的走势。 有色金属：美联储议息会议来临，预计市场情绪趋于谨慎，铜价大幅反弹后，价格存在回落风险，操作上不建议追高。贵金属短期反弹空间料有限，长期维持看涨观点不变，建议调整后可逢低做多。 黑色金属：上周板块继续反弹，一是政策预期，二是钢材刚需仍有韧性，废钢供应不及预期，产业并没有之前市场想象的那么糟糕。往后看，板块反弹持续性仍有待观察，关注以下三点：淡季刚需是否有持续性；供给端增产是否提速；碳元素估值是否继续下移。 能源化工：宏观市场情绪一般，原油震荡，煤炭偏弱，化工自身基本面不佳，短期依然承压。 农产品：软商品方面，宏观上，国际方面，欧美银行危机边际缓解，预计下半年美联储开启降息周期，海外消费下行空间有限；国内方面，在高存款、宽货币背景下，下半年“金九银十”旺季乐观看待。谷物方面，需求端仍然处于弱复苏态势，生猪和淀粉的产能过剩，养殖利润和深加工利润仍然处于亏损状态，市场避险情绪仍然较浓，建议投资者做好套保工作，规避大宗商品价格下行风险。 一、宏观金融板块 【宏观】 观点：在弱现实与政策预期博弈下，商品或延续震荡反弹的走势 逻辑：本周大宗商品延续反弹，主因是中国经济复苏放缓推动政策加码预期持续升温、美元指数回落、美国经济衰退担忧下降等因素刺激风险偏好回升。 展望后市，预计下周公布的国内外经济数据将会对行情产生影响。国内方面，“弱现实”对商品仍有一定的压制，但政策博弈逐渐成为左右行情走势的关键因素。国常会确定将延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策、国有银行再度下调存款利率、商务部组织开展汽车促消费活动等等，表明随着经济复苏节奏持续放缓，国内稳增长的政策组合拳有望持续加码。海外方面，目前的风险较为可控，无论美联储是否还要加息一次，都改变不了加息即将终结的趋势，同时，强劲的劳动力市场表现也预示着软着陆的概率有所上升，即使经济陷入衰退也不会太深。综合来看，现阶段国内因素对商品走势影响较大，在弱现实与政策预期博弈下，商品有望延续震荡反弹的走势。 【股指】 观点：短期股指或仍以震荡运行为主，关注增量政策的实际落地情况。 逻辑：本周股指偏弱震荡，摩根士丹利先后下调两只新能源板块龙头股的目标价，叠加制造业中下游面临“供给过剩”的担忧，使得中小盘指数遭受重创。大盘指数表现相对平稳，北向资金由前期的持续大幅流出转为流入。“政策预期”持续影响市场，先是各大行纷纷下调存款利率，后是地产政策进一步放松“呼之欲出”，带来指数的阶段性拉升。 当前市场经济复苏“弱预期已趋于一致，同时对稳增长政策推出预期增强，使得股指盘中多有拉升，不过从目前的增量政策来看，还不足以扭转经济、市场信心的悲观局势，股指受到的压制仍较大，或仍以震荡运行为主。下周将迎来5月经济数据、MLF续作的落地，若增量政策推出不及预期，不排除预期落空对市场带来冲击。 【国债】 观点：操作上建议低位做多。 逻辑：此前我们对于2023年的债期行情判断为震荡，建议波段操作为主。逻辑如下，利多的因素是基本面复苏偏弱，微观经济中的堵点难以解决，信心扭转并非易事，因此低利率的环境仍需要维持，利空的因素是政策刺激下宽信用导向和赤字转化为供给的双重压力。结合两会后的情况来看，以上逻辑面临修 正。即政策刺激的力量将被下修，同时也强化了经济不会太强的利好。需要指出的另一点是货币政策的空间小于2022年，大开大合的货币政策工具也难以见到，因此会制约利率下行的空间。综上，债期将震荡偏多看待。结合海外的黑天鹅事件来看，若以硅谷银行事件为导火索的风险进一步蔓延，一种情形是海外央行被迫下场施以援手，暂缓加息，甚至提前转向宽松，那么海外利率下行可能带动国内利率走低，另一种情形下即使海外央行通过工具箱局部化解风险，更侧重对通胀的抑制，但衰退情绪可能加深，全球经济加剧承压，对债同样偏利好。 短期来看，此前的震荡区间是一个强阻力位，在政策不显著发力的预判下，可能上冲动力不足。若出现增量利多催化，则债牛可期。操作思路上，回调做多不变。 风险点：疫情超预期发展以及政策力度。 二、有色金属板块 【贵金属】 观点：短期：反弹空间料有限。建议重点关注美国5月CPI数据和美联储6月利率决议，贵金属市场波动或加剧。 长期：维持看涨观点不变，建议调整后载继续逢低做多。 逻辑：（1）上周（6.5-6.9），美国5月ISM非制造业指数降至50.3，创2023年新低，美国6月3 日当周首次申请失业金人数激增，创2021年10月30日当周以来新高，市场对美国经济衰退忧虑再起， 并预期美联储6月不会加息，美元指数、美债收益率走弱，贵金属价格反弹。但由于澳、加央行在6月均 意外加息25个基点和美国5月非农强劲，核心通胀顽固，美联储6或7月仍有加息可能，因此金价反弹空间相对有限。白银方面，由于投机弹性较大和受益于商品普遍反弹工作，涨幅远大于黄金。国内方面，中国5月出口数据不佳令人民币汇率跌破7.15关口，续刷2022年11月30日以来新低，加上人行连续7个月增持黄金，因此国内金银价格表现良好。 （2）展望后市，市场预期美联储6月不加息或仍会继续支撑贵金属价格。但我们认为首申失业金人 数的反弹对美联储决策影响较小，在美国5月就业市场维持强劲、薪资/消费支出持续增长、核心通胀粘性较强等背景下，我们预计美联储即使6月不加息，7月也仍有加息的可能。上周澳、加央行均意外再度加息也强化了美联储年内仍会继续加息的预期。此外，美联储5月会议纪要和近期官员讲话也都不断强调年内不会降息，因此我们认为贵金属价格短期的反弹空间或相对有限。本周建议重点关注美国5月CPI数据和美联储6月利率决议，贵金属市场波动或加剧。 （3）但长期而言，我们认为全球金融市场/地缘政治不稳定性仍存、美联储年底或明年一季度仍有望转向宽松、美国经济下行风险仍较高（尤其关注失业率的反弹和制造业PMI处于萎缩区间的长度），美国实际利率或再度下行，都将使得贵金属价格中长期继续受益。此外，全球去美元化需求不断上升，各国央行不断增持黄金储备，也会给黄金带来坚实的上涨基础。故我们维持贵金属价格长线看涨观点不变，我们认为金价四季度至明年一季度仍有望再创历史新高。 风险点：美联储维持高利率水平更久、美联储降息时间和幅度晚于市场预期、美国经济韧性较强等。个人意见，仅供参考。 【金属铜】 观点：近期美国债务上限达成协议，市场风险偏好回升，叠加中国经济持续偏弱，市场对逆周期调节预期提升，悲观情绪有所好转，而基本面低库存对铜价产生明显支撑，铜价进一步反弹。下周美联储议息会议来临，预计市场情绪趋于谨慎，铜价大幅反弹后，价格存在回落风险，操作上不建议追高。 逻辑：1、中国经济数据不容乐观：以美元计，中国5月出口同比下降7.5%，预期下降1.8%，前值增8.5%，为3个月来首次下滑；进口同比下降4.5%，预期下降8%，前值下降7.9%；此外，中国5月CPI同比0.2%，预期0.2%，前值0.1%；中国5月PPI同比-4.6%，预期-4.3%，前值-3.6%，复苏迹象明显减弱； 2、OECD及世界银行上调今年全球增长预期：OECD预计2023年的全球经济增速为2.7%，较3月份预测的2.6%高了0.1个百分点；世界银行则将2023年全球增长预测从1月份的1.7%上调至2.1%；海外主要经济体经济仍有一定韧性，衰退担忧有所缓解； 3、美联储6月份加息概率下降，但7月份加息概率提升：周内澳大利亚、加拿大等国央行意外重新加息，市场对美联储在6、7月份至少加息一次的预期提升，重点关注下周美国通胀数据； 4、基本面方面，全球铜库存延续去库，低库存格局下铜价表现出明显抗跌性；国内铜库存偏紧格局仍未明显缓解，关注后续进口铜补充以及再生铜替代情况。此外，近期上期所可交割铜库存下滑明显，沪铜未来仍有挤仓风险，沪铜正套滚动持有。 风险关注：美联储议息会议、国内经济复苏进展、铜库存变化 【金属锌】 观点：策略方面，短期空单撤出，后市逢高做空。 逻辑：1、短期宏观数据利好，市场悲观情绪有所缓解，锌价超跌后出现反弹。本周内外盘锌价大幅反弹，内盘锌价上涨3.58%，LME锌价涨127.5美元/吨，涨幅5.5%； 2、供给方面，5月SMM中国精炼锌产量为56.45万吨，环比增加2.45万吨或环比增加4.54%，同比 增加9.56%，略超过预期值。1至5月精炼锌累计产量达到267.4万吨，同比增加7.7%。SMM预计6月国内精炼锌产量环比减少2.87万吨至53.59万吨，同比增加9.7%。消费端镀锌产能利用率为63.32%，较上周上升0.3%； 3、短期宏观数据利好，市场悲观情绪有所缓解，锌价超跌后存在一定反弹动力，但中长期宏观金融环境难以快速转好，反弹之后锌价仍将偏弱运行。策略方面，短期空单撤出后市逢高做空。 风险关注点：地缘局势，美国债务问题，仓单库存 【金属镍】 观点：短期宏观情绪有所转暖，沪镍低仓单格局有望缓解，下游需求恢复仍有限，镍价宽幅震荡运行，维持高波动率，中长期供应过剩预期仍较强。操作上建议观望，短线操作，维持反弹空思路，注意防范市场风险！ 逻辑：宏观方面：1、美国经济数据喜忧参半，加拿大央行意外加息，市场预期美联储6月暂缓加息 而7月将继续加息，后续关注美联储货币政策路径指引以及美国经济数据表现。2、国内方面，国内5月出口数据超预期回落，5月CPI小幅回升而PPI跌幅扩大，国内经济延续疲弱现实，但市场对刺激政策仍有期待。 基本面：1、LME镍库存仍在去化，近期俄镍到货增加，国内库存与仓单回升，LME收到华友镍品牌上市申请，随着国内外精炼镍项目陆续投产，后续纯镍供应紧张格局将逐步缓解，关注电积镍生产成本变化。2、镍矿方面，本周镍矿价格企稳回升，菲律宾天气影响镍矿发运，镍矿货量偏少，镍铁价格利润修复带动补库，港口库存小幅下滑，矿价较坚挺。3、镍铁方面，本周高镍铁均价小幅回落至1090元/镍点，国内镍铁价格持稳，铁厂有挺价情绪，但钢厂采购仍较谨慎。印尼方面，印尼暂缓征收镍产品出口税，缓解了印尼镍铁进口成本增加预期，当前印尼项目仍在投产放量，中长期镍铁供应过剩格局难改。4、不锈钢方面，本周钢价震荡偏强运行，原料持稳为主，不锈钢现货价格较坚挺，但下游需求暂有限，钢厂6月排产小幅增加，钢价上行空间受限。本周不锈钢两地库存延续去化，钢厂控货带动市场消化社库，后续供应压力仍较大，观察市场到货增加后两地库存的去化情况。5、新能源方面，新能源汽车产销增速放缓，硫酸镍需求持稳，镍豆经济性仍不佳。 风险关注：宏观消息，印尼菲律宾政策变化，镍库存变化，下游需求 三、黑色金属板块 【螺纹钢】 投资逻辑： 1、本周期现价格反弹，一方面有上周末唐山限产小作文传闻的导火线效应，一方面也有宏观预期转暖（政策方面的小作文也不少）的带动作用，不过价格反弹之后，回过头来看产业端的情况，似乎也没那么糟糕：240的铁水产量，全产业链上下游全要素（碳、铁）都还在去库，且库存水平