山东地方炼厂走访调研纪实：稀释沥青扰动暂歇，加工利润支撑燃料油进口

期货研究 二〇 二2023年6月12日 三年度 稀释沥青扰动暂歇，加工利润支撑燃料油进口 ——山东地方炼厂走访调研纪实 国泰君安 期报告导读： 梁可方投资咨询从业资格号：Z0019111liangkefang024064@gtjas.com 王涵西投资咨询从业资格号：Z0019174wanghanxi023726@gtjas.com 货2023年5月29日至5月31日，我们在山东东营、滨州地区进行走访调研，拜访了当地的炼厂和贸易研商，希望了解产业链各方对于近期稀释沥青进口受限、地方炼厂燃料油进口加工需求以及后续成品油市场究 所走势等问题的看法。 从我们调研的结果来看，稀释沥青前期确实因为进口通关的问题对沥青生产端产生一定的扰动，但近期随着部分货物可能以燃料油的名义顺利通关，这一因素对沥青的影响在逐渐衰退。而后续，基于当下沥青需求相对偏弱的现实，市场走势或难言乐观。成品油需求与燃料油加工需求方面，不论是炼厂还是贸易商，对于后续的成品油需求，尤其是柴油需求多持看空观点。而燃料油进口加工需求，被调研各方仍然认为只要加工利润尚有空间，地方炼厂仍然会进口燃料油作为炼油原料，只是进口、加工的体量可能会随成品油需求同步下滑。 （正文） 此次共计走访四家企业，包括一家贸易商（A）以及三家地方炼厂（A、B、C），同时我们对接的联系人职位较为多样化，因此我们收集的信息会从多个角度反映当前市场现状。 1.稀释沥青滞留海关，供应扰动难抵需求弱势 本次走访中，我们首先重点关注了进口稀释沥青的通关问题。今年4月，在海关总署29号公文颁布后，山东港口增强了对沥青混合物的质量检查严格程度，导致北方地区多家炼厂生产进度受阻。河北、山东地方炼厂首当其冲，区内多家炼厂出现减产甚至关停的现象。由于滞期费、补税等费用高昂，天津港据传存在河北炼厂的原料退货情况。种种因素最终导致5月产量较排产下滑近8%。截止目前，仍然有200余万吨以稀释沥青名义进口的货品滞留海关，一部分为密度指标偏低的伊朗油，其占滞留货物整体数量的比重较小；另一部分为传统的稀释沥青，但这部分传统的稀释沥青可能将面临消费税上升以及质量标准规定变更的问题。 早在2021年5月财政部、海关总署及税务总局共同发布的第19号公文中，将稀释沥青视同燃料油按 照1.2元/升征收消费税。市场认为，此后稀释沥青的消费税可能会在1.2元/升的基础上进一步抬高，从而导致进口稀释沥青经济性下滑，并影响沥青后续排产。另一方面，本次调研中炼厂B表示，除了传统的密度要求之外，例如针入度、蒸馏残留物等指标过去检查并不严格，但在近期的检查中也受到了重点关注。一旦有关标准变更，或将导致一部分过去能够顺利通关的货物面临质量不达标的问题。 对于滞留货物通关的解决方案，炼厂B认为可能需要通过使用燃料油配额或者用原油配额来报关，但无论哪种方法，为了使货物符合监管质量标准，可能需要在报关前对货物进行额外混兑。这会引起成本上抬，同时也会占用地方炼厂本就不宽裕的原油进口配额。 总结而言，未来进口稀释沥青政策的变化最可能来自于两方面，一是消费税上调抬高成本，二是需要使用原油或燃料油配额进口，影响后续进口数量。前者将根据上调幅度对沥青产量形成相应压制，后者则取决于下半年燃料油是否会下发更多额度（原油配额是毋庸置疑的紧缺，因此这种情形下炼厂或将考虑其他方案）。2023年非国营贸易燃料油批准额度共计1620万吨，而按照迄今为止的燃料油进口数据推测，目前剩余的进口配额或将逐步接近上限。假若未来进口稀释沥青也须动用燃料油配额，其紧缺程度无疑将进一步加深，甚至意味着下半年炼厂很可能会面临配额告罄、原料短缺的风险。 尽管在海关政策正式落地前，市场对于原料预计仍会有诸多设想，但在近端恐怕很难产生实质性的影响。根据隆众资讯，6月排产较5月实际产量环比仍有7.4%的增幅，而进入7月，供应端的变化或更多取决于终端表现。5-6月淡季需求背景下供应短缺的逻辑已经随着通关解决方案的出台而被逐步证伪，而下半年行情将由沥青的消费需求进行主导。对于沥青需求方面，炼厂B表示，未来的6、7月份沥青需求可能将仍然保持弱势，至少要在7月以后需求方面才会出现边际上的变化。值得注意的是，逆势高企的社会库存 可能也会限制后续供应端的扰动，建议密切关注7月之后旺季需求兑现的情况。 图1：沥青社会库存仍在累库图2：受原料通关影响前期开工率有所下滑 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 0% 沥青社会库总库存率 70% 60% 50% 40% 30% 20% 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 10% 地方炼厂沥青开工率 2018年2019年2020年 2021年2022年2023年 资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究 2.国内成品油利润与需求走弱，进口燃料油加工需求仍然坚挺 由于我国地方炼厂的原油进口配额相对有限，为了填补主营炼厂留下的成品油供应缺口，进口渣油或其他直馏燃料油作为二次加工原料成为地方炼厂提升开工率、增加成品油供应的主要手段。其中，来自俄罗斯的M100直馏燃料油因其稳定的成品油出率以及相对低廉的价格更受到炼厂青睐，除此之外，其他符合炼厂炼油需要的燃料油组分（含硫渣油、减压蜡油等）也可满足需求。一般情况下，炼厂要么将燃料油与原油按照一定比例混兑后进行掺炼，要么直接将燃料油作为原料送入二次加工装置（如催化裂化、延迟焦化等）。定价方面，燃料油进口以MOPS价格为基准，加上双方商议的升贴水形成进口燃料油的定价核心。 2023年一季度中，由于国内成品油需求复苏以及外盘燃料油价格低廉，对燃料油的加工需求刺激一季度我国燃料油进口数量大幅增长。本次调研中，我们对当前市场的成品油需求走势以及加工燃料油需求的持续性也做了相关询问。 后续成品油需求方面，贸易商A、炼厂A表示，华东、华南两个区域将迎来雨季，届时社会基建工程的开工会有所下降，同时近期也是沿海禁渔期，柴油的需求可能将有显著下降，汽油的需求也从年初的高点在逐步滑落。此外，当下汽、柴油库存水平同比较高，而对于炼厂来说，高库存情况下累库压力一旦增加，只能被动降价促进出货，因此后续汽油、柴油价格可能将偏弱运行。同时炼厂C表示，随着成品油需求走弱以及后续还有部分炼厂检修，市场可能进入一种供需双弱的局面。 而对于后续燃料油加工需求方面，炼厂A和B表示，尽管成品油需求后续可能转弱，但并不意味着炼厂需要大幅度降负。既然炼厂能够通过调节销售价格避免成品累库压力，那么炼厂就会有持续性的排产计划。而一旦炼厂有了排产计划，那么对于燃料油的加工需求将仍然存在，根源在于原油进口配额数量不能满足地方炼厂的原料需求。利润方面，由于成品油价格一直处于下跌中，炼油利润环比一季度收窄，但大部分有深加工能力的地方炼厂仍然有一定的加工利润存在。而根据当前的油品裂解价差来看，国内炼厂的利润情况与海外相差无几，甚至柴油的利润相对优于海外，汽油的利润从去年开始也一直处于修复状态，两大主要产品的利润都将支撑炼厂的开工率。因此，炼厂实际的利润情况尚好，就会保持平稳的产能利用率，这是支撑地方炼厂进口燃料油加工的主要因素。 同时，我们通过比对ESPO原油到岸价与M100价格，发现M100与ESPO之间的价差并不显著，甚至M100在2023年初时一度低于ESPO到岸价，这意味着选择M100作为原料的经济性不输于炼制ESPO原油，这也是支撑燃料油作为二次原料需求的重要因素。综上，基于市场调研的信息以及当下数据的分析，我们 认为未来只要地方炼厂开工率保持平稳，且炼油利润不发生大幅度的波动，燃料油的投料加工需求仍然将保持稳定的态势，这对于亚太地区的燃料油市场将产生一定利好支撑。而用于二次加工的原料多是偏重质且含硫量较高的组分，炼厂投料需求产生的利好将主要集中在高硫这一品类上。 图3：国内燃料油进口数量处于历年高点图4：汽柴油库存仍在不断累积，且处于同比高点 5~7号燃料油(27101922):进口数量:当月值 30000002017201820192020 120 汽油：库存：山东：独立炼厂（周） 柴油：库存：山东：独立炼厂（周） 2500000 2000000 202120222023 100 80 1500000 1000000 500000 0 60 40 20 0 2020-05-082021-05-082022-05-082023-05- 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 图5：国内柴油裂解差相对较高图6：国内汽油裂解差仍有一定空间 80 60 40 20 0 -20 中国柴油裂解差新加坡柴油裂解差 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 中国92号汽油裂解差新加坡92号汽油裂解差 -40 2020-01-032021-01-032022-01-032023-01-03 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究 图7：ESPO与M100差价缩小或支撑M100需求图8：炼厂开工平稳，需求端仍有支撑 M100VSESPO 30 20 独立炼厂原油周度产能利用率（区域）:中国 802016201720182019 75 10 0 -10 -20 -30 702020202120222023 65 60 55 50 45 40 35 01-02 01-14 01-27 02-09 02-22 03-07 03-19 04-01 04-14 04-27 05-10 05-23 06-04 06-17 06-30 07-13 07-26 08-08 08-20 09-02 09-15 09-28 10-11 10-24 11-05 11-18 12-01 12-14 12-27 30 资料来源：同花顺iFind，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 3.总结 从我们本次调研走访搜集的信息以及日常跟踪的数据来看，前期稀释沥青通关受阻确实对山东乃至整个华北地区的沥青生产造成了较为显著的影响，但截止到调研期间，围绕稀释沥青进口展开的市场波动正在逐渐淡化。而在原料端重归平静后，整个市场的交易逻辑重心将再次转向需求端，但在近两个月内，需求端的弱势仍然将对价格形成压制。 成品油与燃料油方面，预计后续国内成品油市场价格将随着终端消费进入淡季而进入一个盘整的阶段。而需求的走弱也会带动山东地方炼厂产能利用率下降，“供需双弱”的局面可能是未来一到两个月成品油市场的常态。另一方面，尽管终端需求的下滑会带来炼厂产能利用率的下降，对地炼加工燃料油的需求可能是一种抑制作用，或许将导致未来国内燃料油供应量以及进口量从目前的同比历史高点开始下滑；但基于地方炼厂原料供应存在的天然缺口以及炼油利润的存续，地炼进口燃料油进行加工的需求还将延续，这对于目前亚太地区燃料油，尤其是高硫的价格将提供一定支撑。 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行做出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协