医用耗材自动化装备先锋，布局隐形眼镜CDMO勾勒第二增长曲线

迈得医疗是国产医用耗材智能组装设备领导者。深耕安全输注与血液净化领域，已覆盖13类细分医用耗材的28项智能装备，2019-2022年连续夺得本土同行业市占率首位，客户覆盖费森尤斯·卡比、泰尔茂、山东威高、三鑫医疗、康德莱等海内外知名医疗企业。2023Q1公司实现营收7271万元（同比增长39.8%），实现归母净利润1341万元（同比增长457.7%）。2023Q1合同负债为7610万元（同比增长147.7%），较期初增加1606万元，合同负债高增态势彰显未来业绩增长潜力。 医用耗材智能装备业务夯实增长基本盘。我国医用耗材自动化设备行业起步较晚且被Kahle、ATS、米克朗、AlphaPlan、FilaTech等巨头把持。“监管趋严+政策扶持+降本增效”等多因素有望推动我国医用耗材生产自动化渗透率提升，公司作为医用耗材自动化智能装备先锋有望享受行业发展红利。 公司已打通8大学科交叉的综合研发体系，自研培育出多项国内领先的核心技术，“单位时间合格品产量”、“效率”、“合格品率”、“时间稼动率”多项核心技术指标优于国内同行且比肩海外。公司安全输注类产品收入与销量呈良好增长态势，2022年实现销售2.97亿元，占总营收比重77%，是业绩增长的核心驱动。血液净化类产品2022年实现销售收入4293万元（同比增长1272%），有望打造新增长动能。 布局隐形眼镜CDMO业务勾勒第二增长曲线。根据Statista数据，2022年中国隐形眼镜市场规模已超10亿美元，预计2022-2027年CAGR为8.91%，受益于近视人数增加及颜值经济等因素行业景气度高。隐形眼镜生产集高分子、光学、机械等多学科于一身，协同实现高产能与高良品率难度大，90%大陆品牌依赖中国台湾与韩国代工。公司于2022年5月成立“浙江迈得顺”隐形眼镜全资子公司，并引入来自望隼科技子公司江苏视准的古总担任运营总监，“自动化优势+台资经验加持”助力隐形眼镜CDMO业务顺利推进，当前已产出样片且进入验证阶段，并有多项在研项目推动。由于中国台湾代工不可避免地存在交货期不稳定与关税等问题，公司有望乘行业发展东风，打造第二增长曲线。 盈利预测与估值：由于隐形眼镜CDMO业务还未开始贡献业绩，故暂不将此业务纳入盈利预测范围，我们预计2023-2025年公司归母净利润为1.21、1.63、2.20亿元，同比增长80.6%、34.6%、34.9%，对应PE分别为27X、20X、15X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新签订单不及预期；隐形眼镜获批不及预期；限售股解禁风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 迈得医疗：专精特新的医用耗材自动化装备先锋 “安全输注+血液净化”耗材智能装备双擎驱动，客户资源优秀 迈得医疗是本土医用耗材智能组装设备先锋。成立于2003年，于2019年11月登陆科创板上市，深耕安全输注类与血液净化类耗材自动化组装设备，可提供“单机装备”（将物料加工组装为医用耗材特定零部件）和“连线机装备”（组装为医用耗材模块或完整智能装备），广泛应用于输液器、留置针、胰岛素针、透析器等自动化成套生产线，是率先打破医用耗材智能装备国外垄断的“专精特新小巨人”企业。 图表1：公司发展大事记 公司主攻“安全输注”与“血液净化”类耗材自动化组装设备，品类不断丰富。 安全输注类智能装备：主要用于COP预灌封或安全自毁式注射器、预充式冲管注射器、留置针、胰岛素针等多领域多样化输注类医用耗材的自动化组装及检测，提升了输注类耗材的稳定性与可靠性。 血液净化类智能装备：主要用于血液透析器和透析管路的组装检测与包装、中空纤维膜纺丝线制丝等环节，公司自主研发的自动化设备攻克了透析器全自动封装组装的瓶颈。 图表2：公司安全输注类智能设备及可装配的部分医用耗材概览 图表3：公司血液净化类智能设备及可装配的部分医用耗材概览 客户群体优秀彰显产品认可度，国内外合作持续推进中。公司为全球数百家客户定制了3000余项全方位系统性解决方案，客户覆盖费森尤斯·卡比、泰尔茂等海外医疗巨头与山东威高、三鑫医疗、康德莱等国内一流医疗企业。非标定制化产品的高认可度持续推动合作深度绑定，示范效应助推国内外下游客户持续顺利拓新。 图表4：公司服务于海内外多家知名企业客户 图表5：2016-2019H1公司前五大客户的销售金额及占比变化 股权结构集中清晰，核心技术人员资历深厚 股权结构集中清晰，“重研发+拓品类+赴海外”布局子公司。公司实际控制人林军华直接持股47.66%，通过赛纳投资间接持股2.50%，合计持有50.16%的股权。 公司已设立天津与上海全资子公司，专注于各类智能装备的研发。同时，公司所设立的台州子公司与控股的威高自动化分别主要承接贸易服务与制造业务，浙江迈得顺子公司为隐形眼镜CDMO业务平台。此外，公司设立德国子公司研发基地，以此为抓手，海外市场持续开拓中。 图表6：公司股权结构图 核心技术人员专业背景深厚。董事长林军华从业二十余年间参与近百项医用耗材智能装备相关发明专利的申请与行业标准的整合，引领建立了包含百余名技术专家的多学科交叉核心研发团队。迄今团队已培育出315项专利及41项软件著作权，构建起具备顶层设计的技术体系，为公司长期战略蓝图的实现奠定强大技术基础。 图表7：公司核心技术人员资历深厚 股权激励绑定核心人才，彰显公司未来发展信心。公司于2021年9月推出股权激励计划，拟以15元/股的价格向62名核心高管合计授予146万股限制性股票，占公告时总股本比例的1.75%。业绩考核期为2021-2023年，以2018-2020三年营业收入/归母净利润均值为基准，2021/2022/2023年增长率分别不低于30%/60%/90%。股权激励的推行能够激发员工的积极性和创造力，将员工利益与公司长远发展绑定有助于增强团队凝聚力，助推公司长期发展战略和经营目标的实现。 图表8：2021-2023年公司股权激励考核方案 收入和利润增长稳健，血透类智能装备有望提供新增长动能 收入利润保持稳定增长，2023Q1业绩亮眼。2023Q1公司实现营收7271万元（同比增长39.8%），实现归母净利润1341万元（同比增长457.7%）。2023Q1业绩超预期主要系公司在手订单充足，春节后加快安排生产交付带动。此外，2019-2022年公司收入和归母净利润CAGR分别为22.3%与12.8%，收入呈现快速增长态势，主要与下游自动化渗透率提升，公司新签订单高景气相关。利润端增速不及收入端系重研发战略与人才队伍扩充带来的期间费用率增加所致。 毛利率维持较高水平，净利率随期间费用率改善有望回升。销售费用率随业务扩张略有提升，研发驱动核心战略下研发费用率维持10%左右，管理队伍扩充带来的薪酬支出增加与股权激励费用摊销致管理费用率小幅抬升。 图表9：2013-2023Q1公司营业收入/归母净利润及同比增速 图表10：2013-2023Q1公司毛利率/净利率/期间费用率 分产品线：安全输注类是业绩增长的核心引擎，血液净化类提供增长新动能。 从设备自动化程度来看：下游客户的高自动化程度要求推动连线机收入占比持续提升，由2014年的42.1%增至2022年的70.7%。公司以单机优惠开拓新客户，连线机毛利水平整体更高一筹。 从下游应用领域来看：安全输注类设备为收入主力军，占比近80%。血液净化设备及耗材集采带来行业集中度提升及产品放量，公司血液净化类智能设备收入增长亮眼，2022年销售收入约4293万元，同比增长1272%。分产品线毛利率波动主要与客户的定制化需求相关。 图表11：2014-2022年公司分版块营业收入拆分 图表12：2014-2022年公司分版块毛利率情况 医用耗材自动化渗透率提升可期，公司先发优势显著 “下游应用拓展+监管趋严+政策扶持”驱动医用耗材自动化率提升 我国医用耗材自动化设备行业起步较晚且被外资占据主要市场份额，迈得医疗是国产先锋，已在安全输注类产品建立领先优势。 医用耗材智能装备是指用于医用耗材的自动化组装、挤切与在线检测等过程的智能化机械设备。自上世纪80年代末从海外引入我国，该行业一直被外资企业把持，直到2009年以迈得为代表的医用耗材智能装备企业成功研发出本土化装备，打破了国际垄断。 目前国内仅安全输注类部分产品实现国产化，2019-2022年迈得医疗产品市占率居本土企业首位。Kahle、ATS与米克朗等国际安全输注类巨头业务涵盖注射器、输液器、留置针等耗材的智能装备，已积淀多年竞争优势；血液净化类主要竞争者包括全球领先的透析器自动化装配线生产商AlphaPlan与专注于全套膜纺丝设备的制造商FilaTech。除安全输注类外的其余细分领域外资垄断严重，亟待国产替代，迈得医疗未来任重道远。 图表13：我国医用耗材智能装备行业发展历程 安全输注类下游市场稳步发展，“预灌封+留置针+胰岛素笔”智能装备需求凸显。 预灌封注射器市场：乘“生物药+医美”东风，加速成长。预灌封注射器集“药物储存”与“注射功能”于一身，因其给药准确、安全便捷、易于运输存储等优势，相较传统注射器患者体验更佳且有助于下游企业控本，应用日趋广泛。根据Frost&Sullivan数据，2025年我国生物药市场将以18.6%的增速达到1194亿美元，生物药市场规模扩张将推动预灌封注射器应用需求持续上行。同时，注射类医美愈发受到市场青睐，规模及占比均有所提升。根据亿渡数据，预计2025年注射类医美市场规模将以14.6%的CAGR增至99.7亿元，占比将达65%。注射医美项目“高频次+高预灌封渗透率”的特点将推动预灌封注射器市场空间打开。 图表14：2016-2025E全球与中国生物药市场规模（单位：十亿美元） 图表15：2016-2025E中国注射类医美器械市场规模及占医美器械比例 留置针市场：临床诊疗覆盖空间大，医疗水平提升下发展向好。留置针主要用于输注治疗，具备减少穿刺痛苦、安全可靠、保护血管等优势，体验更佳的留置针逐步成为患者首选。人口老龄化加剧带来医疗机构住院人数与实际病床占用天数的增加，留置针消耗量将随之走高。目前我国住院病人留置针使用率仅约50%，与发达国家静脉输液95%的留置针覆盖率差距大。随经济向好及医疗水平的稳步提升，留置针在住院与门诊中的临床使用率发展空间向好，由林华医疗招股书数据，预计2024年我国留置针市场规模将以5%的增速达到4.76亿支。 胰岛素笔市场：庞大患者群体需求支撑市场容量，本土产品渗透空间大。胰岛素笔是一种剂量精确、可减缓疼痛、便于携带的胰岛素注射装置，其用户群体主要为高占比的II型糖尿病患者。我国糖尿病患者数约1.41亿，患病率居全球首位且快速增长。2021年我国胰岛素笔市场规模仅为386百万美元，占比仅9.02%，且85%的市场份额由诺和诺德、赛诺菲、礼来等外资企业把持，庞大需求下产品覆盖率与国产渗透率均有广阔发展空间。 图表16：2018-2024E中国留置针市场规模 图表17：2017-2028E全球胰岛素笔市场销售额及其增速 “刚需存量+可观增量”催生血液净化高值耗材百亿市场，血透治疗率与产能需求提升助力下游生产自动化渗透。我国在透患者基数庞大，2021年已达约75万且新增约15万，而终末期肾病患者数高达360万，血透刚需存量渗透率低。根据蛋壳研究院数据，2021年我国血液净化高值耗材市场规模已达139亿元，预计2025年透析器与其他耗材的市场规模将分别达到88亿元与66亿元。未来医保覆盖率的提升与独立血透中心建立带来的血透服务供给增加将提升血透治疗率，进一步拉动市场规模持续快速走高。当前国内血透市场约80%-90%由外资掌控，随国产替代的持续推进，叠加集采招标的产能需求助力下游企业生产自动化率提升。 图表18：2011-2021年中国大陆地区在透患者例数（HD）（单位：例） 图表19：2016-2025E中国血液透析上游市场规模