轻工制造2023年中期策略报告：需求稳步复苏，估值已具性价比

11 中邮证券轻工医美团队 2023年6月5日 证券研究报告 轻工制造2023年中期策略报告：需求稳步复苏，估值已具性价比 行业投资评级：强于大市姓名：杨维维（首席分析师） SAC编号：S1340522090007 邮箱：yangweiwei@cnpsec.com 投资要点 基本面触底，板块业绩改善可期。受多种因素影响，2023Q1轻工制造板块业绩承压，板块估值及公募持仓比例均下降至历史底部，市场对地产β、消费需求等悲观预期反应较为充分。目前来看在手订单充足、行业需求稳步复苏、上游原材料价格价格下行以及汇率波动等，均对板块Q2业绩形成支撑，持续积极看好板块表现。 •家居用品：在手订单充足，Q2业绩改善可期。中长期持续受益存量房&二手房需求释放，家居套系化发展趋势、整装渠道更加考验家居企业综合实力，行业格局优化速度加快。建议关注志邦家居、欧派家居、索菲亚、金牌厨柜*、好莱客；顾家家居、敏华控股、公牛集团*、慕思股份*。此外，建议关注高景气发展的智能家居赛道，建议关注瑞尔特、箭牌家居、好太太。家居出口公司海外大客户库存去化顺利，订单边际向上，建议关注嘉益股份*、匠心家居*、海象新材*、恒林股份。 •文娱用品：线下消费需求修复，文娱用品传统线下零售业务复苏，且B2B办公业务保持景气发展，建议关注晨光股份、齐心集团；以及深耕镜片，业绩表现强劲的明月镜片；黄金价格持续攀升，黄金珠宝销售市场火爆，建议关注周大福*、老凤祥*、周大生*、潮宏基*、迪阿股份*。 •造纸&个护：木浆价格下行，高价原材料逐步消耗，生活用纸、特种纸、文化纸成本改善可期，此外需求端逐步回暖。建议关注中顺洁柔、维达国际*；太阳纸业*、岳阳林纸*、华旺科技*、仙鹤股份*、五洲特纸*；百亚股份、豪悦护理*。 •包装印刷：成本下行带来盈利弹性，下游需求分化，龙头经营韧性。建议关注：1）金属包装：建议关注昇兴股份、宝钢包装*。 2）纸包装：建议关注裕同科技*、新巨丰。 风险提示：终端消费需求恢复不及预期风险；地产竣工、销售数据不及预期风险；竞争加剧风险；主要原料价格大幅上行风险。 注：标*个股暂未覆盖2 请参阅附注免责声明 —行情回顾：基本面触底，板块估值处于历史低点 目录 二家居用品：在手订单支撑Q2业绩，家居出口订单逐 步改善 三文娱用品：镜片、黄金珠宝市场火爆，B2B办公景气发展 四造纸&个护：木浆价格下行，盈利修复可期 五包装印刷：下游需求回暖，原材料价格同比下行 六风险提示 3 4 4 一 轻工制造行情回顾： 基本面触底，板块估值处于历史低点 1.1板块表现：跑输大盘，包装印刷细分板块表现良好 业绩短期承压，市场反应较为充分。截至2023年5月底，SW轻工制造板块下跌4.86%，沪深300下跌1.89%，轻工制造板块落后大盘2.97个百分点，在申万一级行业中排名第19位，表现较弱，主要系终端消费需求释放不及预期以及企业订单及产能释放不充分，固定费用未摊薄导致2023Q1板块业绩承压。 包装印刷子行业表现良好，其他细分子版块表现均较弱。截至2023年5月底，轻工制造细分子行业造纸、包装印刷、家居用品、文娱用品分别-6.77%、+2.72%、-7.49%、-8.82%，其中，包装印刷板块跑赢沪深300指数4.61pct，其他细分子行业则均跑输大盘。 图1：截至5月底，今年以来SW轻工制造板块下跌4.61% 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图2：包装印刷子行业跑赢大盘 资料来源：Wind，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明5 1.2板块表现：估值、公募基金持仓比例均处于历史低点 目前板块估值处于历史底部水平。截至2023年5月底，轻工制造板块PE_TTM(剔除负值）为22.59倍，自2011年1月1日以来，轻工制造板块PE_TTM（剔除负值）平均值为31.90倍，中位数为28.36倍，目前板块估值水平处于15.40%分位点，板块估值处于历史底部水平。 公募基金持股比例处于历史低点。截至2023Q1，轻工制造板块公募基金持股比例为0.59%，自2010Q1以来板块公募基金持仓比例中位数为0.83%，持仓比例处于历史低点。细分板块看，截至2023Q1，包装、家居、造纸、文娱分别持股0.05%、0.36%、0.15%、0.04%，自2010Q1以来板块公募基金持仓比例中位数分别为0.09%、0.45%、0.15%、0.07%。 图3：轻工制造板块PE_TTM低位 资料来源：Wind，中邮证券研究所备注：右轴为PE-TTM数据 请参阅附注免责声明 图4：轻工制造板块公募基金持仓比例处于历史低点 资料来源：同花顺，中邮证券研究所 6 1.3板块业绩：基本面触底，业绩改善可期 基本面触底，2023Q2业绩确定性强。2022年轻工制造板块收入为6063亿元，同比+1.96%；归母净利润为253亿元，同比-32.41%。2023Q1单季度板块收入为1266亿元，同比-8.38%；归母净利润为50亿元，同比-27.67%，收入同比承压，同比降幅略有扩大，主要为2022Q4终端消费客流下滑、需求释放、企业排产节奏放缓，利润端下滑幅度大于收入端，主要为年初以来随着下游消费需求的释放，各大家居企业加大对客流的抢夺，但由于订单及产能释放不充分，固定费用未摊薄，短期有所承压。板块基本面触底，展望Q2，细分子行业家居公司在手订单水平较高，对Q2业绩形成支撑，且成本改善态势明确，基本面边际向上可期。 图5：2023Q1轻工板块收入同比-8.38% 资料来源：Wind，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 图6：2023Q1轻工板块归母净利润同比-27.67% 资料来源：Wind，中邮证券研究所 7 8 8 二 家居板块： 在手订单支撑Q2业绩，家居出口订单逐步改善 2.1在手订单充足，618大促积极布局 在手订单充足，对Q2业绩有支撑。年后以来地产销售逐步恢复，企业生产、物流、营销以及家居消费需求释放等，各家公司加 大促销力度，借助开门红、315大促、经销商峰会等活动，且营销模式不断创新，实现流量的不同抢夺，并快速将其转化为订单， 从领先企业的在手订单看，头部企业在手订单保持较高水平，对Q2业绩有所支撑。 618大促进行时，全域营销加速抢抓客流。618大促活动期间为家居行业Q2传统促销旺季，今年618大促作为疫后的第一个年中大促，各家家居企业积极备战618，线上线下深度融合，全域营销加速，抢占市场、拉动销售，进一步扩大市场影响力。从本轮618大促来看，家居直播卖货逐步成为标配，消费者对于家居产品品质和舒适度以及个性化等要求逐步凸显。 图7：家居领先企业在手订单充足（亿元） 资料来源：Wind，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 图8：家居618大促来袭 资料来源：各家天猫旗舰店，中邮证券研究所 9 2.2竣工端表现较好，家具类零售温和复苏 竣工端延续靓丽修复，销售端有所回暖。2023年以来竣工端延续逐月修复趋势，图9：住宅销售面积有所回暖 2023年1-4月住宅竣工面积累计同比+19.20pct，竣工端表现靓丽；销售面积持 续改善，2023年1-4月商品住宅销售面积累计同比+2.70pct，新建商品房销售市场继续向好。 4月家具类零售温和复苏。对地产后周期家居板块而言，家具零售渠道订单有所受益修复，2023年4月家具类零售额累计同比+4.3%，呈温和复苏趋势，此外，618大促进行，各大家居公司积极备战，全域营销积极抢占市场份额。 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 商品房销售面积:住宅:累计同比 图10：住宅竣工面积持续修复 80% 60% 40% 20% 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 0% -20% -40% -60% 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图11：家具类零售温和复苏 房屋新开工面积:住宅:累计同比房屋竣工面积:住宅:累计同比 资料来源：Wind，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 资料来源：Wind，中邮证券研究所 10 2.3存量房&二手房需求释放，整装渠道抢占先机 存量房&二手房翻新需求释放，将成为主要家居消费需求。据奥维云网，2023年全国预计竣工交付项目约3500个，体量约300万套，竣工交付拉动家居行业需求。此外，二手房装修、改善型装修和局部装修逐渐成为装修市场上不可小觑的消费需求，预计2023年二手房市场整体成交规模超300万套，而老房翻新方面，以全国城镇住宅3.6亿套，年2%翻新率计算，每年将有约720万套装修需求。存量房以及二手房消费需求市场陆续释放，将持续驱动家居行业发展。 整装风潮起，头部家居公司积极布局。家居行业消费客流愈加分散，各家公司多维开拓新渠道和新模式，赋能终端拓宽引流入口。其中，整装需求迭起，各家家居公司积极布局整装渠道，索菲亚于2019年切入整装渠道，2022年整装渠道收入同比+115%，增长迅速；欧派 于2018年开始试点推进整装大家居，目前也形成了欧派+铂尼思双品牌；志邦也于2022年发布“超级邦”装企服务战略，发力整装渠道。 图12：存量房市场需求持续释放图13：领先企业整装套餐及整装战略发布 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 2010201120122013201420152016201720182019202020212022 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 商品住宅销售面积（万平方米）同比增长 资料来源：Wind，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 资料来源：欧派集团官方公众号，泛家居圈，公司公告，中邮证券研究所 11 2.4智能家居：千亿赛道，行业前景持续向好 智能家居行业增速可观，AI技术整体渗透显著。得益于居民可支配收入提高叠加消费者对居家幸福感及体验感的不懈追求，智能家居增速持续向上。据艾瑞咨询数据显示，2022年我国智能家居市场规模为4517亿元，2019至2025年复合增速可达17.07%。 智能家居产业链完善，入局者众多。智能家居上游为元器件、底层技术提供商，中游为智能家居系统及设备制造商，包括如全屋智能以及智能单品，其中智能单品方面，智能马桶以及智能晾晒行业稳步发展，上市公司主要参与者包括公牛集团、好太太、瑞尔特、箭牌家居、惠达卫浴等在内，参与者众多。 图14：中国智能家居行业不断演进图15：智能家居千亿赛道 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 2019202020212022E2023E2024E2025E 智能家居市场规模（亿元）同比增长 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 资料来源：艾瑞咨询，中邮证券研究所