燃料油月报：市场短期压力有限，关注俄罗斯供应趋势

期货研究报告|燃料油月报2023-06-04 市场短期压力有限，关注俄罗斯供应趋势 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 由于基本面利好&利空已基本得到定价，短期FU、LU单边价格主要波动来源于宏观面和原油端。如果宏观情绪改善（或欧佩克超预期减产），原油价格持续反弹，那么 FU、LU单边价格均有望跟随上涨，可以关注逢低多的配置机会。中期视角下，我们维持“高硫强、低硫弱”的市场格局判断，高低硫价差或持续受到压制。 核心观点 ■市场分析 今年以来，燃料油市场呈现🎧“高硫强、低硫弱”的格局。分开来看，我们认为高硫燃料油基本面有望在二季度保持坚挺，市场结构或继续受到支撑。但利好已基本兑现，高硫油裂解价差缺乏进一步的上行驱动，或进入区间震荡格局；低硫油方面，近期供需两端�现一些边际上的利好因素，市场短期压力有限。但产能增长、需求受限的格局并未显著逆转，市场结构难以持续走强。 由于基本面利好&利空已基本得到定价，短期FU、LU单边价格主要波动来源于宏观面和原油端。考虑到原油方向仍不明朗、且波动率较高，因此建议保持谨慎。如果宏观情绪改善（或欧佩克超预期减产），原油价格持续反弹，那么FU、LU单边价格均有望跟随上涨，可以关注逢低多的配置机会。 策略 短期观望为主，若原油企稳反弹，可考虑逢低多FU或LU主力合约 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；LU仓单大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油供应降幅不及预期；伊朗燃料油�口超预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：油价或维持区间震荡格局，关注欧佩克会议结果4 高硫燃料油：消费端支撑仍存，关注俄罗斯供应趋势6 炼厂检修&欧佩克减产影响下，燃料油供应增量受限6 高硫油消费端保持坚挺，但后续增量或有限7 低硫燃料油：市场短期压力有限，但弱势仍难以逆转9 船燃需求边际改善，低硫油市场短期压力有限9 新产能将逐步释放，中期供应压力仍较为显著10 图表 图1:全球原油库存丨单位：百万桶4 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶4 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶5 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶5 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶5 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶5 图7:俄罗斯原油发货量丨单位：千桶/天6 图8:俄罗斯成品油发货量丨单位：千桶/天6 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月6 图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月6 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月7 图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨7 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月8 图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月8 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月8 图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月8 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶8 图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶8 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨9 图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶9 图19:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶9 图20:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶9 图21:中国集装箱�口运价指数丨单位：无10 图22:BDI运价指数丨单位：无10 图23:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨10 图24:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图25:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天11 图26:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月11 原油：油价或维持区间震荡格局，关注欧佩克会议结果 5月份国际油价维持区间震荡格局，目前市场依然处于宏观担忧与基本面收紧预期的博弈之中。按照目前的平衡表推演，下半年全球原油库存将显著去化，但之所以油价每每试图上涨都面临巨大阻力，我们认为除资金面的影响外，油市还面临一些潜在的风险因素：1、伊朗石油重返。路透报道国际原子能机构解决了目前部分伊朗核问题，有助于推动伊核谈判重启，欧佩克表态欢迎伊朗在制裁解除后重返市场，市场担忧伊朗石油重返市场带来供应大幅增加；2、系统性经济风险。短期事件是美国债务上限谈判的不确定性。不过随着法案通过，美国政府关门以及债务违约的尾部风险得以避免。但这并意味着宏观风险完全消退。但实质性证伪前，衰退交易或持续笼罩着原油市 场；3、欧佩克+内部分歧。近期沙特对俄罗斯未能履行减产协议表示不满，船期数据显示俄罗斯可能并未履行50万桶/日的减产承诺，俄罗斯的作弊行为违背了限产联盟减产的初衷，也让市场担心其他国家是否履行减产。 短期来看，随着美国债务上限的靴子落地，目前关注焦点在于欧佩克的动向，周末的会议结果将是重要的风向标。在我们看来，虽然存在分歧，俄沙限产同盟破裂的概率很小，类似2020年3月价格战的情况不会在此次会议上重演。本次会议大概率维持现 有减产不变并强化减产国家的遵守力度，因为在4月初的欧佩克自愿减产才刚刚实施，且欧佩克可以随时召开临时会议来协调减产。之所以限产联盟会坚持限产保价策略主要来自两方面原因，一是限产联盟对高油价存在诉求，目前沙特财政平衡油价在80至90美元/桶，俄罗斯财政平衡油价高达114美元/桶，沙特需要高油价来推动改革，而俄罗斯需要高油价来应对战争投入；二是由于美国页岩油行业资本开支显著下滑、产量增长放缓，限产联盟不必像以前那样担心减产后市场份额被美国页岩油侵蚀。因此，未来欧佩克或坚持限产政策，且不排除在油价下跌时加大减产力度。 总体来看，我们认为在超预期的利好/利空事件�现前，原油价格将维持区间震荡格局，对于下游能化品成本中枢缺乏明确的方向指引，但需要注意短时间内的大幅波动对相关商品期货头寸的冲击。 图1:全球原油库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2023202220212020ICEBrentNymexWTI 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 010203040506070809101112 135 115 95 75 55 35 15 2022/012022/042022/072022/102023/012023/04 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2022/062022/092022/122023/032023/06 10 8 6 4 2 0 -2 -4 2022/062022/082022/102022/122023/022023/04 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 135 115 95 75 55 35 15 120 110 100 90 80 70 60 130 120 110 100 90 80 70 60 2022/062022/092022/122023/032023/06 2022/062022/092022/122023/032023/06 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：消费端支撑仍存，关注俄罗斯供应趋势 炼厂检修&欧佩克减产影响下，燃料油供应增量受限 此前市场预计在欧盟对俄原油&成品油禁运逐步落地后，俄罗斯整体石油供应量将显著下滑。但实际上从目前对物流及消息面的跟踪来看，俄罗斯的减产并不明显，原油�口量处于高位水平。不过二季度俄罗斯炼厂进入检修季，其燃料油�口在4月份明显回落，5月份�现回升迹象。参考船期数据，俄罗斯5月份高硫燃料油发货量预计达到230万吨，环比4月份增加13.5万吨，同比去年下降30万吨。与此同时，伊朗燃料油 �口保持低位，5月份发货量预计为73万吨，同比去年减少51万吨。今年伊朗燃料油�口呈现�显著的同比下降态势，或反映当地炼厂升级后燃料油收率的减少。 目前来看，我们认为在全球重油结构性趋紧、炼厂装置陆续升级的大环境下，高硫燃料油供应将持续受到抑制。但随着俄罗斯炼厂检修结束，可能给国际市场带来边际上的供应增量，需要予以关注。 图7:俄罗斯原油发货量丨单位：千桶/天图8:俄罗斯成品油发货量丨单位：千桶/天 俄罗斯原油发货量同比变化俄罗斯成品油发货量同比变化 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2022/072022/092022/112023/012023/032023/05 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2022/072022/092022/112023/012023/032023/05 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图10:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -5002022/072022/092022/112023/012023/032023/05 1000 1500 35002500 2000 1500 1000 500 -0 - 2022/072022/092022/11 2023/012023/03 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图11:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图12:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2023202220212020 1000 500 0 2022/072022/092022/112023/012023/032023/05 -500 1000 1500 1500 - - 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 高硫油消费端保持坚挺，但后续增量或有限 今年以来，炼厂对燃料油采购需求较为旺盛，尤其我国进口了大量燃料油作为炼化原料（而非船舶燃料）。此外，美国作为燃料油重要进口国，其采购量在春季检修过后也呈现增长态势，共同形成市场对燃料油资源的竞争。但往前看，随着高硫燃料油裂解价差攀升、汽柴油利润回落（尤其是柴油），以燃料油作为原料的利润有所收缩，对于部分炼厂（无法采购折价的俄罗斯、伊朗等地燃料油）的需求存在下滑预期，这一点从美国5月份燃料油进口量的减少也可以得到印证。但与此同时，中国方面的需求仍保持坚挺，尤其在近期稀释沥青通关�现延迟的背景下，地炼对燃料油资源的采购力度还在延续。因此，我们认为炼厂端对高硫燃料油的需求在短期依然偏强，但考虑到上半年的高基数，未来很难再有进一步的增长驱动，不排除下半年边际回落的可能。 相比之下，发电端需求的季节性趋势则更为直接和明朗，主要的消费来源是中东地区。随着沙特等国气温上升，当地电