燃料油周报：供应端压力仍存，燃料油市场短期驱动有限

期货研究报告|燃料油周报2022-11-13 供应端压力仍存，燃料油市场短期驱动有限 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 陈莉 020-83901030 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421 梁宗泰 020-83901031 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404 投资咨询号：Z0015842 联系人 裴紫叶 15801022486 peiziye@htfc.com 从业资格号：F03100446 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 近期原油价格剧烈震荡，来自宏观面、基本面、地缘政治的多空因素交织。基于原油平衡表趋于收紧的预期，如果宏观情绪能有所缓和，油价依然存在上行风险，FU、LU单边价格也有望跟随上涨，但阻力因素依然存在，不宜对原油抱太高预期。站在燃料油自身基本面的角度，短期市场驱动有限，未来可以关注高低硫价差边际收敛的机会。 投资逻辑 ■市场分析 上周原油价格呈现震荡走势，要持续突破仍显动力不足。近期美元指数回落对油价形成一定利好，但当前全球经济形势仍不容乐观，上周EIA下调了对2023年的石油需求预期。此外，作为通胀重要因子的原油价格上涨将引发全球政府与央行政策的负反 馈，因此油价如果要进一步上涨将面临诸多阻力。但从基本面的角度来看，原油供应偏紧的矛盾仍未缓和。尤其是欧盟对俄罗斯石油禁运时点临近（原油禁令12月5日生 效，成品油禁令2月5日生效），欧盟禁运落地后，俄罗斯石油销售将面临巨大挑战， 其供应或难以保持现有水平，我们目前中性估计下滑幅度在50-100万桶/天，叠加欧佩克的减产，今年冬季原油平衡表存在边际收紧的预期，油价下方支撑同样较为稳固。在这样的环境下原油市场或维持剧烈震荡的格局，作为下游的燃料油将持续受到扰动。 就燃料油自身基本面而言，目前还没有�现决定性的变化，不过高低硫燃油强弱态势有一定收敛，二者价差也从高位小幅回落。具体而言，在裂解价差降至历史低位区间后，高硫燃料油作为炼化原料与船舶燃料的经济性提升，进而吸引了一定来自炼厂和 （脱硫塔）船舶的增量需求。但这个因素目前来看还无法逆转燃料油的过剩局面，高硫燃料油依然面临来自供应端的压力。其中，俄罗斯燃料油发货量还未�现大幅下滑的迹象。根据船期数据，俄罗斯11月发货量目前估计在431万吨，环比10月减少 108万吨。但由于时间还处于11月中旬，按历史经验来看到月底前船期数据会进一步上修，而参考周频发货量来看俄罗斯�口依然维持在高位水平，俄罗斯当前的�口趋势使得亚洲高硫供应压力延续。此外，在炼油利润尚可的环境下，秋检期结束后全球炼厂开工负荷也存在提升的预期。往前看，高硫油市场潜在的变盘时点可能在明年一季度，随着欧盟对俄成品油禁运生效，如果俄罗斯炼厂开工受到制裁影响而显著下 滑，则其燃料油供应预计将随之减少，届时高硫燃料油的过剩矛盾能得到缓和，当下处于历史低位区间的裂解价差也存在一定修复空间。 低硫燃料油方面，近期基本面开始�现边际转松的迹象。随着秋检期逐步结束，海外炼厂低硫油供应呈现增长态势，现货贴水及月差结构有所松动。不过目前海外柴油裂解价差及对低硫油价差均维持在高位区间，对低硫燃料油市场形成一定支撑。往前看，柴油与低硫燃料油供应还有进一步增长的空间。潜在增量或来源于我国成品油�口的增加、中东产能的提升（沙特Jazan、科威特Al-Zour）以及欧洲炼厂罢工影响的消退，因此我们认为到年底低硫油价差结构（月差、裂解价差）不会有太强的上行驱动。到了明年一季度，欧盟制裁导致俄罗斯柴油供应下滑可能对市场形成一定边际收紧的影响。 策略 FU、LU单边价格中性偏多；关注LU-FU价差由高位收缩的机会 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；低硫燃料油国产量超预期；LU仓单大幅增加；FU仓单量大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；冬季电厂端低硫燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油�口超预期 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：千桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图33:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图34:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图33:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图34:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图33:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图34:新加坡高硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图33:新加坡低硫船用燃料油销量丨单位：千吨11 图34:新加坡低硫MGO销量丨单位：千吨11 图33:新加坡燃料油进口量丨单位：吨12 图34:新加坡燃料油�口量丨单位：吨12 图33:中国燃料油进口量丨单位：吨12 图34:中国燃料油�口量丨单位：吨12 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2022/11/132022/11/62022/10/14 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2021/042021/082021/122022/042022/08 3500 3000 2500 02/202307/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 1000000 800000 600000 400000 200000 成交持仓比（右轴） 主力合约成交量（左轴）主力合约持仓量（左轴） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 成交持仓比（右轴）FU总成交量（左轴）FU总持仓量（左轴） 2.0 1.5 1.0 0.5 0 2022/10/312022/11/07 0.0 0 2022/10/312022/11/07 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 -30.0 -35.0 -40.0 -45.0 2022/062022/072022/082022/092022/102022/11 0.9 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 0.5 2022/062022/072022/082022/092022/102022/11 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2022/11/132022/11/62022/10/14 7500 6500 5500 4500 3500 2500 1500 2021/042021/082021/122022/042022/08 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 12/202202/202304/202306/202308/202310/2023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 成交持仓比（右轴） 主力合约成交量（左轴） 200000主力合约持仓量（左轴） 150000 100000 50000 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 250000 200000 150000 100000 50000 成交持仓比（右轴）LU总成交量（左轴）LU总持仓量（左轴） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0 2022/102022/102022/102022/112022/11 0.0 0 2022/102022/11 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTI LU主力-FU主力 35 30 25 20 15 10 5 2022/07/192022/08/192022/09/192022/10/19 2400 2200 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 2022/9/202022/10/42022/10/182022/11/1 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) SHFEFU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 1200 1000 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) INELU主力结算价(换算为美元) 新加坡高硫380掉期M-1 250 200 150 100 50 0 -50 2020/122021/062021/122022/062022/052022/08 数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院数据来源：Platts