美国5月非农就业数据点评：失业率超预期上行，或利于暂停加息

│ 失业率超预期上行，或利于暂停加息 ——美国5月非农就业数据点评 宏观事件: 美国5月失业率意料之外显著上行到3.7%；劳动力参与率不变，为62.6%，或已达高点，失业率上行印证就业市场热度有边际走弱的迹象。劳动力市场走弱，短期继续加息概率或更低。市场估计美联储6月不加息的概率超过7成。 事件点评 失业率超预期上行，但劳动参与率或已达高点 美国5月失业率为3.7%，意料之外显著上行，较上月高0.3%，高于预期的3.5%。失业率的变化显示美国劳动力市场虽然整体仍然不错，但确实在降温，印证了其他劳动力市场数据显示的就业市场需求可能已经开始下降的迹象。劳动参与率回升或已到达高点，因为从结构上来看，16-19岁年轻人和25到54岁人群的劳动参与率已经回升到疫情前，但是55岁以上人群劳动参与率并无任何回升趋势。 非农就业增长强劲，仅2个行业负增长 美国5月非农就业季调后增加了33.9万人，高于预期19.5万人，创下连续第13个月超出预期的纪录。同比非农就业增长或在年底回落到200万人左右规模。从行业结构看，5月份私人部门仅制造业和信息业就业减少。最大增幅前三的行业为教育和保健服务、专业和商业服务、休闲和酒店业，这三个行业加起来的新增就业占到5月全部新增就业的62%。 存量就业总体虽然恢复，但还有4个行业未恢复 非农就业在2022年6月就已经超过了疫情前的历史新高，已新增370万人就业，但是相比疫情前的线性趋势还有明显差距。分行业就业的存量来看，不同行业的总体恢复情况差异很大。受疫情直接冲击最大的休闲和酒店业就业人数较疫情前仍有距离，还有34.9万人左右的缺口；而恢复得最好的专业和商业服务行业已经超过疫情前水平超过161.6万人。 时薪增幅放缓大趋势或有助于通胀回落 5月平均时薪同比增长4.3%，低于预期值4.4%，也比上月略低，环比增长 0.3%。时薪增幅总体走势或有助于通胀回落。如果以CPI增幅来作为标准，时薪增长跑赢通胀的只有休闲和酒店业、零售业、教育和医疗服务行业和专业和商业服务业。其他行业的时薪增长都没能跑赢通胀。 风险提示：美联储鹰派超预期，通货膨胀超预期 证券研究报告 2023年06月05日 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002电话：0510-85187583 邮箱：yanglx@glsc.com.cn 相关报告 1、《如期加息25基点，政策利率或已达顶点美联 储5月议息会议点评》2023.05.04 2、《PMI环比回落的背后4月PMI数据以及政治局会议点评》2023.05.03 3、《财政收入有所好转，基建支出发力明显3月财政数据点评》2023.04.19 宏观报告 宏观点评 1.失业率超预期，但劳动参与率或已达高点 1.1.失业率预期之外上行到3.7% 失业率超预期上行 美国5月失业率为3.7%，意料之外显著上行，上月为3.4%，预期3.5%。 图表1：近3年美国失业率(%)图表2：美国失业率(%) 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2020-012021-012022-012023-01 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1948-011968-111989-092010-07 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 失业率的变化显示美国劳动力市场虽然整体仍然不错，但确实在降温。数据公布后，市场估计美联储6月继续加息的预期变化不大，目前不加息的概率仍超过7成。 非农数据公布后，美债收益率短线上涨，美国三大股指收涨，现货黄金短线下跌近，美元指数短线拉升。 图表3：美联储6月会议加息概率(%) 资料来源：CME，国联证券研究所整理 仅仅从劳动力市场数据看，失业率上行意味着劳动力市场在下行，但在当下的情景下，失业率上行意味着美联储面对的加息压力变小。市场预期的6月加息概率较一周前明显下降或许部分是对这种考虑的定价。 物价稳定、金融稳定和经济软着陆这几个目标要想同时实现是美联储目前面对的巨大挑战。在6月会议之前还会公布5月的CPI数据，这将是决定6月是否加息的 最后一份重要数据。如果通胀数据回落超预期，美联储就有更多可能性在6月暂停加息。 图表4：美联储的政策抉择图表5：美国通胀率(%) 保持物价稳定 经济软着陆 维持金融 稳定 8 6 4 2 0 2015-01 -2 2018-01 2021-01 10 CPI核心CPIPCE核心PCE 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 失业率5月上升显示劳动力市场在降温，印证了其他劳动力市场数据显示的就业市场需求可能已经开始下降的迹象。 职位空缺率的数据显示在边际上就业市场的热度还在下行的通道，但是总体的热度还明显高于2020年疫情开始前的水平。4月的职位空缺率为6.1%，上月为5.9%，较前值上涨0.2%，但整体上还是延续高位回落的大趋势，较2022年3月的峰值7.4%已经回落了1.3%。 4月职位空缺数在2月和3月跌破1000万之后再次回到1000万以上。同时，总职位空缺数除以失业人数衡量的劳动力市场松紧程度也略微上涨，4月为1.78较3月1.66上涨0.12。不过如果相比2022年初的峰值超过2，目前仍较高位明显回落，也就是说每一个失业的人平均面对1.78个潜在的就业机会。但还处于远超过2020疫情前的经济扩张周期的位置，2020年疫情开始前仅略高于1.2。 图表6：职位空缺率(%)图表7：就业市场热度 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2000-112005-112010-112015-112020-11 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2000-122005-122010-122015-122020-12 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 另外从一些其他更高频的衡量就业市场的数据里，我们也可以看到一些就业市场开始下行的迹象。周度数据中，持有失业保险的失业率5月20日为1.2%，较最低 点上升了0.3%。持续领取失业金人数较2022年中达到的最低值已经上升了近50万人。 图表8：当周初次申请失业金人数（万人）图表9：持续领取失业金人数（万人） 1004 803 60 2 40 201 00 2021-01-022022-01-022023-01-02 失业率:持有失业保险(右轴)当周初次申请失业金人数 600 500 400 300 200 100 0 2021-01-022022-01-022023-01-02 持续领取失业金人数最低值 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 当周初次申请失业金的人数大趋势上看也较低点有小幅上升，从月度的均值来看， 5月平均为23.78，4月平均为23.70万人变化不大，但较3月上升了2.7万人，3月 平均为21万人。 图表10：月均值：当周初次申请失业金人数（万人） 月平均:当周初次申请失业金人数最低值 100 80 60 40 20 0 2021/1/12021/10/12022/7/12023/4/1 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.2.5月劳动参与率持平或已到达高点 总劳动参与率 劳动力参与率为62.6%，近3月都未变化，为疫情之后的最高值。不过劳动参与率距离疫情前的高点63.3%，还有超过0.7%的差距。 从年龄结构的分解来看，劳动参与率进一步回升或有困难，由于55岁以上人群劳动参与率并无回升趋势，整体的劳动参与率或已经达到高点。 劳动参与率不再上升意味着劳动力不再上升，而劳动力是失业率的分母，所以劳动参与率或达高点让失业率上升更容易。 图表11：美国劳动参与率(%)图表12：美国劳动参与率(%) 疫情补助退出 63.5 63 62.5 62 61.5 61 60.5 60 2020-012020-102021-072022-042023-01 68 66 64 62 60 58 56 54 52 1948-011978-012008-01 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 年龄结构 从劳动参与率的年龄结构上可以看出为什么总体劳动参与率后续恢复的动力不 足。劳动参与率分为4个年龄人群组。16-19岁年轻人和25-54岁人群的劳动参与率已经回升到超过疫情前的高点；20-24岁人群的劳动参与率虽然没有疫情前的高点高，但是整体波动的区间基本上也已经恢复到接近疫情前；但是55岁以上人群并未恢复 到疫情前水平。由于55岁以上人群劳动参与率并无回升趋势，整体的劳动参与率或已经达到高点。 16-19岁年轻人的劳动参与率很早就已经完全恢复到疫情前的水平；20-24岁人群的劳动参与率虽然没有回到疫情前的高点，但是较疫情前的低点已经恢复很多，5月为71.5%，较疫情期间的低点64.4%总共恢复了7.1%。近6个月平均为71.5%，接近2019年底的6个月平均72.1%，差距只有0.5%。 图表13：16-19岁人群劳动参与率(%)图表14：20-24岁人群的劳动参与率(%) 39 38 37 36 35 34 33 32 31 30 2017-042018-072019-102021-012022-04 16-19 75 73 71 69 67 65 63 2017-042018-072019-102021-012022-04 20-24 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 25-54岁作为最主要的工作人群，其劳动参与率恢复的趋势较16-19岁年轻人的年龄组慢，但现在也已经回到疫情前水平。5月为83.4%，已经超过2020年1月83.1%的疫情前最高点水平。 相比之下55岁以上人群的劳动参与率5月份持平4月，只有38.4%，较疫情最低点38.5%还低了0.1%。老年人群的劳动参与率并没有回升的趋势显现，回升动力不足。 图表15：25-54岁人群劳动参与率(%)图表16：55岁以上人群的劳动参与率(%) 84 83.5 83 82.5 82 81.5 81 80.5 80 79.5 79 2017-042018-072019-102021-012022-04 25-54疫情前高点 41 40.5 40 39.5 39 38.5 38 2017-042018-072019-102021-012022-04 55+ 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 2.非农就业增长远超预期 2.1.仅2个行业就业减少 总新增就业 美国5月新增非农就业人口33.9万，预期19.5万，几乎是市场预期增加人数的 两倍，实际数据超出预期6个标准差，创下连续第13个月超出预期的纪录。而且前 两个月的新增就业人数均上修，3月和4月合计上调9.3万人。 由于新冠疫情的扰动，非农新增就业的季调数据可能存在异常的噪音。季调的非农就业数据是一个环比概念，是相对于上个月的增长。5月非季调的非农就业增加92万人，4月为94.6万人。 图表17：环比新增非农就业(万人)图表18：同比新增非农就业(万人) 1,000 500 0 非季调季调 2,00 0 非季调 季调 0 0 2016/1/1 0 2019/1/1 2022/1/1 0 1,00 -5020016/1/12019/1/12022/1/1 -1,000 -1,500 -2,000 -2,500 -1,00 -2,00 -3,000 来源：Fred，国联证券研究所来源：Fred，国联证券研究所 如果计算相对于去年同月的增长，这样计算的同比的增长就不会被季节调整影响。另外同比数据相当于考虑了12个月的变化，也更不易受一两个月数据波动的影响。 从同比增长的数据看，5月非季调的非农同比增长401.5万人，上月为393.7万； 季调同比增长406