家电行业动态分析：更新，添置：空调市场隐秘的角落

空调更新需求逐步释放：空调的需求可分为新增需求、添置需求、更新需求。由于新增需求与新房销售直接相关，投资者关注较多；而另外两项需求难以直接测算，较为隐蔽，投资者关注较少，通常将其视为稳定变量。而实际上，添置与更新需求正在发生变化。我们认为，疫情影响了2020~2022年国内空调的添置与更新需求，在管控放开阶段，这部分需求将会释放，行业逐步复苏。我们测算，相较于2017~2019年，2020~2022年，国内空调添置与更新需求累计减少超过2000万台（表1及假设条件）。我们认为，这部分需求有望在疫情后的三年回补，回补进度将受到消费景气、天气影响。根据产业调研，我们观察到今年以来，空调头部企业的安装卡均实现了不错的增长，反映出终端需求恢复，也印证了我们的观点。 如何看待空调内销量CR2下降：根据产业在线，2022~2023Q1格力、美的空调内销量份额之和同比-4.1/-4.8pct，同期奥克斯、长虹等空调品牌内销量份额有所提升（图1），行业内销量CR2下降。在原材料价格下行阶段，我们看到2023Q1二线白电品牌盈利能力也在改善。空调行业产生这种现象，与国内消费景气波动、龙头品牌未进行价格战相关，并非是头部企业在产品与渠道的竞争力减弱。我们认为，长期来看，国内空调行业产业链发展成熟，竞争格局稳固，头部公司具有产品与渠道优势，随着消费景气逐步恢复，龙头销售市占率有望提升。 白电企业盈利能力有望改善：成本方面，从2022Q3起，主要原材料价格下行，这将提振白电公司盈利能力；价格方面，根据奥维数据，今年以来，格力与美的线下空调零售均价提升、线上价格稳健（图2~3）。从财报上，我们也看到2023Q1白电企业毛利率有不同程度提升（格力/美的/海尔/美菱Q1毛利率分别同比提升+3.8/+1.9/+0.2/+2.0pct）。在成本低位阶段，我们预期白电公司今年业绩弹性较大。 投资建议：消费疫后复苏，地产政策触底，年初以来家电景气有所恢复。其中空调的恢复节奏相对较快，这得益于空调跟新需求逐步释放。结合去年的基数效应考虑，今年二季度空调行业的基本面有望出现明显复苏。我们推荐美的集团、格力电器、海尔智家、海信家电、三花智控。 风险提示：成本大幅上涨、竞争格局恶化、测算假设存在局限性 为了测算国内空调添置&更新需求，我们做出以下假设与说明，测算结果如表1所示： 1）我们认为，每年空调内销出货量-当年渠道库存变化量=空调需求（新增）+空调需求（添置&更新）。其中，空调需求（新增）=新建住宅所带来的空调需求量，空调需求（添置&更新）=存量房中，居民换新、添置空调的需求量； 2）根据我们前期发布的深度报告《迟来的爱——【家电先生算账】卷二：地产对空调销售的影响有多大？》，空调购买滞后于新建商品住宅5个季度； 3）我们假设新建商品住宅对空调需求为套均2台，测算空调更新&添置需求； 4）假设新建住宅套均面积为同期30大中城市新建商品房销售套均面积； 5）我们以类似的思路，测算国内冰洗的添置&更新需求，探讨大家电销售表现是否有一致性，结果也如表1所示。需要留意的是，冰洗测算暂不考虑渠道库存。 近三年，国内空冰洗的添置&更新需求下降。以空调为例（表1所示），我们取2017~2019年，空调添置与更新需求量的平均值，若以此为标准，则2020~2022年，国内空调添置与更新需求量累计减少2300多万台，这部分需求有望在疫后三年回补，冰洗情况与空调类似。 表1：受疫情影响，国内空冰洗添置&更新需求下滑 我们对新建商品住宅的空调套均需求进行敏感性测算。我们假设新建住宅套均空调需求为0.5~3台（如表2所示），参考前文假设，对2020~2022年国内空调添置与更新需求量累计减少量进行测算。 表2：对新建商品住宅套均空调需求量进行敏感性测算 图1.奥克斯、长虹等品牌空调内销量份额提升 图2.各个空调品牌线下零售均价提升 图3.近期，格力、美的空调线上均价同比较为稳定 风险提示 1.成本大幅上涨 空调最为主要的原材料为压缩机、电机等原材料，其采购价格与大宗商品的价格波动密切相关。如果原材料价格出现超出预期的波动，将对企业的生产经营产生不利影响。 2.竞争格局恶化 行业内企业数量多，市场竞争较为激烈，各企业之间的竞争已经从低层次的价格竞争逐渐升级到品牌、渠道、质量、服务、管理等的综合能力竞争。市场竞争的加剧可能导致行业平均利润率的下滑，从而对企业的生产经营带来不利影响。此外，为了维持生存和发展，不排除部分竞争力较弱的企业通过以次充好、甚至冒充名牌产品等恶性竞争手段进行销售，这些不规范行为会使消费者对厨电产品产生疑虑，进而对整个行业和公司的发展产生不利影响 3.测算假设存在局限性 我们对国内空调更新与添置需求提出测算假设，若测算假设条件与实际背离较大，可能会对测算结果带来较大的误差。