怡和嘉业-调研纪要
个人体会： 国产呼吸机龙头，有一定认知差，市场觉得呼吸机是疫情产品，其实公司主营的是家用呼吸机，治疗打鼾的，主营业务反而是受损于疫情。 全球来看，家用呼吸机龙头瑞思迈市值300多亿美元，连续20多年保持稳健增长，怡和嘉业是国产家用呼吸机龙头，怡和嘉业14个亿收入中有12个亿来自于国外，美国市场占比将近50%，代表全球最高端市场对于怡和嘉业的产品认可。家用呼吸机其实是壁垒特别高的产品，完全是靠产品本身的好用程度吸引用户使用，不然用户依从性极差，呼吸控制的算法、硬件设计（涡轮自产、耐久度）、专利矩阵都是壁垒。怡和嘉业能够进入美国市场本身也是基于时代的机遇，飞利浦因为零部件消音棉致癌导致全球范围内大范围撤回产品，2-3年时间没法销售，使得怡和嘉业迅速进入美国市场，铺开渠道。 最近股价大跌：二季度业绩环比降速。当前是长期买点，估值合适。 会议纪要如下：Q：昨天发出的财务总监的辞职 A：主要是个人原因，今年6月份董事会就要换届了，本届高管中，不打算再聘任他为财务总监，我们本来不是想把他裁掉的，只是想调整，但是他认为职业是下滑了，认为职业生涯到了顶点也走了，公司也带上市了。不是财务问题，也不是公司经营问题。如果是财务问题，走了也跳不掉。 他希望，是他把公司开了，不是公司开了他。不希望走入下降通道。职业顶点保留。 人员人选，之前大半个月，一直在面试新的财务总监人选，目前也有新的。 一季度业绩爆炸，一条产品线是医用的，疫情高度相关的，主要是1月份，销售额提升的很快，毛利率也很高，导致一季度业绩增长很快，正常一季度本来也就是30%增长（原计划）。 各个主要市场：符合我们正常预期，美国市场比较特殊，前两年因为飞利浦的召回，少了个竞争对 手，另外召回需要额外的设备，导致体量大了不少。去年由于补充设备，可能原来300万变成了400万台。今年美国市场开始恢复正常的供需关系，美国增长肯定会下来。今年飞利浦可能还不会回归，可能要等到明年了，我们根据市场推测，也不是确切的消息。 我们在美国市场经过这两年多，基本上站稳了，而且没什么负面消息出来，美国患者对我们广泛接受的。只是由于飞利浦回归预期，有些干扰。 除了美国市场，其他国家也都是正增长。 Q：美国市场，大家同时也关注国内市场，呼吸机是相对空白市场 A：我们在国内已经是市场份额最大的，一方面要借助于天然增长率就比较高。如果我们做的不错的话，不应该增长速度比市场要慢。毕竟是绝对头部企业。 相比于国内企业，我们呼吸机的产品线很全，而且我们跟呼吸机配套的睡眠设备诊断的也很全。我们在疾病诊断设备也是国内领先的，虽然设备的销售额不高，但是是筛选患者的主流设备。耗材，也是我们遥遥领先的。另外，我们有个呼吸慢病数据库，只是我们不宣传，因为还不赚钱。 国外市场发育的很早，美国和欧盟光没机器不行，要提供平台。国内目前看不需要这个平台，但是我们已经在国内为了未来演变做好了技术准备。 Q：股权激励给出了全年30%的收入增长目标，美国市场下订单的节奏，和美国经销商的沟通，全年订单情况？A：后面几个季度预期，除了美国其他市场都比较容易预期。美国因为体量太大了，偏差比较大。预计全年业绩达成率，达到我们想要的30%的概率还是比较大的。当时股权激励没有考虑一季度的突发。一季度1月突然增加。 目前和美国3B谈长期合同，双方还是先按照原来合同执行。谈判的话，谁着急谁吃亏。双方还是希望合作继续进行的。 双方交易的细节，利益冲突不大。最近几个月希望达成一个长期的供货合同。 Q：美国，国内，其他海外市场，增速预期 A：目前是国内最快，因为有疫情因素在里面。其他市场增速，目前来看都是正常的。美股一季度是正常的，后面美国提到了确实要减低一些订单，对我们生产有些影响。减也是因为美国的原因，不是我们产品原因。美国市场发生了变化。 Q：北美经销商变化，3B到2A，行业大碗，新品节奏 A：一方面，现有产品继续丰富产品线。继续研发，更好满足国内外客户需求。以及开发mini呼吸机，超小型的，1便携的。同时面向医院的呼吸机也开始涉足。还有医院端，不是ICU的，但是也不是家庭用的。 随着中国老龄化的加剧，很多慢病的治疗在家庭不在医院了。 Q：公司对于未来的毛利率和净利率是否有更高的期待呢 A：未来毛利率保持相对稳定。净利率，最近几年可能会有一点点的上升，还是希望利润能够花出去投入到研发上。 Q：美国经销商，包括3B，4月份以来给我们订单节奏如何，美国今年是负增长？ A：具体数不便透露。全年整个预期，美国代理商也说不了。最近几个月，给出的数量还是符合我们预期，比较稳健的台数没有太大的波动。 医疗端这块，主要是1月份，2月份带了点尾巴。 预判今后几个月对业绩不会带来特别大的。后面几个月业务都是常态的了。 新品：制氧机，去年才开始销售，没赶上疫情。后半年带来一些销售增量。另外，一月份卖了不少设备，耗材采购来看，医院还在持续采购我们的设备。 Q：创新药公司在研发OS药物，肥胖病人减肥，长期影响行业未来使用的量 A：治疗睡眠呼吸暂停，呼吸机是最主流的一种。除此之外，第二成熟就是手术。甚至有装一个起搏器。您说的减肥也是一个，减肥是一个最大的原因。减肥也不是那么简单的。目前各种治疗方法来看，起码最近10年，治疗OSA的方法，还是睡眠呼吸机最主要的，其次就是手术。 Q：2022年呼吸机在美国价格是提升的？ A：价格一直是比较稳的。22年价格提升很大部分原因是芯片涨价。经销商也同意了。价格就涨上去了。长期来看，价格是稳定的。 Q：订单是否有积压的情况，产能利用率A：产能利用率大概80-90%的样子。 Q：长江医药，耗材面罩这块，海外市场对面罩评价如何 A：海外耗材销售，主要是几个大渠道垄断的。简单靠性价比不行，但是没有性价比更不行。欧美客户，都一样，他们是一个集团性的客户，非常理性，不是个人客户，个人可以通过营销手段进行洗脑和品牌塑造。但是大客户非常理性，切换产品成本很高，如果本来是卖的飞利浦的产品，突然换成我们的，进货的，所有销售人员，售前售后的培训，全部都得换，所以很难换，飞利浦让我们有了机会，迅速替换，既然进来了，切换成本已经付出了，只要我们产品不出什么问题，就不会换。他们也意识到，依赖于单一厂家是很危险的，所以我们肯定会继续留在这个系统里，而且欧美客户品牌忠诚 度是比较高的。 Q：我们是依据什么判断飞利浦回归时间是明年的，今年预期是什么？ A：这个是我们根据各方面的信息，判断他今年可能做完那些工作，回来也比较晚，大概率明年才能够回归。没有十足的把握一定是这样的。 第二个，对于美国预期，增长率肯定不会像去年那样，数量也是一个稳态。稳到什么数，代理商也不清楚。量也不会比去年增长很多，但是也不会一下子下降很多。 飞利浦的一些渠道人员也离职了，回归需要重建渠道。然后飞利浦今年也没做什么销售规划。 Q：有没有做内部的一些计划，或者是和美国那边代理商沟通，假设明年飞利浦回来的话，我们还有信心完成，今年30%，明年得完成计划？ A：明年即使飞利浦回归，我们也还是比较有信心的。这两年问题是美国增长太快了。
