债市情绪面周报（5月第4周）：超长债换手率下行，卖方观点中性

固定收益 点评报告 超长债换手率下行，卖方观点中性 ——债市情绪面周报（5月第4周） 报告日期：2023-05-29 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 卖方市场情绪指数：利率加权情绪指数较上周增加，4家机构观点偏多本周机构对利率债看法中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.22，较上周增加0.03；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.20，较上周减少0.03；信用债主要关注山东城投、城投债务风险；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.16，较上周增加0.07。 利率债：4家偏多/10家中性/1家偏空 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 22/01 22/02 22/02 22/03 22/04 22/04 22/05 22/06 22/06 22/07 22/08 22/08 22/09 22/10 22/10 22/11 22/11 22/12 23/01 23/01 23/02 23/03 23/03 23/04 23/05 2.4 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：关注空转、“通缩”、汇率三岔路口的政策微操与预期变化10Y轻易不下车，中短债优于超长债，30Y定价风格切换，二永类利率仍然可挖。今年以来，经济复苏和债市供需上演了一出“双簧戏”，当投资者围绕复苏的趋势和斜率激烈博弈的时候，一轮整体向好的债市供需调整带动着利率趋势性下行，而这轮供需的改善在微观结构上离不开货币宽松、存款定期化、银行拆放非银、债市供给侧改革等因素。因此，货币端的稳定性是当前债市“空中楼阁”的实质基础，资金稳，则可以围绕上述五大视角做文章、找收益，资金波动甚至反转，则要为羊群效应下的抢跑回调做好充分准备，投资者要充分关注在空转、“通缩”、汇率三岔路口的货币政策微操与预期变化。 市场观点：主流观点中性，认为政策短期发力动力不足，基本面或将回归弱修复，投资者利好情绪钝化。 本周机构整体持中性和偏多观点，4家偏多，10家中性,1家偏空。 27%的机构持偏多态度，关键词：利率历史分位点仍存在下行空间，实体融资需求转弱，资金持续宽松；67%的机构持中性态度，关键词：政策短期发力动力不足，基本面或将回归弱修复，投资者利好情绪钝化；6%的机构持 偏空态度，关键词：存单收益触底，经济金融数据边际改善，权益市场估值风险消化。 信用债：本周主要关注扶结对关系调整、山东城投、城投债务风险 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 贵州化债、青岛 城投 山东城投、城投债务风 险 资产荒、广西城投 信用利差、隐债化解进 度 优质地产债、资产荒尾 部行情 城投债挖掘、信用债融 资 城投拿地、贵阳 化债 108 98 88 78 68 58 04/11 04/13 04/15 04/17 04/19 04/21 04/23 04/25 04/27 04/29 05/01 05/03 05/05 05/07 05/09 05/11 05/13 05/15 05/17 05/19 05/21 05/23 05/25 48 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：关注城市帮扶结对关系调整 2021年结对关系再度调整，城市帮扶在省际间结对帮扶框架下统筹安排，不再单独安排帮扶对象，同时部分省份以省内结对帮扶为主，不再安排省际间结对帮扶。结对安排方面，辽宁省不再承担结对帮扶任务，苏州、杭州与宁波等东部城市帮扶工作在新的省际间结对帮扶框架下开展；同时河北省、吉林省、湖北省与湖南省帮扶地区经济社会快速发展，且省会城市已具备帮扶能力，因此后续将以省内结对帮扶为主，不再实施省际间结对帮扶。 市场热词：山东城投、城投债务风险 #山东城投：区域利差位于相对高位，化债举措不断推进，市场信心提振。#城投债务风险：地方财力走弱，再融资途径减少，风险事件频发。 可转债：市场观点中性偏多，投资者情绪趋于保守，但转债需求未减本周机构整体持中性和偏多观点。2家偏多，5家中性。 29%的机构持偏多态度，关键词：市场将走出磨底阶段，政府结构性政策加持，估值水平快速修复；71%的机构持中性态度，关键词：投资者情绪趋于保守，外资流出压力较大，但转债需求未减。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 440 435 430 425 420 415 410 405 04/10 04/12 04/14 400 卖方市场情绪指数（右）中证转债 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 05/08 05/10 05/12 05/14 05/16 05/18 05/20 05/22 05/24 05/26 0.0 04/16 04/18 04/20 04/22 04/24 04/26 04/28 04/30 05/02 05/04 05/06 资料来源：Wind，华安证券研究所 买方市场情绪指数：情绪指数走低 截止5月28日，买方市场情绪指数录得0.68，较5月21日下降0.49。从换手率来看，本周国债与国开债成交走低。 30Y国债换手率环比下降，上周五换手率录得0.69%，较前一周五下降 0.35pct，较周一下降0.27pct，周平均换手率降至0.92%；10Y国开债换手率录得3.69%，较前一周五下降0.59pct，较周一下降0.7pct，周平均换手率降至4.49%；利率债换手率录得0.74%，较前一周五下降0.09pct，较周一降低0.19pct。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2.55 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 2023-01-03 2023-01-09 2023-01-13 2023-01-19 2023-02-01 2023-02-07 2023-02-13 2023-02-17 2023-02-23 2023-03-01 2023-03-07 2023-03-13 2023-03-17 2023-03-23 2023-03-29 2023-04-04 2023-04-11 2023-04-17 2023-04-21 2023-04-27 2023-05-08 2023-05-12 2023-05-18 2023-05-24 0.50 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表530Y国债换手率（单位：%） 202320222021 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 1.6% 利率债换手率 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% 2022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-01 资料来源：Wind，华安证券研究所 从资金面来看，近期杠杆率波动上升。截止5月26日，银行间债市杠杆率升至109.37%，质押式回购成交量为7.8万亿元，隔夜成交占比88.4%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2023202220212020 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 国债期货方面，上周T2309合约成交多空比走低。截止5月26日，T主连当日成交多空比为0.70；TS2309与TF2309合约多空比为0.73与0.94。 图表9T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 0.5 图表10TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 资料来源：Wind，华安证券研究所 一级市场发行方面，5月26日国债平均认购倍数为4.63，处于88.3%分位点；5月26日地方债平均认购倍数为23.51，处于36.4%分位点；据Wind统计，5月14日至5月21日，理财类共发行692亿元，到期568亿元，净发 行124亿元。 图表12国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 图表13地方债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元） 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表15理财类发行与到期量（单位：只） 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 © 资料来源：Wind，华安证券研究所 风险提示 流动性风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2022-01-02 2022-01-23 7/8 2022-02-13 2022-03-06 2022-03-27 2022-04-17 2022-05-08 净发行（右轴） 2022-05-29 2022-06-19 2022-07-10 2022-07-31 2022-08-21 2022-09-11 发行量 2022-10-02 2022-10-23 2022-11-13 2022-12-04 到期量 2022-12-25 2023-01-15 2023-02-05 2023-02-26 证券研究报告 2023-03-19 点评报告 2023-04-09 2023-04-30 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 2023-05-21 点评报告 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据