业绩短期承压，产能释放打开增长空间

投资要点 事件：2022年，公司实现营收67.4亿元，同比下降17.5%；实现归母净利润6.3亿元，同比下降52%；扣非归母净利润6.3亿元，同比下降41%。其中四季度公司实现营收29.5亿元，同比下降50.6%；实现归母净利润2.4亿元，同比下降67.3%；扣非归母净利润2.2亿元，同比下降68.3%。2023Q1公司实现营收13.6亿元，同比增长87.2%；实现归母净利润2亿元，同比增长506.9%； 扣非归母净利润1.9亿元，同比增长201.7%。 塔筒、叶片布局日趋完善，短期受需求影响销量下滑。2022年，随着河南濮阳、湖北沙洋、内蒙通辽塔筒基地投产，吉林乾安、广西北海新生产基地开工建设，陆塔产能100万吨/年；伴随沙洋、商都叶片工厂相继投产，叶片基地布局日趋完善，叶片产能1500套/年，实现与塔筒业务协同联动。受供应链、机组大型化加速等影响，2022年公司塔筒、叶片等主要产品销量同比有所下滑，其中塔筒实现销量49.9万吨，同比下降20.4%；叶片及模具实现销量1933片和85套，分别同比下降27.7%/39.3%。未来，公司零部件业务有望受益下游装机需求提振而恢复向上。 加快新能源开发建设，积极推进零碳实业发展。2022年，公司最大单体风电场内蒙古50万千瓦项目完成全部机组吊装，并于2023年1月顺利实现全容并网。 公司积极推进零碳实业业务发展，继续加大在华东、华南、华中等区域的资源开发力度，2022年3月公司获得湖北省新能源项目建设指标60万千瓦，预计该批项目分别于2023/2024年开工建成/并网，为公司提供新业绩增量。 加快推进海工基地建设，打造第三成长曲线。2022年12月公司公告全资收购江苏长风，预计2023年5月完成收购，届时将形成60万吨/年的海工产能。目前公司在建产能包括德国50万吨、盐城二期40万吨，拟建产能包括通州湾二期以及揭阳和阳江基地，实现了在欧洲、中国江苏、广东的海上风电产能布局，并将进一步完善福建和广东的产能布局，预计2024年底海上风电总产能将达到200万吨，海工基地快速布局。 盈利预测与投资建议。受益下游风电行业复苏，叠加公司自身产能增长，预计公司2023-2025年营收分别为142.1亿元、204.6亿元、236.4亿元，未来三年归母净利润增速分别为163.5%/49%/21.3%，有望快速恢复。公司产能积极扩张，业务协同作用有望进一步受益行业复苏，维持“买入”评级。 风险提示：风电订单需求下降明显、公司产能利用率下降的风险；钢材价格大幅上涨，侵蚀公司利润的风险；汇率波动影响公司海外业务的风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：2022年因“抢装潮”过后市场需求出现短期下降，预计2023年风电行业需求有望恢复向上。叠加碳中和远景目标的影响，预计中长期风电市场仍维持快速增长，带来风塔、叶片的需求提振。预计2023-2025年，公司风塔出货量同比增速分别为100%/40%/30%； 叶片出货量分别为1200/1800/2500套；发电业务收入恢复向上。 假设2：受益风电行业复苏，公司毛利率恢复向上。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 综合公司业务范围，我们选取风电零部件行业主流公司金雷股份、日月股份、泰胜风能、大金重工进行估值比较，较为合理。从PE角度看，2023年公司估值为15倍，行业可比公司估值为17.9倍，公司产能积极扩张，业务协同作用助力公司进一步受益风电行业复苏，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止到4月28日）