国联策略周报：弱复苏下的低估值增强策略

│ 弱复苏下的低估值增强策略 相对市场表现 证券研究报告 2023年05月27日 ——国联策略周报（2023.05.22-2023.05.28） 专题内容摘要 弱复苏下的低估值增强策略 本月至今市场持续缩量下跌，前期的主线TMT和中特估均遭遇不同程度回调。在弱市震荡背景下，我们认为更要关注低估值+高景气板块。低估值方面，结合市盈率分位数和市净率分位数排名来看，当前估值整体具备性价比的行业包括银行、家用电器、医药生物、非银金融、交通运输。基金配置方面，银行、非银金融、建筑材料、社会服务、综合处于近五年基金持仓分位数低位。盈利能力方面，通信、石油石化、电力设备、煤炭、有色金属ROE分位数居前，国防军工、食品饮料、美容护理、商贸零售、煤炭毛利率分位数居前。综合估值、基金配置、景气度来看，我们建议关注家电、银行、食品饮料、非银金融行业。 本周热点事件回顾 海外来看，美联储会议纪要显示未明确是否暂停加息，未来货币政策仍有较大分歧；美国债务问题将在六月中旬到期，高盛认为美国政府大概率会在到期前达成协议；德银认为，由于利率的增高和政府债券的贬值，银行资产价值大幅缩减所引发的银行业系统性危机已经过去，但如何构建更健康的融资方式，则还需要长时间探索；另一方面，德意志银行全球研究主管表示，AI带来的工作机会将大于被替代的人工。 国内来看，宏观方面：5月24日，人民币对美元汇率中间报价7.056，为去年12月份以来的最低价。但随着货币政策的确定，六月份美联储或暂停加息，中止美元指数走强，间接缓解人民币的走弱趋势；全国政府性基金预算收入、支出分别同比下降16.9%和11.3%，主要原因是土地收入的减少。行业方面：第十六届国际太阳能光伏与智慧能源大会暨展览会于5月24日-26日在上海新国际博览中心举行，该展会主要推广和介绍了N型技术电池，以及通过了大幅上调光伏装机需求量的决议 中观行业跟踪 景气度方面：周期行业景气度大幅下跌，双创方面景气度企稳。受经济下行压力大、地产数据走弱，周期行业相关产品价格大幅走低；估值方面：电力设备估值水平仍居历史低位，在一季度业绩数据、产业链价格企稳的情况下，我们推荐左侧布局；拥挤度方面：本周公共事业、机械设备、电力设备等行业热度上升较快，新能源周期见底景气度回升，带动市场关注热点转变，而消费类行业拥挤度仍居榜尾；行业盈利预期跟踪：整体调整较小，受地产销售数据回落影响，房企盈利承压，地产行业一致预测净利润下调幅度居前。 下周财经日历 5月31日（星期三），中国公布5月制造业PMI，前值为49.2，预测值为 49.4；6月1日（星期五），美国公布5月季调后非农业就业人口。 风险提示：经济超预期下行；稳增长政策不及预期；地缘政治因素超预期；市场超预期波动。 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002电话：0510-85187583 邮箱：yanglx@glsc.com.cn分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 相关报告 1、《国联研究一周重点报告回顾》2023.05.26 2、《国联研究一周重点报告回顾》2023.05.22 3、《新能源哪些领域具备配置性价比？》 2023.05.20 投资策略 投资策略专题 正文目录 1弱复苏下的低估值增强策略4 1.1低估值比较：银行、家电、医药估值处于历史低位5 1.2基金配置比较：银行、非银金融、建筑装饰处于绝对低位。5 1.3盈利能力：通信、石油石化、电力设备ROE分位数靠前，国防军工、食品饮料、美容护理毛利率分位数靠前6 1.4综合低估、低配、高景气三个维度下的行业比较7 2本周热点事件回顾9 2.1海外机构观点9 2.2国内热点事件回顾10 3中观行业跟踪12 3.1行业景气度跟踪12 3.2行业估值跟踪15 3.3行业拥挤度跟踪15 3.4行业盈利预期跟踪16 4本周市场行情跟踪17 4.1全球大类资产表现17 5资金流向监测21 6下周财经日历25 7风险提示25 图表目录 图表1：5月全A成交额下降4 图表2：5月主要宽基指数全线下跌4 图表3：5月仅5个一级行业上涨，其余均有所下跌4 图表4：申万一级行业市盈率分位数与市净率分位数情况5 图表5：申万一级行业基金持仓分位数情况6 图表6：申万一级行业ROE分位数情况6 图表7：申万一级行业毛利率分位数情况7 图表8：具备低估、低配、高景气的申万一级行业8 图表9：结合估值、基金持仓、景气度的综合排名9 图表10：本周行业事件追踪12 图表11：周期行业景气度下跌，双创行业景气度回升13 图表12：有色金属估值位于历史底部15 图表13：当前行业热度排名16 图表14：盈利预测情况（%）17 图表15：本周大类资产表现回顾19 图表16：本周港股与美股行业涨跌幅20 图表17：行业多数下跌21 图表18：多数风格指数回调21 图表19：本周OMO净回笼22 图表20：5月MLF到期量1000亿元22 图表21：银行同业存单收益率下修22 图表22：隔夜与一周Shibor期限利率分化22 图表23：DR007利率小幅上行23 图表24：R007日均成交量回落23 图表25：本周A股成交额小幅下降23 图表26：5月初公募基金发行份额处于低位24 图表27：融资融券余额小幅下降24 图表28：本周北向资金净买入24 图表29：北向资金行业流向25 图表30：下周财经日历25 1弱复苏下的低估值增强策略 本月至今，市场持续缩量下跌，各宽基指数全线走弱，前期的主线TMT和中特估均遭遇不同程度回调。从行业角度来看，31个申万行业中仅公用事业、环保、电子、汽车、电力设备涨跌幅为正。传媒、建筑装饰、商贸零售本月至今下跌接近10%左右，市场赚钱效应较差，风险偏好大幅回落。 图表1：5月全A成交额下降图表2：5月主要宽基指数全线下跌 主要宽基指数涨跌幅（%） 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -3 -3.5 -4 -4.5 -5 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 图表3：5月仅5个一级行业上涨，其余均有所下跌 一级行业区间涨跌幅（%） 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 来源：Wind，国联证券研究所 在弱市震荡背景下，我们认为更要关注低估值+高景气板块。一方面，在市场震荡下行过程中，低估值板块安全垫更厚，风险相对更小。另一方面，高景气或有助于行业在反弹过程中弹性更大，综合而言更具配置性价比。我们通过比较估值、基金持仓占比、ROE、毛利率的近五年分位数，寻找低估、低配、高景气行业。 1.1低估值比较：银行、家电、医药估值处于历史低位 从估值角度来看，16个行业市盈率分位数低于50%，25个行业市净率分位数低于50%。具体来看，市盈率方面，当前有色金属、煤炭、电力设备、银行、通信市盈率分位数相对较低，分别为0%、0.75%、1.92%、2.98%、11.18%。其中，有色金属估值水平持续下降至近五年估值水平的绝对低点，锂矿企业在去年“缺锂”下净利润高增，同时叠加对未来下游需求的悲观预期，估值水平大幅下降。煤炭、电力设备、银行等行业类似，同样是在业绩维持增长的背景下，指数涨幅受市场情绪压制，导致的估值下降。通信估值水平在年初以来随着TMT+数字经济行情有所提升，但在近五年中仍维持较低水平。 市净率方面，建筑材料、房地产、银行、环保、非银金融市净率分位数相对较低，分别处于0%、0%、2%、3%、5%水平。其中，建筑材料、房地产受地产链影响，风险偏好大幅下降，市净率随之回落。银行、非银则是在业绩、净资产持续扩张下，市净率水平持续回落。 结合市盈率、市净率排名来看，当前估值整体具备性价比的行业包括银行、家用电器、医药生物、非银金融、交通运输。 图表4：申万一级行业市盈率分位数与市净率分位数情况 市盈率分位数（%）市净率分位数（%） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 来源：Wind，国联证券研究所 1.2基金配置比较：银行、非银金融、建筑装饰处于绝对低位。 从一季度公布的基金持仓数据来看，银行、非银金融、建筑材料、社会服务、综合处于近五年基金持仓分位数低位，分别为0%、0%、0%、0.4%、1.6%。这或由于公募基金在存量的背景下，年初以来TMT行情对其它板块的“抽血”，计算机、通信、电子持仓近五年分位数均高于50%。此外，在2021、2022年受到公募青睐的医 药生物行业，当前持仓分位数也已回落至26.7%的低位。 图表5：申万一级行业基金持仓分位数情况 基金持仓分位数 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 计算机交通运输 通信美容护理 煤炭有色金属 汽车食品饮料国防军工电力设备公用事业 电子商贸零售石油石化机械设备基础化工医药生物建筑装饰 环保农林牧渔 传媒钢铁 纺织服饰房地产家用电器轻工制造 综合社会服务建筑材料非银金融 银行 0.0% 来源：Wind，国联证券研究所 1.3盈利能力：通信、石油石化、电力设备ROE分位数靠前，国防军工、食品饮料、美容护理毛利率分位数靠前 从一季度公布的业绩来看，ROE方面，当前通信、石油石化、电力设备、煤炭、有色金属ROE近五年分位数处于前列，分别为98.3%、89.6%、88.5%、85.4%、83.8%。通信行业此前面临提速降费考核要求，在2017年以来ROE持续承压，但当前压制因素已逐步消散，叠加运营商ToB业务带来成长性，ROE处于近五年高位。石油石化、煤炭、有色金属等上游行业则在过去的大宗通胀下景气度有所提升。 图表6：申万一级行业ROE分位数情况 ROE分位数 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 通信石油石化电力设备 煤炭有色金属食品饮料国防军工美容护理机械设备公用事业基础化工 传媒纺织服饰农林牧渔家用电器交通运输商贸零售 环保非银金融 综合社会服务医药生物 汽车建筑装饰计算机电子 轻工制造 钢铁建筑材料房地产银行 0.0% 来源：Wind，国联证券研究所 从毛利率水平来看，国防军工、食品饮料、美容护理、商贸零售、煤炭毛利率分位数处于相对高位，分别为100%、100%、89.4%、73.2%、69.6%。其中，食品饮料、美容护理、商贸零售的毛利率绝对值相较上期提升，或一定程度上受益于疫后复苏的影响。国防军工当前毛利率同处高点，在“十四五”期间转备上量影响下景 气度上行。 图表7：申万一级行业毛利率分位数情况 毛利率分位数 100.0% 90.0% 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 国防军工食品饮料美容护理商贸零售 煤炭有色金属计算机石油石化家用电器机械设备 通信汽车传媒 医药生物公用事业纺织服饰交通运输社会服务 综合电力设备非银金融农林牧渔 环保电子 基础化工建筑装饰房地产轻工制造 钢铁 建筑材料 0.0% 来源：Wind，国联证券研究所 1.4综合低估、低配、高景气三个维度下的行业比较 综合低估、低配、高景气三个维度比较下，当前家电、非银、医药生物、石油石化、基础化工行业处于低估低配区间，同时景气度相对较高。气泡图的横轴我们选用近五年市盈率、市净率分位数综合排名，纵轴选用近5年基金持仓分位数，气泡大小则代表行业的ROE近五年分位数水平。从图中来看，当前落入低估、低配区间的行业包括家电、非银、医药、环保、农林牧渔、石油石化等行业。综合比较下，考虑到由于农林牧渔行业ROE一度为负导致ROE分位数虚高，环保行业体量较小等因素，家用电器、非银金融、医药生物、石油石化、基础化工行业性价比相对占优。 近5年基金持仓分位数 -10.0% 近5年估值分位数排名 综合社会服务 家用电器 非银金融 10.0% 传媒 纺织服饰 30.0%基础化工 建筑装饰 农林牧渔 环保 医药生物 机