保险23Q1综述：负债端拐点确认，人力“量稳质升”提供增长支撑

保险23Q1综述：负债端拐点确认，人力“量稳质升”提供增长支撑 保险证券研究报告/专题研究报告2023年05月07日 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2021 2022 2023E 2024E 2021 2022 2023E 2024E 中国太保 33.4 2.8 2.6 3.1 3.4 12.0 13.0 10.9 9.8 - 买入 中国平安 53.8 5.8 4.8 6.6 7.6 9.3 11.2 8.1 7.1 - 买入 中国人寿 39.0 1.8 1.1 1.7 2.2 21.6 34.2 22.8 18.0 - 买入 新华保险 41.3 4.8 3.2 4.7 5.5 8.6 13.1 8.9 7.4 - 未评级 备注：股价截至2023年5月5日，未评级盈利预测取自wind一致预期 投资要点 净利润：新准则叠加权益市场回暖，23Q1净利润高增。23Q1五家上市险企归母净利润合计960亿元，同比上升68.3%，主要系I9下大量权益类金融资产划入FVTPL叠加资本市场回暖，以及I17下OCI选择权使得折现率变化对准备金影响计入其他综合收益；另外，各家归母净资产不同程度增长，主要源于一季度市场行情及I9（更多金融资产以公允价值计量）带来的资产增加大于利率下行带来的负债增加。寿险：NBV增速略超预期，人力队伍“量稳质升”。1）23Q1新业务价值NBV重回正增长，且总体超预期。平安+8.8%（同口径下同比+21%）、太保+16.6%、国寿+7.7%，平安在3年后首季度NBV正增长，太保从22Q3开始连续三个季度正增长且趋势向上 （去年下半年+13.5%，Q1+16.6%）。2）归因看，各家增长驱动不同。平安和国寿NBV增长主要由新单拉动，而太保主要由新业务价值率拉动（长缴别产品占比提升）。3）增长原因，多因素共同作用：个险队伍“量稳质升”+险企阶段性侧重银保+银行渠道对中收诉求强+客户中长期保本理财需求释放+各方对预定利率可能下调预期等。 产险：保费增速现分化，综合成本率整体改善。1）保费：23Q1平安、太保、人保的财险保费收入分别同比+5.4%、+16.8%和+10.2%。车险保费分别同比+6.2%、+6.0%和+6.5%，预计主要得益于汽车保有量稳健增长；非车险保费分别同比+3.8%、+27.4%和+12.8%，其中平安系主动出清高亏损信保业务。2）综合成本率：3家COR分别同比+2.0pct、-1.2%和-0.9%，整体改善预计主要系23Q1车险出险率提升幅度好于预期。投资：权益市场回暖，投资收益率改善。23Q1平安、国寿、太保、新华的总投资收益率分别为3.3%、4.2%、5.6%和5.2%，分别同比+1.0pct、+0.3pct、1.2pct和+1.2pct，主要系一季度资本市场回暖叠加I9下大量权益类金融资产划入FVTPL所致；平安、国寿、太保的净投资收益率分别同比-0.2pct、-0.4pct和-0.8pct。展望：1）引导负债成本降低长期看对产品销售影响有限。假设传统险产品定价利率下调，短期“炒停”效应或带来停售高峰，过后对产品定价较低的大型公司影响相对较小，价值率有望保持稳定。长期来看，分红险等占比或将提升，对保险公司来说刚性负债成本降低。2）旺盛的保本理财需求将进一步推动储蓄型保险产品增长。 评级：增持（维持） 分析师：蒋峤 执业证书编号：S0740517090005Email：jiangqiao@r.qlzq.com.cn分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@r.qlzq.com.cn 基本状况 上市公司数6 行业总市值(百万元)2841830 行业流通市值(百万元)795712 行业-市场走势对比 保险指数上证指数 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 2021-01-042022-01-042023-01-04 相关报告 中国人寿23Q1点评：NBV同比 +7.7%略超预期，队伍量稳质升 中国平安23Q1点评：NBV增速超预期，3年来首次NBV增速转正 中国太保23Q1点评：NBV增速领先，核心人力产能大幅提升 投资建议：我们认为，寿险行业负债端拐点已现，且此轮寿险行业复苏、价值增长，拉长看是趋势性的。过3年多的调整，留存下来的代理人具备在保险行业长期生存能力，为未来增长提供稳固支撑。目前保险板块估值仍处低位，23年平均PEV仅 0.5-0.6倍，建议关注：中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险。 风险提示：权益市场波动；长端收益率下行；新单保费增速不及预期；寿险改革成效低于预期。 内容目录 一、业绩概览：新准则叠加权益市场回暖，一季度净利润高增.-5- 二、人身险：NBV增速略超预期，人力队伍“量稳质升”.................................-6- 三、财产险：保费增速现分化，综合成本率整体改善........................................-9- 四、投资：权益市场回暖，投资收益率改善.....................................................-11- �、展望：引导负债成本降低影响有限，保本理财需求持续旺盛....................-12- 六、投资建议....................................................................................................-13- 七、风险提示....................................................................................................-14- 图表目录 图表1：新准则下上市险企归母净利润变化情况.-5- 图表2：新准则下上市险企归母净资产变化情况................................................-6- 图表3：上市险企综合偿付能力充足率；%........................................................-6- 图表4：上市险企核心偿付能力充足率；%........................................................-6- 图表5：上市保险公司NBV重回正增长；%....................................................-7- 图表6：2023年一季度上市险企新业务价值及同比增速；亿元，%.................-7- 图表7：上市险企人身险业务新单保费及同比增速；亿元，%...........................-7- 图表8：上市险企人身险业务个险新单保费及同比增速；亿元，%...................-8- 图表9：上市险企人身险业务银保新单保费及同比增速；亿元，%...................-8- 图表10：上市险企新业务价值率；%.................................................................-8- 图表11：代理人队伍规模降幅大幅收窄；千人..................................................-9- 图表12：上市险企个险销售人力及环比增速；万人，%....................................-9- 图表13：上市险企财产险业务总保费及同比增速；亿元，%..........................-10- 图表14：全国机动车保有量及同比增速；亿辆，%.........................................-10- 图表15：上市险企车险保费及同比增速；亿元，%.........................................-10- 图表16：上市险企非车险保费及同比增速；亿元，%.....................................-10- 图表17：上市险企综合成本率；%...................................................................-11- 图表18：上市险企总投资收益率；%...............................................................-12- 图表19：上市险企净投资收益率；%...............................................................-12-图表20：2023年一季度险企总投资收益率回升；%......................................-12-图表21：险企投资端配臵结构；%...................................................................-12- 图表22：预定利率调整历程.............................................................................-13- 图表23：增额终身寿IRR收益率情况..............................................................-13- 图表24：保险公司pev估值............................................................................-14- 一、业绩概览：新准则叠加权益市场回暖，一季度净利润高增 新准则下22Q1归母净利润普遍抬升。2023年1月1日起新保险合同准则（I17）和新金融工具准则（I9）正式开始执行，各险企按照I17规定追溯调整保险业务相关22年数据，按照I9规定选择不追溯调整投资业务相关22年数据（中国平安已于2018年率先执行I9）。除中国人保外，新准则下主要上市险企的22Q1归母净利润较旧准则均有所增长，主因：1）22年一季度，750日移动平均国债收益率曲线较22年初下移了3bps左右，使得保险责任准备金多提，对当期利润形成负面影响，而新准则下险企均使用OCI选择权，折现率变化计入其他综合收益而非利润；2）新准则下非金融假设可以通过CSM吸收后逐渐摊销，从而减少当期利润波动。 23Q1�家上市险企归母净利润合计960亿元，同比上升68.3%。2023年一季度，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保分别实现归母净利润384亿元、273亿元、116亿元、69亿元和117亿元，分别同比增长48.9%、78.0%、27.4%、114.8%和230.0%，归母净利润大幅增长主要系新会计准则实施及投资收益改善所致。新金融工具准则下大量权益类金融资产划入FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益），使得股票持仓对当期净利润的波动增加，而一季度资本市场回暖带动投资收益改善，对利润有明显提振作用。 图表1：新准则下上市险企归母净利润变化情况 （百万元） 中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 中国人保 合计 2022Q1（旧准则） 20658 15152 5457 1344 8744 51335 2022Q1（新准则） 25758 15365 9127 3220 3552 57022 会计准则调整影响 24.7% 1.4% 67.9% 139.6% -59.4%