新口径下利润同比+78%表现亮眼，NBV同比+7.7%略超预期，人力规模量稳质升

中国人寿(601628)/保险Ⅱ/公司点评/2023.04.28 新口径下利润同比+78%表现亮眼，NBV同比+7.7%略超预期，人力规模量稳质升 证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 基本数据 2023-04-27 收盘价(元) 38.47 流通股本(亿股) 282.65 每股净资产(元) 16.31 总股本(亿股) 282.65 最近12月市场表现  摘要：负债端公司代理人规模率先企稳，随着代理人产能与收入的提升，将实现存量队伍企稳与增员动能提升的良性循环；资产端在经济复苏预期增强情况下，修复有望加快，且I9准则下，权益向上将对于利润的增厚更大。资负两端共振有望驱动公司估值修复。 利润：旧准则下，归母净利润同比+18.0%至179亿元；新准则下，利润同比 中国人寿 沪深300 57% 44% 30% 17% 4% -10% +78%至273亿元（去年基数按17重述），主要由于权益市场向好带来公允价值变动损益从-70亿元提升至128亿元，同时体现出IFRS9准则下，利润对于权益市场的弹性更大。旧准则下，归母净资产较年初+5.7%，新准则下较年初 +35.7%，一方面由于利润高增长；另一方面，利率变动带来准备金的变动可选择计入OCI，增大了净资产波动。 新准则下，保险业务收入大幅下滑，利润、净资产增加： 分析师夏昌盛 SAC证书编号：S0160522100002 xiacs@ctsec.com 相关报告 1）新准则下23Q1实现保险服务收入471.83亿元，较保险业务收入3272.21 亿元保险业务收入减少86%，预计主要由于公司储蓄险业务占比较高。 2）新准则下23Q1归母净利润273.48亿元，旧准则下178.85亿元，差异在于 1）更多资产被分到FVTPL，权益市场变动对于利润增厚大于旧准则；2）新准则下，非经济假设变动于未来相关的被CSM吸收；经济假设变动大部分计入OCI，而旧准则下，这些因素直接影响当期利润。 3）新准则下23Q1净资产4966亿元，旧准则下4610亿元。 负债端：NBV同比+7.7%略超预期，主要由新单保费同比+16.6%带来。期交保费、10年期交及以上保费增速同比分别为+9.4%、+5.1%，表现亦较好 队伍方面，代理人规模量稳质升。公司聚焦“销售渠道强体工程”，不断夯实队伍发展基石，推进销售队伍向专业化、职业化转型。截至3月末，公司总销 售人力为72.2万人，其中个险代理人66.2万人，同比-15%，环比基本持平（上 年末66.8万），队伍规模企稳迹象更加明显；同时，队伍质态持续提升，个险月人均首年期交保费同比+28.8%。 资产端：IFRS39准则下，公司简单年化总投资收益率4.21%，同比上升33个基点；简单年化净投资收益率为3.62%，同比-38bps。 投资建议：在负债端，公司代理人规模率先企稳，随着代理人产能与收入的提升，将实现存量队伍企稳与增员动能提升的良性循环。公司目前主销产品中，储蓄险以“年金险+万能账户”为主，增额终身寿险占比较低，因此炒停弹性可能将弱于太保、平安，但3.5%定价产品切换后，其负债端短期受到的影 请阅读最后一页的重要声明！ 响或会最小。我们预计23Q2同比+12%、H1同比+9%、全年同比+7%左右。在资产端，经济复苏预期增强情况下，保险公司资产端修复加快，且I9准则下，权益向上将对于利润的增厚更大。截至4月27日，国寿A2023PEV为 0.80倍，历史估值分位处于27%。 2021A 2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 858505 826055 893737 948646998854 收入增长率(%) 4.07 -3.78 8.19 6.145.29 归母净利润(百万元) 50921 32082 52854 6180269747 净利润增长率(%) 1.32 -37.00 64.75 16.9312.86 EPS(元/股) 1.80 1.14 1.87 2.192.47 PE 18.87 33.75 20.57 17.5915.59 ROE(%) 10.64 7.36 10.95 11.6311.92 PB 2.01 2.49 2.25 2.051.86 风险提示：代理人规模下滑超预期；长端利率下滑；权益市场波动加剧。盈利预测： 注：2023年起为新会计准则下数据预估数据来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。