23年是理想汽车从1到10的关键节点

23年是理想汽车从1到10的关键节点 理想one让理想汽车完成了从0到1的突破，成为中国奶爸车的天花板，实现了汽车销售业务的自我造血，不再依靠融资烧钱。让理想汽车能在竞争愈发激烈的新能源汽车市场中立足，并成为终局玩家之一。接下来从1到10则是公司快速成长的阶段，依靠纯电+增程双平台共同驱动，产品规划清晰，车型储备丰富。考虑23年理想汽车新车放量，且收入及盈利水平持续改善，全年利润有望扭亏为盈，因此给予目标价128元港元，距离现价有42%上涨空间，相当于2023年预测市销率2.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 公司深度分析 T Table_Title 2023年04月28日 理想汽车（2015.HK） 证券研究报告 汽车行业 评级：买入 目标价格：128港元 期限：12个月 现价（2023年04月27日）：89.9港元 报告日期：2023-04-28 总市值(百万港元) 188,237.39 流通股市值(百万港元) 188,237.39 总股本(百万股) 2,084.58 流通股股本(百万股) 1,728.77 12个月低/高(港元) 77.3/107.5 平均成交(百万港元) 827.55 股东结构 李想 22.3% 王兴 12.4% 其他 65.3% 总计 100% 股价表现 报告摘要 对用户需求的精准把握，产品以增程技术+六座大型SUV+智能座舱大获成功。我们认为理想汽车核心竞争力是真正的理解用户需求，并推出合适的产品。理想ONE、理想L9、理想L8的大获成功是依靠增程技术+六座大型SUV+智能座舱。从成立之初，理想汽车的核心就是坚持创造移动的家，创造幸福的家。精准地围绕家庭这个最好的用户群体，构建每一个环环相扣的全链条经营能力，超越用户的需求，打造最卓越的产品和服务。 22年完成产品升级换代，23年是全力冲刺的一年：未来理想汽车将会以增程与纯电双轮驱动方式推出更多产品。理想汽车有三个造车平台：X、Whale和Shark。当中X为增程式造车平台，产品包含在售的L7、L8、L9。我们认为理想的增程产品已经获得市场认可，未来的新车型将会降低价格，覆盖更多消费群体，巩固现有优势。纯电动产品基于Whale和Shark两个平台进行开发，其中Whale产品以空间优先，Shark产品以性能优先。理想汽车重点投资研发下一代电动汽车技术，包括高压平台、超快充电技术。预计纯电产品系列的价格区间为20万-50万元，首款车型为MPV，将在23年下半年上市及交付。我们预计理想汽车2023-2025年销量将达到25.8万，43.2万和58.8万台，同比增长94%，68%和36%。 目标价128港元，买入评级。我们预测2023-2025年理想汽车的收入达到1001亿、1594亿和1986亿，同比增长121%、59%和25%。归母净利润为11.3亿、 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益绝对收益 -2.76-2.54 15.50 6.05 2.46 -0.82 66.3亿和95.2亿，23年扭亏为盈，24年与25年净利润增速为486%和44%。考虑23年理想汽车新车放量，且收入及盈利水平持续改善，全年利润有望实现扭亏为盈，因此给予目标价128元港元，距离现价有42%上涨空间，相当于2023 年预测市销率2.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 数据来源：彭博、港交所、公司 风险提示：汽车召回；缺芯风险；销量不及预期；价格战 (31/12年结；百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 27,010 45,287 100,104 159,487 198,628 增长率(%) 186% 68% 121% 59% 25% 归母净利润 -321 -2,012 1,132 6,632 9,521 增长率(%) N/A N/A N/A 486% 44% 毛利率(%) 21% 19% 21% 23% 24% 净利润率(%) -1% -4% 1% 4% 5% 每股收益(元) (0.17) (1.04) 0.58 3.42 4.90 每股净资产(元) 2.22 2.31 2.37 2.71 3.20 市盈率 N/A N/A 138.7 23.7 16.5 市净率 36.5 35.0 34.2 29.8 25.3 净资产收益率(%) -1% -2% 1% 7% 8% 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% 数据来源：公司资料，安信国际预测 王强汽车行业分析师 +85222131422jimmywang@eif.com.hk 1.公司概况 1.1理想汽车的发展历程 理想汽车成立于2015年，总部位于北京，是一家设计、研发、制造和销售豪华智能电动汽 车的新能源汽车制造商，同时也是一家融合互联网和人工智能的科技型公司。公司于2019年量产交付第一款车型理想ONE，2020年在美国纳斯达克完成上市，2021年在香港联交所主板挂牌上市。 从成立之初，理想汽车的使命就是为用户创造移动、幸福的家。随着时代变化以及人工智能的发展，理想汽车2030年愿景，则是成为全球领先的人工智能企业。 图1：理想汽车发展历程 资料来源：招股书，安信国际整理 1.2管理层介绍 理想汽车的创始人为李想、沈亚楠、马东辉、李铁。核心管理团队成员李想、李铁、马东辉和谢炎等分别来自汽车之家、三一重工和华为等企业。理想汽车核心管理团队具备丰富的互联网、汽车制造、自动驾驶和供应链经验。 理想汽车CTO王凯于22年2月离职，智能汽车相关的技术研发工作将移交给理想汽车联合创始人、总工程师马东辉。2023年1月，沈亚楠将不再担任公司总裁一职且退出董事会，总工程师马东辉将接替沈亚楠担任理想汽车总裁，负责从产品研发到采购供应生产制造和质量的整体闭环管理；高级副总裁谢炎将出任理想汽车CTO，全权负责系统与计算群组；CEO李想将接任销售和服务的职责。。 李想是理想汽车的灵魂人物，李想经历过三次创业：2000年创立泡泡网并最终由盛拓传媒收购。2005年创建汽车之家网站，成为汽车垂直网站第一名，2013年在美国纽约证券交易所上市。2015年李想辞去汽车之家总裁，并于同年创立理想汽车。 图2：管理层介绍 资料来源：招股书，安信国际整理 1.3业务与财务概况 理想汽车主要收入为汽车销售，目前在售产品为理想L9、L8、L7三款车型，2022汽车销售收入占比为97%，剩下的3%为其它产品销售及服务收入，包含充电桩、配件及服务的销售。 2021年理想汽车销量超过9万辆，同比增长1.7倍，2022年销量继续增加，达到13.3万辆，增幅约47%。 图3：2022年收入结构图4：销量 资料来源：年报，安信国际整理资料来源：公告，安信国际整理 从成立之初，理想汽车的使命就是为用户创造移动、幸福的家。所以理想汽车的车型是以大空间、长里程、实用性强为卖点，产品主打家庭定位，俗称“奶爸车”，满足了奶爸群体们上班、接送孩子、带一家人出行等需求。 理想ONE自2019年推出起，市占率长期处于中大型SUV的领先地位。理想ONE成功在于：1）5米车长和合理的座椅配置为用户提供更大的车内空间，满足多口之家出行需求；2）增程式解决里程焦虑，可适配多样化的出行场景；3）智能座舱功能齐全，主打多屏化。全座舱语音交互、舒适按摩座椅等切实落地“移动的家”的产品理念，实现对工具属性产品的降维打击；4）标配的辅助驾驶系统，更便捷的乘驾体验。 从2022年下半年开始，理想汽车对产品进行升级换代，除继续扩展增程式车型产品线外，还将于2023年推出基于高压平台的纯电车型。1）L9是公司推出的第二款量产车，自交付以来，理想L9持续蝉联中国大型SUV销量榜首。定位全尺寸SUV，售价45.98万元。理想L9首创五屏三维交互，加入手势识别等功能，配备两颗高通8155芯片，智能驾驶方面搭载理想ADMAX智能驾驶系统，采用两颗英伟达Orin芯片，可以达到508TOPS的强大算力，并且配备激光雷达、毫米波雷达、高清摄像头等感知硬件，硬件能力可支持L4级自动驾驶。2）L8是公司推出的第三款量产车，价格在33.98/35.98/39.98万元。理想L8作为理想ONE的换代车型，继承了理想ONE的经典中大型六座SUV空间和布局，围绕家庭用户打造了6座豪华舒适空间；采用了理想汽车自研的旗舰级增程电动和底盘系统，并标配理想魔毯空气悬架，提供极佳的驾乘舒适性；CLTC综合续航里程达到1315公里，WLTC综合续航里程达到1100公里；3）L7是公司推出的第四款量产车，价格为31.98/33.98/37.98万元。L7于2023年3月开始交付。L7是理想首款五座SUV，整体样式与理想L9、理想L8一致。车身尺寸方面，新车长宽高分别为5050/1995/1750mm，轴距为3005mm，整体大小与L8相近，L7要通过座位数和价格来区隔好与L8的定位区别 图5：产品 资料来源：官网，安信国际整理 根据现有产能分析，随着L9/L8/L7的陆续上市，理想汽车的产销量将迈入新的发展阶段，常州工厂经过二期扩建后，总设计产能已经达到20万台。此外，2021年理想汽车从北京现代手中收购的理想汽车全球旗舰工厂，预计于2023年下半年投产，生产纯电动车。而重 庆市政府公布的2022年市级重大项目名单显示，理想汽车在23年年初拿下工厂用地后， 计划3个月内开工，工期3年，预计在2024年之后正式投产。 理想汽车在北京和上海设立研发中心，合力开发电动汽车技术，包括动力系统、超充、自动驾驶、智能座舱等。其他在零配件建设主要集中在苏州碳化硅工厂、常州电驱生产基地和绵阳增程器工厂。 图6：工厂 资料来源：官网，安信国际整理 公司成立至今已有9年，于2020年Q4首次实现盈利以及2022年Q4第二次实现盈利，20年Q4业绩动力来自于理想one，22年Q4业绩动力来自于L9和L8。2022全年，公司净亏损20.3亿元人民币，亏损显著扩大。全年亏损扩大的原因是新车研发及上市带来的研发、广宣费用增长，以及铺设商圈门店造成渠道建设费用增长，加上2022H1疫情反复影响了终端销量。 图7：收入图8：净利润 资料来源：年报，安信国际整理资料来源：年报，安信国际整理 公司的毛利率净利率随产品交付上量增长持续改善。毛利率长期稳定在20%以上，净利率波动较大。2022年公司毛利率19.1%，同比降低1.5个百分点，其中Q4毛利率20.2%，同比降低2.2个百分点，环比大幅提升7.5个百分点。我们认为理想汽车已经在22年Q4顺利完成车型升级换代，其盈利能力开始逐步恢复到正常水平。 图9：毛利率与净利率图10：费用率 资料来源：年报，安信国际整理资料来源：年报，安信国际整理 公司的研发、销售及管理费用持续增长。研发费用从20年Q1的1.9亿提升至22年Q4的20亿。研发费用增长是因为研发人员增加，员工薪酬增加，以及新车型研发活动导致的支出增加。我们认为，加大研发投入，有助于提升公司的产品及技术竞争力。 公司的销售及管理费用随着门店扩张有所增加。理想汽车产品定位豪华高端，采用直营的销售方式，前期投入较大，随着营销渠道及服务网络的扩张，销售及管理费用显著上升。我们认为随着L系列新车型在23年交付量大幅提升后，有望带动公司营收的快速增长，加之公司成本控制能力提升，规模效应的体现，成本有望进一步摊薄，研发、销售及管理费用占比有望降低。截至2023年3月31日，理想汽车在全国已有299家零售中心，覆盖 123个城市；售后维修中心及授权钣喷中心318家，覆盖223个城市。目前理想的销售网络基本上覆盖了所有的一线、新一线和二线城市，三线城市覆盖了一部分。随着智能电动车的普及程度和渗透率的增加，未来三四线城市将是理想重点发展的方向，23年目标做到400家零售中心，与销售需求、用户规模需求相匹配。 另外随着理想纯电车型推出，理想加大超充桩的建设。公司计划到2023年底，建成300座以上的高速超