我国经济温和复苏 内生增长动能有待加强——2023年第一季度宏观经济分析及展望

我国经济温和复苏内生增长动能有待加强 ——2023年第一季度宏观经济分析及展望 研发部何金中郭文硕 摘要：2023年第一季度，欧美主要经济体仍面临较大的通胀压力，经济增长疲软的预期未发生明显变化，且金融风险上升，主要储备货币供给持续回落 对新兴市场带来挑战。国内方面，我国经济温和复苏，主要经济指标均有所改善，社零消费增速明显回升、固定资产投资保持平稳增长、出口增速剔除汇率因素后虽低但好于市场预期，工业生产慢节奏修复、服务业生产明显扩张，实体经济融资需求同步回升。但也要看到，当前我国就业、消费、出口及企业经营仍存在结构性矛盾，经济的内生增长动能有待加强。展望二季度，宏观政策将继续为经济恢复提供有力支持，我国经济恢复性增长态势将在一系列稳经济举措密集落地下得到延续。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。 一、全球经济增长前景趋弱且金融风险上升 2023年一季度，美国、欧元区的CPI同比增速继续从高位回落，但核心CPI涨幅维持高位，欧美主要经济体仍面临着较大的通胀压力。在服务业拉动下，全球经济综合景气度指数有所回升，但制造业PMI仍持续处于收缩区间。美国一季度GDP折年数同比增长1.56%，虽较上年四季度提升，但较上年同期的3.68%及2016~2019年平均水平（2016~2019年一季度同比增速均值为2.50%）明显偏低；欧元区一季度GDP同比增长1.3%，较上年四季度放缓0.5个百分点，且显著低于上年同期。欧美等主要经济体经济增长的疲弱预期未发生明显变化，全球经济增长动能持续承压。在最新一期的《世界经济展望》中，IMF将2023年全球经济增速预测值下调0.1个百分点至2.8%，并将五年后的中期增长预测值下调至3.0%，为1990年以来的新低。 图表1美国和欧元区CPI及核心CPI走势（单位：%） 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 美国:核心CPI:当月同比欧元区:HICP(调和CPI):当月同比 欧元区:核心HICP(核心CPI):当月同比美国:CPI:当月同比 数据来源：Wind，新世纪评级整理 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 受美联储和欧洲央行连续加息影响，欧美银行业风险持续暴露，政府部门的快速救助虽在一定程度上缓解了市场压力，但金融领域的潜在风险并未完全消除。同时，在欧美货币政策大幅紧缩之下，美元和欧元的供给增速不断回落，2023年3月美国M2同比下降3.99%，增速创历史新低，欧元区M2同比增长 1.5%，也基本接近历史记录低点1.2%。全球流动性持续收紧叠加高利率环境，部分外债压力较大的新兴市场国家和低收入国家主权债务面临挑战。 图表2美国和欧元区M2同比增速走势（单位：%） 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 美国:M2:同比欧元区:M2:同比 数据来源：Wind，新世纪评级整理 总体上来看，全球经济增长动能疲弱和贸易保护主义加剧给我国外贸增长带来压力，这意味着促消费和稳投资在经济恢复中要发挥更大作用。由于中美货币政策周期错位，且我国银行业流动性和资产负债期限结构情况相对较好，预计欧美银行业风险对我国金融机构造成的直接影响较小。但是，当前欧美紧缩货币政策尚未转向，主要储备货币的供给仍持续收紧，后续应重点关注全球金融风险对我国金融市场的溢出效应。 二、国内经济温和复苏，内生增长动能仍有待加强 我国社会生产生活已逐渐恢复至常态，一季度，我国国内生产总值同比增长4.5%，较上年四季度提高1.6个百分点，向全年目标5.0%靠近，总体呈温和复苏态势。分产业看，第一、二产业分别增长3.7%、3.3%，增速分别低于上年四季度0.3、0.1个百分点，第三产业增长5.4%，较上年四季度大幅提高3.1个百分点，恢复相对强劲。 （一）商品供需恢复力度不同步，CPI涨幅回落 消费领域，一季度我国消费者物价运行总体平稳，消费者物价指数温和上涨，CPI同比上涨1.3%，增速较上年四季度降低0.5个百分点。分月来看，1~3月CPI分别同比上涨2.1%、1.0%和0.7%，涨幅呈逐月回落态势。分项来看，一季度食品价格同比上涨3.7%，影响CPI上涨约0.68个百分点。非食品价格涨幅偏低，同比上涨0.7%，影响CPI上涨约0.57个百分点。其中，与居民出行需求相关的商品和服务价格涨幅明显，如飞机票、旅游、交通工具租赁费和宾馆住宿价格分别上涨30.6%、6.5%、4.2%和3.5%；年后汽车销售不佳，车企“降价潮”下交通工具价格同比下降2.3%。 工业生产领域，在去年同期高基数影响下，一季度PPI同比下降1.6%，降幅较去年四季度扩大0.5个百分点。分月来看，PPI同比降幅由1月的0.8%逐月扩大至3月的2.5%。分项来看，生活资料价格同比上涨1.2%，生产资料价格同比下降2.3%；其中黑色金属、能源、化工、有色金属领域价格降幅均较高，分别同比下降11.2%、5.3%、6.3%、5.9%。 图表3我国CPI和PPI当月同比增速走势（单位：%） 1616 1414 1212 1010 88 66 44 22 00 -2-2 -4-4 -6-6 中国:CPI:当月同比中国:PPI:全部工业品:当月同比 数据来源：Wind，新世纪评级整理 春节后，我国CPI涨幅有所回落，3月更是跌至0.7%的较低水平，反映了当前我国经济供需恢复力度不匹配的现状。在一系列稳增长政策支持下，我国 供应链和生产有序恢复，市场供应较为充足；而“疤痕效应”在短期内难以消退，导致居民储蓄意愿较高，消费的复苏更多地集中在受压抑较久的接触类、出行类等相关服务行业，商品类消费表现仍较为疲弱。此外，去年同期的高基数也是CPI涨幅偏弱的重要原因。由于去年二季度基数持续走高，今年二季度CPI或仍维持在较低水平，下半年随着需求进一步回暖和基数走弱，CPI有望逐步回升；PPI方面，虽然下游需求有所回暖，但去年二季度PPI在俄乌冲突影响下基数较高，同比增速或仍保持在负区间运行，从定基指数来看，6月后基数将开始走弱，PPI也有望在下半年逐步走出负区间。 （二）就业形势有所好转，结构性矛盾依旧突出 随着经济温和复苏，我国就业形势有所好转，一季度我国城镇调查失业率均值为5.5%，比上年四季度小幅下降0.1个百分点。分月来看，1月失业率为5.5%，2月受春节假期、外出务工和转换工作等因素影响小幅上升至5.6%，3月随着上述影响消退，失业率逐步下降至5.3%。 分人群来看，一季度就业主体人群25~59岁劳动力失业率均值为4.6%，较去年四季度的4.8%有所下降。从最新的3月来看，该年龄段人群失业率已下降至4.3%，就业形势边际改善明显；但16~24岁劳动力失业率均值为18.3%，较上年四季度高出1.1个百分点。据教育部数据，2023年高校毕业生人数达1158 万人，较2022年增长82万人，随着高校毕业季临近，该年龄段人群就业压力将进一步上升，我国就业结构性矛盾依旧突出。 25.0 图表4我国城镇居民失业率走势（单位：%） 25.0 20.020.0 15.015.0 10.010.0 5.05.0 0.00.0 中国:就业人员调查失业率:25-59岁人口中国:就业人员调查失业率:16-24岁人口中国:城镇调查失业率 数据来源：Wind，新世纪评级整理 （三）工业生产恢复偏弱，企业经营绩效持续承压 随着人员流动、物流和供应链正常化，工业经济也逐步修复。1~3月我国制造业PMI分别为50.1%、52.6%、51.9%，均位于扩张区间。一季度，我国规模以上工业增加值同比增长3.0%，较去年四季度小幅加快0.3个百分点。 分三大门类来看，一季度采矿业增加值同比增长3.2%，制造业增长2.9%，电力热力燃气及水生产和供应业增长3.3%。分行业来看，在41个工业大类行业中，仅有23个行业增加值实现正增长，增长面不足六成，整体恢复力度偏弱。其中，家具制造业、纺织服装服饰业、医药制造业降幅较大，分别同比减少12.9%、8.8%、5.1%；电气机械、铁路船舶、仪器仪表、专用设备行业增长较快，分别同比增长15.1%、9.3%、6.5%、5.5%，或与近期出口景气度回升有关，3月上述四个行业出口交货值分别同比增长10.5%、8.7%、15.9%、11.0%。同时，高技术制造业增加值同比增长仅1.5%，为有数据统计以来首次弱于行业平均水平，从分项来看，或主要受到医药制造业、电子及通信设备制造业、计算机及办公设备制造业的拖累。 图表52023年一季度我国主要工业行业增加值同比增速（单位：%） 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 15.114.6 9.37.66.9 6.56.45.95.54.4 3.53.31.61.1 (0.1)(1.1)(1.4)(1.5) (3.2) (5.1) (8.8) (12.9) 数据来源：Wind，新世纪评级整理 一季度，我国工业企业盈利能力依然不佳，规模以上工业企业实现利润总额同比下降21.4%。从收入来看，工业企业市场需求仍未完全修复，且PPI降幅有所扩大，导致企业营收同比下降0.5%。从成本看，营业成本累计上涨0.6%，营收同比下降而营业成本上升，导致企业利润承压。分三大门类来看，采矿业实现利润总额同比下降5.8%；制造业同比下降29.4%；电力、热力、燃气及水 生产和供应业同比增长33.2%。从细分行业来看，金属制品机械和设备修理业、电力热力生产和供应业、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业、电气机械和器材制造业利润总额同比增速较高，分别同比增长79.6%、47.9%、39.0%、27.1%；而黑色金属冶炼和压延加工业、其他采矿业、石油煤炭及其他燃料加工业降幅较大，分别同比下降111.9%、100.0%、97.1%。 4月份我国制造业PMI再度回落至荣枯线以下，由于内需疲弱，外需放缓，市场有效需求仍然不足，且工业企业的经营绩效持续承压，预计工业企业生产活动的修复节奏仍会偏慢。 （四）接触型服务消费大幅反弹，大额消费品表现疲弱 一季度，居民城内和城际出行半径明显扩大，叠加各地政府出台的一系列促消费政策，我国消费增速明显回升。一季度我国社零消费同比增长5.8%，增速较2022年四季度大幅回升8.5个百分点。 分消费类型来看，以线下接触型、聚集型消费为主的餐饮和观影需求大幅反弹，一季度餐饮收入、电影票房收入分别同比增长13.9%、13.5%；商品零售表现相对疲弱，同比仅增长4.9%。在限额以上单位16个大类商品零售中，有11个实现同比正增长。其中，小额商品消费及金银珠宝类消费普遍增长，但汽车类、通讯器材类、家用电器和音像器材类等大额耐用消费品表现疲弱，分别同比减少2.3%、5.1%、1.7%。 从3月数据来看，全国城市轨道交通客运量同比增长58.9%，较2019年月均客运量增长27.9%，显示居民出行情况已恢复至四年前。央行一季度储户调查显示，有24.0%的居民选择在未来三个月增加在旅游方面的开支，这一比例较去年四季度大幅上升10.7个百分点。从五一假期各地出行情况来看，居民出行热情高涨，接触类、出行类相关服务需求仍有一定释放空间。但是，当前我国居民资产负债表修复缓慢，收入、就业水平均有待进一步改观，央行问卷调查显示倾向于“更多储蓄”的居民仍有58.0%，远高于2019年水平，后续汽车、家电和通讯器材等大额耐用消费品增长或面临压力。 图表6未来倾向于更多储蓄的居民占比（单位：%）图表7居民旅游和大额商品计划支出变化（单位：%） 7050 中国:未来3个月预计增加支出占比:旅游 中国:未来3个月预计增加支出占比:大额商品 45 6040 5035 4030 25 3020 2015 10 105 00