光伏钨丝高景气，钨钼板块定增扩产

厦门钨业(600549) /小金属 /公司点评 /2023.05.23 请阅读最后一页的重要声明！ 光伏钨丝高景气，钨钼板块定增扩产 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-05-22 收盘价(元) 19.15 流通股本(亿股) 14.11 每股净资产(元) 7.37 总股本(亿股) 14.18 最近12月市场表现 分析师 田源 SAC证书编号：S0160522090003 tianyuan@ctsec.com 分析师 田庆争 SAC证书编号：S0160522110001 tianqz@ctsec.com 相关报告 ❖ 事件： 1）5月21日，公司发布1-4月经营数据公告：公司2023年1-4月实现细钨丝销量197.83亿米，同比+301.7%，环比+48.5%，利润总额同比+589.6%，环比+33.2%；其中光伏钨丝销量157.78亿米，同比+694.8%，环比+78.1%，利润总额同比+705.3%，环比+41.6%，当前公司光伏钨丝产能达50亿米/月。2）5月18日，公司发布定增预案：拟向间接控股股东福建冶金等不超过35名特定投资者定向发行不超过总股本30%即4.26亿股股票，募集不超过40亿元，其中10亿元用于硬质合金切削工具扩产项目，10.5亿元用于1000亿米光伏用钨丝产线建设项目，7.5亿元博白县油麻坡钨钼矿建设项目，12亿元用于补充流动资金。 ❖ 光伏钨丝赛道景气度高，公司作为细钨丝龙头，兼具技术和产能优势，业绩表现亮眼。金刚线具备细线化趋势，传统金刚线母线高碳钢丝已到达35微米产业化极限，而钨丝凭借其抗疲劳性好、高强度、耐腐蚀、断线率低等优势，35微米以下细线化空间仍较大，具备经济性，光伏钨丝在产业中正处于加速渗透。公司控股子公司厦门虹鹭是全球细钨丝龙头，具备近30年技术积淀，在光伏钨丝需求驱动下，公司细钨丝自2021年来三次扩产，预计增加888亿米产能，产能优势远高于同行。在技术和产能优势下，公司在光伏钨丝替代高碳钢丝窗口期加速抢占份额，1-4月实现光伏钨丝销量158亿米，同比+695%，环比+78%。 ❖ 发布40亿定增预案，钨钼板块扩产加码。1）光伏钨丝：拟投资12.31亿元投建1000亿米光伏钨丝产线，建设期3年，预计第3年实现投产，第5年实现达产，届时公司将拥有光伏钨丝产能1845亿米。2）硬质合金切削工具：拟投资10.5亿元用于硬质合金切削工具扩产项目，项目完成后将新增年产整体刀具产品 200 万件、可转位刀片 3,000 万件、超硬刀具 170 万件的生产能力，建设期3年，预计第1年实现投产，第5年实现达产。3）钨矿：拟投资8.6亿元用于博白县油麻坡钨钼矿项目，建设期4年，预计第5年投产，第6年实现达产，项目达产后预计年产出钨精矿3240吨。 ❖ 房地产业务有望加速剥离，盈利改善可期。公司5月18日公告，拟公开挂牌转让漳州滕王阁房地产开发有限公司100%股权及债权、厦门滕王阁物业管理有限公司100%股权、成都滕王阁房地产开发有限公司100%股权及成都滕王阁物业管理有限公司100%股权。公司房地产业务近年来持续拖累整体盈利，2022年利润总额亏损4.37亿元，各房地产主体公开挂牌转让后，公司房地产业务有望加速剥离，盈利有望大幅改善。 ❖ 投资建议：公司是钨钼、稀土和正极材料三大业务驱动的新材料平台，三大业务均处于扩产期，未来成长空间有望打开。当前光伏钨丝景气度高，公司凭借技术和产能优势有望在替代窗口期占取份额，为公司贡献盈利弹性。预计公-13%0%14%28%41%55%厦门钨业沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 司2023-2025年实现归母净利润20.4/23.2/26.3亿元，EPS为1.44/1.63/1.85元/股，对应PE分别为13.3/11.7/10.3倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：项目进展不及预期；钨价大幅下跌风险；稀土价格下跌风险；新能源汽车需求增长不及预期。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 31852 48223 40571 46174 53976 收入增长率(%) 67.96 51.40 -15.87 13.81 16.90 归母净利润(百万元) 1179 1446 2042 2318 2629 净利润增长率(%) 91.96 22.68 41.18 13.53 13.43 EPS(元/股) 0.84 1.03 1.44 1.63 1.85 PE 26.99 19.01 13.30 11.72 10.33 ROE(%) 12.69 14.48 16.97 16.15 15.48 PB 3.46 2.78 2.26 1.89 1.60 数据来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 31852.20 48222.79 40571.26 46173.97 53976.07 成长性 减:营业成本 26680.42 41658.77 33382.03 38301.31 45043.03 营业收入增长率 68.0% 51.4% -15.9% 13.8% 16.9% 营业税费 277.77 249.12 316.62 333.84 363.44 营业利润增长率 75.8% 30.8% 39.8% 11.8% 11.8% 销售费用 306.36 339.40 424.80 417.52 477.71 净利润增长率 92.0% 22.7% 41.2% 13.5% 13.4% 管理费用 897.06 889.85 1144.85 1151.80 1288.51 EBITDA增长率 43.0% 26.8% 20.1% 11.8% 13.0% 研发费用 1275.75 1728.94 1640.40 1790.60 2070.25 EBIT增长率 62.5% 33.3% 25.6% 13.1% 13.6% 财务费用 485.76 463.31 447.29 500.85 616.07 NOPLAT增长率 59.8% 29.3% 26.3% 13.8% 14.3% 资产减值损失 -142.53 -464.78 -23.89 -34.54 -46.79 投资资本增长率 20.1% 28.2% 18.8% 17.6% 15.8% 加:公允价值变动收益 0.00 -0.27 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 31.5% 23.0% 19.0% 18.0% 17.2% 投资和汇兑收益 92.81 -29.36 81.97 66.57 51.34 利润率 营业利润 1979.17 2588.61 3619.13 4045.58 4521.08 毛利率 16.2% 13.6% 17.7% 17.1% 16.6% 加:营业外净收支 -43.16 -17.02 -36.74 -32.30 -28.69 营业利润率 6.2% 5.4% 8.9% 8.8% 8.4% 利润总额 1936.01 2571.59 3582.40 4013.28 4492.39 净利润率 5.3% 4.5% 7.5% 7.5% 7.2% 减:所得税 242.73 388.89 523.84 566.78 611.98 EBITDA/营业收入 10.5% 8.8% 12.5% 12.3% 11.9% 净利润 1178.86 1446.19 2041.80 2318.00 2629.24 EBIT/营业收入 7.5% 6.6% 9.8% 9.7% 9.5% 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率 货币资金 1550.60 2171.83 9043.91 10099.93 14904.85 固定资产周转天数 95 76 95 88 79 交易性金融资产 200.54 450.23 675.34 912.74 1143.99 流动营业资本周转天数 67 68 59 81 71 应收帐款 5100.93 7455.05 2918.72 8852.68 5019.23 流动资产周转天数 203 171 212 260 238 应收票据 36.53 52.72 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 45 47 46 46 46 预付帐款 197.47 504.49 407.62 405.00 523.92 存货周转天数 90 73 93 85 84 存货 8076.59 8707.19 8575.32 9560.50 11371.14 总资产周转天数 328 271 363 368 363 其他流动资产 460.89 110.75 14.28 -209.03 -368.92 投资资本周转天数 261 221 312 322 319 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 12.7% 14.5% 17.0% 16.2% 15.5% 长期股权投资 2156.84 2831.48 3381.43 3961.02 4562.41 ROA 3.6% 3.6% 4.9% 4.4% 4.7% 投资性房地产 323.74 311.42 311.42 311.42 311.42 ROIC 9.1% 9.2% 9.8% 9.5% 9.4% 固定资产 8301.32 9977.99 10556.16 11097.60 11741.87 费用率 在建工程 1450.54 1280.82 1392.15 1581.63 1625.32 销售费用率 1.0% 0.7% 1.0% 0.9% 0.9% 无形资产 1568.14 1571.55 1672.62 1820.94 2060.69 管理费用率 2.8% 1.8% 2.8% 2.5% 2.4% 其他非流动资产 328.97 191.78 191.78 191.78 191.78 财务费用率 1.5% 1.0% 1.1% 1.1% 1.1% 资产总额 32902.37 39798.77 41913.22 52593.11 56264.70 三费/营业收入 5.3% 3.5% 5.0% 4.5% 4.4% 短期债务 4794.42 4224.24 3886.15 3432.02 3035.91 偿债能力 应付帐款 4707.45 3448.74 4313.37 4438.59 5423.01 资产负债率 60.3% 59.6% 54.4% 57.1% 53.0% 应付票据 2158.91 3492.11 -176.87 4488.91 729.24 负债权益比 152.0% 147.8% 119.2% 133.1% 112.8% 其他流动负债 1308.77 1002.79 606.42 255.24 -118.53 流动比率 1.17 1.45 1.99 2.06 2.75 长期借款 3515.62 5326.88 6954.88 8674.51 10348.32 速动比率 0.57 0.85 1.23 1.45 1.85 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 4.95 5.74 8.48 7.61