招财日报2023.5.22|宏观专题:疫后消费复苏的国际比较 / 华润啤酒公司点评

宏观策略 疫后消费复苏的国际比较 主要趋势、影响因素及未来不确定性 - 全球消费复苏充满波折，1H20-2021年延续复苏，2022年有所放缓，1Q23小幅回升。大部分国家消费仍显著低于疫情前趋势线，发达国家消费复苏好于发展中国家。经济越发达，疫后消费复苏越快，因疫苗保护程度、经济重启速度、政策支持力度和社会保障程度均与经济发达程度正相关。经济重启后，服务消费率先复苏，且复苏周期持续较长，宅经济相关耐用消费先降后升，居住相关耐用消费随房地产市场下行而放缓。2020-2021年全球宽松流动性主要留在发达市场，推升其信贷增速和资产价格，新兴市场和发展中国家经济恢 复和资产价格涨幅相对落后。2022年货币政策紧缩导致最引人注目的结果是发达市场局部动荡，而非新兴市场危机。新兴市场和发展中国家2020-2022年消费复苏相对滞后，2023-2024年可能拥有更大的增长空间。 美国消费率先恢复至疫情前趋势线之上。美国依靠疫苗和医疗卫生优势率先重启经济，消费复苏周期启动较早。美国依靠美元主导性国际货币特权实施超级宽松政策，财政救助规模/GDP和M2增速遥遥领先其他国家。大规模财政补贴、股市和房市大牛市及新冠影响导致一批大龄劳工选择提前退休，加上移民劳工减少，美国劳动力市场出现过热。随着通胀高企后剧烈加息，房地产市场和金融周期下行，劳动力市场开始放缓，家庭消费面临下行风险。 美国超额储蓄存量的释放显著快于其他国家，超过三分之二超额储蓄存量已释放完毕，支撑其消费率先修复，但对未来消费的支撑作用明显下降。欧元区、日本和澳大利亚超额储蓄存量2022年下半年以来开始缓慢下降。韩国和中国家庭的超额储蓄存量2022年下半年仍在上升。 经济重启是人流、信心和就业全面恢复的过程。要素流动恢复首先推动交通运输、能源、餐饮、住宿、旅游、医疗卫生、服装、化妆品、文体娱乐、托儿幼护等消费快速复苏，但这些行业前期受疫情冲击较大，恢复周期可以持续较长时间。随着要素流动恢复和服务业前景改善，企业信心和资本支出逐渐恢复，推动就业增长和家庭消费信心改善，大额可选消费逐渐回升。 食品饮料、医疗等必选消费需求在疫情前后保持平稳，但疫情、俄乌冲突等导致的供应瓶颈推升食品和能源通胀。宅经济有关的居住和耐用消费先大幅上升后显著下降，对商品通胀造成扰动。由于政策宽松和消费复苏相对更强，发达国家通胀上升压力大于发展中国家，海权国家通胀压力高于内陆国家。 随着发达国家通胀高企后剧烈加息，全球货币金融条件大幅收紧。美欧房地产市场大幅下滑，近期银行业局部动荡，可能加剧信贷收缩，带动金融周期进一步下行，对消费信贷和家庭消费产生负面影响。由于主要经济体家庭资产负债表稳健，货币金融条件收紧不会引发全球系统性危机。 发达国家就业基本已恢复至疫情前状态，美国、澳大利亚等部分经济体劳动力市场热度超过疫情前水平。随着高通胀和货币紧缩带来成本压力、需求放缓和盈利前景恶化，企业对劳动力需求开始减弱，劳动力市场先行指标开始放缓，预示消费可能面临下行风险。低学历和低收入人群的就业和收入对经济周期似乎更加敏感。 全球家庭消费结构尚未回归到疫情前。经济重启后，宅经济有关消费放缓，服务消费开始恢复，必选消费和耐用品消费占比下降，服务消费占比回升，但由于前期服务消费受冲击较大且家庭消费习惯回归需要时间，耐用品消费占比仍显著高于疫情前水平，食品和能源高通胀导致这两项消费占比也高于疫情前水平，而服务消费占比仍显著低于疫情前水平。随着疫后经济和消费习惯回归正常，耐用品消费占比仍有下行空间，而服务消费占比仍有回升空间。 个股速评 华润啤酒 (291HK，买入，目标价：76.9港元)-4月行业产量延续强势；夏季或将迎来强劲销售 我们的渠道调查显示公司4月营收保持高增长，同时行业3月/4月的啤酒产量分别增20.4/21%。华润啤酒股价近期受压后或提供配置机会。中长线，在消费不均衡复苏的环境下，大众仍倾向于在服务类和低价商品上消 费，我们认为华润啤酒作为行业代表标的将持续受惠于产品升级和餐饮客流量恢复。重申买入评级，目标价76.9港元，对应27xEV/EBITDA（自2018年以来的长期平均值）。 责 免微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明见招银国际官方网站： 声 https://www.cmbi.com 明