零售周观点：国企改革+资产证券化+免税牌照，或催化百货板块价值重估

百货行业：关注国企改革+ REITS +免税三条主线投资机会。对于传统零售百货行业，免税转型、国企改革、REITS鼓励政策为行业注入新动力。1）在国改三年行动收官，23年进入新一轮改革的背景下，我们认为对于积极响应改革重点方向的国企，有望实现管理改善带来的经营效率的提升，从而提高业绩兑现度，同时估值有望重估。2）上市百货旗下物业资产较为优质，或将成为后续第一批走向证券化/实现价值重估的资产，通过资产证券化，上市百货企业有望改善财务结构、为规模扩张/聚焦资产运营能力带来空间。3）在免税在市内免税政策加速推出背景下，关注全国性百货龙头及区域性百货龙头获得免税经营资质贡献业绩增量的投资机会，其中北京和上海作为主要出入境人群地区，有望深度受益于市内免税政策。 4月社零数据：低基数下快速增长，整体增长低于市场预期。1.2023年4月社会消费品零售总额同比+18.4%，低于市场预期的+20.2%，增幅环比+7.8 pct； 限额以上企业消费品总额同比+19.0%，增幅环比+8.9 pct。2.高频必选消费品中烟酒类与日用品类零售额分别同比+14.9%与+10.1%，增幅环比+5.9 pct与+2.4 pct，粮油、食品类与饮料类零售额分别同比+1.0%与-3.4%，增幅环比-3.4 pct与+1.7pct；3.高频可选消费品中服装鞋帽针织纺品零售额同比+32.4%，增幅环比+14.7 pct；化妆品类零售额同比+24.3%，增速环比+14.7 pct。4.低频可选消费品中，金银珠宝零售额同比+44.7%，增幅环比+7.3 pct，汽车类零售额同比+38.0%，增幅环比+26.5 pct，通讯类器材类、家用电器和音响器材类、家具类零售额分别同比+14.6%、+4.7%与+3.4%。 中亚峰会成功举办，中国－中亚关系步入“提质升级”的新阶段。5月18日至19日，首届中国－中亚峰会在西安举行。此次峰会的成功举办，标志着中国－中亚元首会晤机制正式成立，中亚作为世界最大的内陆地理区域，拥有着丰富的能源资源，石油、天然气、煤炭和铀矿等资源的储量均位居世界前列，能够很好满足中国经济发展的能源需求量，双方有构建能源全产业链合作的天然互补优势。除了传统领域，以本次峰会为契机，中国和中亚还在打造金融、农业、减贫、绿色低碳、医疗卫生、数字创新等新增长点。 投资建议：①电商零售板块，推荐重庆百货、华凯易佰、小商品城；看好近视防控市场前景，推荐明月镜片。②黄金珠宝板块，推荐潮宏基、中国黄金、曼卡龙，建议关注周大生、老凤祥、周大福、菜百股份等。③医美板块，推荐医美行业龙头爱美客，建议关注昊海生科、普门科技、锦波生物。推荐朗姿股份，建议关注美丽田园。④美妆板块，关注底部区域机会及“618”大促催化，推荐珀莱雅、巨子生物、华熙生物、上海家化、福瑞达、青松股份、嘉亨家化；建议关注丸美股份。 风险提示：宏观经济低迷，新品推广不及预期，行业竞争格局恶化。 重点公司盈利预测、估值与评级 1本周观点（2023.5.15-2023.5.19） 1.1百货行业：关注国企改革+REITS+免税三条主线投资机会 1）国企改革：23年开启新一轮国企改革，积极国改百货有望收益。 2020年6月30日中央深改委第十四次会议审定《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》，正式拉开了国企改革三年行动的大幕。主要包括8大重点改革方向：①完善中国特色现代企业制度，坚持“两个一以贯之”，形成科学有效的公司治理机制。②推进国有资本布局优化和结构调整，聚焦主责主业，发展实体经济，推动高质量发展，提升国有资本配置效率。③积极稳妥推进混合所有制改革，促进各类所有制企业取长补短、共同发展。④激发国有企业的活力，健全市场化经营机制，加大正向激励力度，也由此提高效率。⑤形成以管资本为主的国有资产监管体制，着力从监管理念、监管重点、监管方式、监管导向等多方位实现转变，进一步提高国资监管的系统性、针对性、有效性。⑥是推动国有企业公平参与市场竞争，强化国有企业的市场主体地位，营造公开、公平、公正的市场环境。⑦是推动一系列国企改革专项行动落实落地。⑧是加强国有企业党的领导党的建设，推动党建工作与企业的生产经营深度融合。 2022年中央企业实现销售收入39.4万亿元/yoy+8.3%，净利润1.9万亿元/yoy+5%。自22年11月以来，“国企改革”相关政策密集出台，新一轮国企改革侧重效率提升和高质量发展，一些低估值企业有望获得重塑机会。多数国企承担着稳增长、稳就业、防风险等事关国计民生的重大任务，仅用市场化方法对其进行估值可能导致其被低估。其中百货行业中半数以上的企业具有国资背景，伴随各省市具体国企改革政策陆续落地有望成为改革红利释放的受益者。 表1：中信一般零售二级行业指数中公司属性为国央企 混改是国企改革的重要突破口，一方面民营资本经营机制可以提高国有企业的经营效率，另一方面有利解决产权明晰、政企分开的问题。重庆百货的控股股东重庆商社作为区域零售行业龙头企业，是国家发改委确定的混改试点企业和国务院国资委确定的“双百企业”。重庆商社于2020年3月成功引入物美津融和深圳步步高作为战略投资者，成为混合所有制企业，并通过及时实施重庆商社员工持股计划和上市公司股权激励计划，有效增强了核心骨干人才的凝聚力。重庆商社混改作为重庆市首例市属一级国企混改案例，具有较强的示范带动作用。23年5月公司发布吸收合并重庆商社关联报告书（草案），完成混改最后一步后，重庆商社将不再持有上市公司股份，由渝富资本及其一致行动人华贸集团、物美津融分别持有25.84%的股份。此次权益变化顺应深化国企改革的政策方向，在前次国有企业所有制改革基础上，通过整体上市进一步整合旗下优势资源，利用资本市场促进上市公司做大做强，同时提升国有资产证券化率并实现保值增值。 在国改三年行动收官，23年进入新一轮改革的背景下，我们认为对于积极响应改革重点方向的国企，有望实现管理改善带来的经营效率的提升，从而提高业绩兑现度，同时估值有望重估。推荐重庆百货、丽尚国潮，建议关注杭州解百、银座股份。 2）REITS政策：商业REITs政策快速推进，老牌百货企业有望迎价值重估。 国内年内首次将消费类基础设施纳入REITs，百货商场、购物中心等资产证券化渠道进一步打开。伴随国内房地产行业进入存量时代，如何利用金融工具进一步提升不动产的运营和投资效率、优化股权结构、实现精细化发展成为当前行业的重要探索方向。23年3月24日，证监会发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》，同日发改委发布REITs项目申报推荐工作的通知；证监会文件提出4方面12条措施，进一步推进REITs常态化发行工作；两文均提出支持消费基础设施建设，优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目。 国内存量购物中心、百货类资产规模巨大。从成熟国家的历史数据来看，零售类资产在REITs中占比较高，截至2022年末，美国零售REITs占14%，仅次于基础设施REITs（15%）。国内情况来看，据赢商大数据，2022年全国超过3万平米的购物中心存量项目达5685个，体量超过5.03亿平方米；根据百货商业协会与冯氏集团利丰研究中心的数据，全国有大约8000家百货，假设按照单个商场4万平米计算，涉及3.2亿平米资产；经计算，购物中心及百货总资产规模或在8亿平米以上，以1万/平米（商业营业用房销售均价水平）的价格计算，总资产规模或在8万亿以上。 上市百货旗下物业资产较为优质，或将成为后续第一批走向证券化/实现价值重估的资产，通过资产证券化，上市百货企业有望改善财务结构、为规模扩张/聚焦资产运营能力带来空间。目前来看，百货龙头公司均有相当面积的自持物业，截至2022年底，重庆百货/王府井/百联股份/小商品城/武商集团旗下自持物业面积分别为71.26/197.95/247.97/约640/月197万平方米，其中相当数量的资产为核心城市核心地段的购物中心及百货等现金流状况较好的优质资产，值得重点关注。 3）免税：关注市内免税政策推进下，潜在百货龙头有望拓展免税增量的投资机会。 2020年王府井获得免税经营资质，成为国内第一家拥有免税牌照的百货龙头企业，此前国内传统百货业态均从事有税业态。王府井自获得免税经营资质后，先后布局岛民免税、离岛免税，积极推进布局市内免税与口岸免税。在疫情管控放开、出入境逐步修复下，我们认为市内免税政策有望加速推出。我们认为市内免税政策的推出将打开百货龙头新增长极。参考韩国，百货龙头新世界在韩国放开市内免税牌照后，凭借自身在有税业态多年的运营经验，一跃成为韩国头部免税运营商。在市内免税政策加速推出背景下，关注全国性百货龙头及区域性百货龙头获得免税经营资质贡献业绩增量的投资机会，其中北京和上海作为主要出入境人群地区，有望深度受益于市内免税政策，推荐王府井，建议关注百联股份。 表2：免税、国改、REITS受益百货标的梳理 1.24月社零数据：低基数下快速增长，整体增长低于市场预期 1.2023年4月社会消费品零售总额同比+18.4%，低于市场预期的+20.2%，增幅环比+7.8 pct；限额以上企业消费品总额同比+19.0%，增幅环比+8.9 pct。 2.高频必选消费品中烟酒类与日用品类零售额分别同比+14.9%与+10.1%，增幅环比+5.9 pct与+2.4pct，粮油、食品类与饮料类零售额分别同比+1.0%与-3.4%，增幅环比-3.4 pct与+1.7 pct； 3.高频可选消费品中服装鞋帽针织纺品零售额同比+32.4%，增幅环比+14.7 pct；化妆品类零售额同比+24.3%，增速环比+14.7 pct。 4.低频可选消费品中，金银珠宝零售额同比+44.7%，增幅环比+7.3 pct，汽车类零售额同比+38.0%，增幅环比+26.5 pct，通讯类器材类、家用电器和音响器材类、家具类零售额分别同比+14.6%、+4.7%与+3.4%。 图1：社零数据当月同比 国内物价保持在合理区间运行。4月份，全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.1%，涨幅比上月回落0.6个百分点；扣除食品和能源价格的核心CPI环比由上月持平转为上涨0.1%，同比上涨0.7%，涨幅与上月相同。CPI“篮子”商品中食品占比较高。4月份，食品价格同比上涨0.4%，涨幅比上月回落2个百分点； 环比下降1%，降幅比上月收窄0.4个百分点。其中，鲜菜和鲜果大量上市，价格环比分别下降6.1%和0.7%。 图2：CPI和消费者信心指数 图3：4月粮油食品和饮料类分别同比增长1.0%和下滑3.4% 图4：4月烟酒类和日用品类分别同比增长14.9%和增长10.1% 图5：4月服装鞋帽纺织品类和化妆品类分别同比增长32.4%和增长24.3% 图6：4月金银珠宝类和通讯器材类分别同比增长44.7%和增长14.6% 图7：4月家用电器音像器材类和家具类分别同比增长4.7%和增长3.4% 图8：4月汽车类和文化办公用品类分别同比增长38.0%和下滑4.9% 图9：4月石油及制品类和建材及装潢材料类分别同比增长13.5%和下滑11.2% 1.3中亚峰会成功举办，中国－中亚关系步入“提质升级”的新阶段 事件：5月18日至19日，首届中国－中亚峰会在西安举行。峰会期间，中国同中亚五国达成了包括《中国－中亚峰会西安宣言》《中国－中亚峰会成果清单》等在内的7份双多边文件，签署了100余份各领域合作协议。此次峰会的成功举办，标志着中国－中亚元首会晤机制正式成立，为中国－中亚合作打造了顶级平台。 中亚五国是中国的西部近邻，总面积400万平方公里，人口7400万，GDP总量约3000亿美元。其中哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦三个国家与中国接壤，边境线长约3300公里。中亚国家本身所处的地理位置也非常关键，位于亚欧大陆腹地，是东进西出、南下北上的必经之地。 中亚作为世界最大的内陆地理区域，拥有着丰富的能源资源，石