一个拥挤的交易，但值得重新审视潜在的强劲夏季销售

2023年5月19日 招银国际全球市场|股票研究|公司更新 CR啤酒(291港元) 一个拥挤的交易，但值得重新审视潜在的强劲夏季销售 华润啤酒的股价因4月销售弱于预期而修正约10%。然而，我们的渠道检查表明，与3M相比，4M的销售增长稳定。与此同时，3月/4月行业啤酒产量增长20%/21%，这可能完全加强潜在的强劲夏季销售，市场此前一直受到质疑。另外，我们注意到原材料成本的下降已经开始。考虑到组合升级，我们现在预测2023年的GPM将增长1pp。展望未来，第二季度是啤酒消费的重要季度，因为该季度的补货势头通常为旺季需求提供了良好的衡量标准。我们认为，稳健的补货势头将为重新审视该名称提供充分的理由。CRBeer是一个很好的代表，可以应对不均衡的消费复苏，这种复苏偏向于服务和小额消费，并采用负担得起的高端化战略。我们是买入评级，华润啤酒是业内最买入的名字，还有青岛啤酒（169HK，买入）。 回顾2023年的指导。管理层的目标是次级溢价+的销量增长20%+（从2022年的13%），其中喜力将增长30%，并将该部门的贡献从2022年的19%和30%+在未来两年内。除了节省一些运营成本外，管理层还希望2023年的经常性息税前利润增长20%+。 收入的变化。我们将2023年的收入增长略微上调至11%，其中包括7%的平均销售价格增长和4%的销量增长。在总水平上，随着投入价格年初至今的下降，我们现在预计2023年原材料总成本将增加4亿元人民币（前值为5亿元人民币）。这些解释了我们 2023/24EGPM中每个0.4pp的吸收率。我们还假设20%的经常性息税前利润增长符合管理目标。在本报告中，我们介绍了我们的2025E预测。这假设2022-25E之间的3年收入复合年增长率为9.5%，3年净利润复合年增长率为16%。 估值/关键风险。我们修订后的目标价基于更新后的27.0倍（之前为27.5倍）的EV/EBITDA，这仍然是自2018年以来的长期平均水平。 业绩总结 目标价76.90港元 (以前的tp74.80港元) 上/下行44.4% 中国消费者当前价格53.25港元 约瑟夫·黄 (852)39000838 股票数据 Mkt帽(港元mn)172752年 。4Avg3mt/o港元(mn)449.9 52w高/低(港元)64.75/37.00 的总发行股票(mn)3244.2来源 :FactSet 股权结构 CRH啤酒51.7% 摩根斯坦利4.7% 来源:港交所 分享的性能 绝对的相对 1-m-15.7%——11.7% 3-m-9.6%-4.3% 6-m7.6%-1.9% 来源:FactSet 12-mth性价比 来源:FactSet (你们12月31日)fy21afy22afy23efy24efy25e收入(元mn) 33,387 35,263 39,071 42,431 46,245 同比增长(%) 6.2 5.6 10.8 8.6 9.0 净利润(元mn) 4,587.0 4,344.0 5,164.3 5,970.2 6,836.7 每股收益(报道)(元) 1.41 1.34 1.59 1.84 2.11 同比增长(%) 119.1 (5.3) 18.9 15.6 14.5 共识每股收益(元人民币)N/aN/a1.591.842.11P/E(x) 37.8 33.5 30.0 26.0 22.7 P/B(x) 7.1 5.4 5.1 4.5 4.0 收益率(%) 1.1 1.2 1.3 1.5 1.8 罗伊(%) 20.1 16.9 18.0 18.4 18.7 净负债(%)资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 (22.0) (33.7) (39.6) (39.6) (39.5) 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 彭博社的更多报道：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1:盈利修订 元锰 FY23E 新 FY24E FY25E FY23E 老 FY24E FY25E FY23E 差异(%) FY24E FY25E 收入 39,071 42,431 46,245 38,461 42,252 N/一个 1.6% 0.4% N/一个 总利润 15,305 17,013 18,980 15,067 16,865 N/一个 1.6% 0.9% N/一个 反复出现的息税前利润 6,363 7,387 8,488 6,182 7,146 N/一个 2.9% 3.4% N/一个 净利润 5,164 5,970 6,837 5,022 5,748 N/一个 2.8% 3.9% N/一个 毛利率39.2%40.1%41.0%38.8%39.7%不适用0.4个百分点0.4个百分点不适用 息税前利润率 16.3% 17.4% 18.4% 16.0% 17.1% N/一个 0.3ppt 0.3ppt N/一个 净利润率 13.2% 14.1% 14.8% 12.8% 13.5% N/一个 0.4ppt 0.6ppt N/一个 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图2:CMBIGM估计与共识 元锰 FY23E CMBIGMFY24E FY25E FY23E 共识 FY24E FY25E FY23E 差异(%) FY24E FY25E 收入 39,071 42,431 46,245 40,393 43,550 45,454 -3.3% -2.6% 1.7% 总利润 15,305 17,013 18,980 15,936 17,480 19,756 -4.0% -2.7% -3.9% 反复出现的息税前利润 6,363 7,387 8,488 6,541 7,618 8,869 -2.7% -3.0% -4.3% 净利润 5,164 5,970 6,837 5,426 6,253 7,300 -4.8% -4.5% -6.3% 毛利率39.2%40.1%41.0%39.5%40.1%43.5%-0.3个百分点0个百分点-2.4个百分点 息税前利润保证金 16.3% 17.4% 18.4% 16.2% 17.5% 19.5% 0.1ppt -0.1ppt -1.2ppt 净利润率 13.2% 14.1% 14.8% 13.4% 14.4% 16.1% -0.2ppt -0.3ppt -1.3ppt 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图3:12米EV/EBITDA图表 (x)1年录象EV/ebitdalt的平均水平 482sd1sd1sd2sd 图4:既往P/B图 (x)1年的P/blt的平均水平 11.5 1sd1sd 42 36 30 9.5 7.5 2sd2sd 245.5 183.5 1月18 日 4月18 日 7月18 日 10月18 日 1月19 日 4月19 日 7月19 日 10月19 日 1月20 日 4月20 日 7月20 日 10月20 1月18 日 4月18 日 7月18 日 10月18 日 1月19 日 4月19 日 7月19 日 10月19 日 1月20 日 4月20 日 7月20 日 121.5 资料来源：彭博社，CMBIGM估计资料来源：彭博社，CMBIGM估价 财务总结损益表 2020年,一个 2021年,一个 2022年,一个 2023e 2024e 2025e 你们12月31日(mn)元收入 31,448 33,387 35,263 39,071 42,431 46,245 销货成本 (19,373) (20,313) (21,702) (23,766) (25,418) (27,265) 总利润 12,075 13,074 13,561 15,305 17,013 18,980 营业费用 (8,996) (7,062) (8,267) (8,942) (9,626) (10,492) 销售费用 (6,123) (6,743) (6,750) (7,306) (7,850) (8,555) 管理费用 (4,419) (3,619) (3,320) (3,634) (3,946) (4,301) 其他人 1,546 3,300 1,803 1,998 2,170 2,364 营业利润 3,079 6,012 5,294 6,363 7,387 8,488 息税前利润 5,381 6,293 6,992 8,139 9,235 10,408 折旧 (1,489) (1,576) (1,510) (1,570) (1,626) (1,679) 商誉摊销 (64) (65) (20) (20) (20) (20) 息税前利润 3,079 6,012 5,294 6,363 7,387 8,488 利息收入 141 243 380 200 200 200 利息费用 (61) (19) (79) 0 0 0 净利息收入/(费用) 80 224 301 200 200 200 其他人 (150) (21) (67) 0 0 0 税前利润 3,009 6,215 5,528 6,563 7,587 8,688 所得税 (915) (1,625) (1,178) (1,399) (1,617) (1,851) 税后利润 2,094 4,590 4,350 5,164 5,970 6,837 少数民族的利益 0 (3) (6) 0 0 0 已停止经营 0 0 0 0 0 0 净利润 2,094 4,587 4,344 5,164 5,970 6,837 调整后的净利润 2,094 4,587 4,344 5,164 5,970 6,837 资产负债表 2020年,一个 2021年,一个 2022年,一个 2023e 2024e 2025e 你们12月31日(mn)元流动资产 13,377 15,897 20,878 24,180 26,408 28,986 现金及现金等价物 4,538 5,376 10,208 13,151 14,720 16,425 帐户应收账款 2,378 3,436 2,612 3,211 4,069 4,434 库存 6,014 6,458 7,402 7,162 6,964 7,470 其他流动资产 447 627 656 656 656 656 非流动资产 30,398 35,156 36,435 36,345 36,124 35,778 PP&E 17,781 17,096 17,206 17,136 16,935 16,609 递延所得税 2,858 3,368 3,266 3,266 3,266 3,266 无形资产 320 255 203 183 163 143 善意 9,326 9,250 9,385 9,385 9,385 9,385 其他非流动资产 113 5,187 6,375 6,375 6,375 6,375 总资产 43,775 51,053 57,313 60,526 62,532 64,764 流动负债 19,572 21,170 23,667 23,454 21,557 19,340 短期借款 0 0 512 512 512 512 账户应付款项 19,327 21,007 23,002 22,789 20,892 18,675 应纳税额 162 92 100 100 100 100 其他流动负债 83 71 53 53 53 53 非流动负债 2,929 5,394 6,569 6,569 6,569 6,569 长期借款 0 0 588 588 588 588 递延收入 788 1,955 1,850 1,850 1,850 1,850 其他非流动负债 2,141 3,439 4,131 4,131 4,131 4,131 总负债 22,501 26,564 30,236 30,023 28,126 25,909 股本 14,090 14,