Q1表现亮眼，新品迭代与产品高端化助力业绩增长

开立医疗（300633） 证券研究报告 2023年05月22日 投资评级 Q1表现亮眼，新品迭代与产品高端化助力业绩增长 事件 行业医药生物/医疗器械 6个月评级买入（维持评级） 当前价格59.3元 目标价格元 4月27日，公司发布2023年一季度报告，第一季度实现营业收入4.73亿 元，同比增长27.63%，归母净利润1.38亿元，同比增长171.11%，扣非归母净利润1.26亿元，同比增长157.67%。 点评 医院端采购需求回暖，高端产品放量带动业绩提升 2023年一季度，公司净利润同比大幅增长171.11%，主要原因为1）国内外医院门诊恢复正常，医疗终端对设备的采购热度有所提升。2）Q1公司高端产品收入占比提升，内镜HD-550系列产品快速放量，带动Q1整体毛利率提升；3）规模效应初显现，超声业务稳定增长，内镜业务快速增长。公司超声产品在国内技术水平较为领先，覆盖高中低端市场；软镜产品在国内三级医院的认可度提高，消化内镜在国内各等级医院的装机情况相比2022年同期均有大幅增长，医院端的采购需求快速回暖。 加大渠道开发力度，积极突破发达国家高等级医院客户 一季度公司销售费用率为22.34%，同比提升2.55个百分点，主要系2022年业绩较好，2023年Q1支付的销售人员年终奖同比增加，另外随着管控放开，一季度人员差旅费、展位费等费用有所增加；管理费用率为5.32%，同比小幅提升0.6个百分点；研发费用率为16.91%，同比降低了3.51个百分点，主要系于一季度包括春节假期，各项研发项目尚未全面启动所致。 基本数据 A股总股本(百万股)430.65 流通A股股本(百万股)430.65 A股总市值(百万元)25,537.71流通A股市值(百万元)25,537.71每股净资产(元)6.80 资产负债率(%)20.66 一年内最高/最低(元)62.00/23.85 作者杨松分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 张雪分析师 SAC执业证书编号：S1110521020004 zhangxue@tfzq.com 股价走势 公司持续进行国际市场本地化建设，重视发达国家高等级医院客户的突破，开立医疗创业板指 积极开发核心渠道商，2022年以来新增数家开立医疗国际核心渠道商。在美国市场实现质的突破，新增院内医院客户30余家。 多领域完成新品迭代，硬镜-超声联合解决方案助力硬镜发展 超声领域，公司S90Exp系列彩色多普勒超声诊断系统于2022年12月完成欧盟MDRCE认证，于2023年2月10日获得美国FDA批准，代表公司超声产品正式从高端进军超高端领域；血管内超声产品预计在2023年开始产生少量订单，我们预计该产品销售前景较好。公司软镜种类也不断丰富，呼吸科高清电子支气管镜使用性能已与进口产品相当。硬镜领域，公司胸腹腔内窥镜4KIR.305.103等产品已于2022年12月获欧盟CE认证，2023年有望推出下一代硬镜产品，硬镜-超声联合解决方案将成为公司在硬镜领域的竞争优势。我们预计短期内硬镜业务会有较好发展。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为21.99/27.86/34.21 亿元，归母净利润分别为4.76/6.16/7.92亿元，维持“买入”评级。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,444.60 1,762.65 2,199.43 2,785.80 3,421.26 增长率(%) 24.20 22.02 24.78 26.66 22.81 EBITDA(百万元) 649.97 723.30 766.01 833.88 1,006.61 归属母公司净利润(百万元) 247.24 369.81 475.54 615.99 791.89 增长率(%) (634.43) 49.57 28.59 29.53 28.56 EPS(元/股) 0.57 0.86 1.10 1.43 1.84 市盈率(P/E) 103.29 69.06 53.70 41.46 32.25 市净率(P/B) 10.84 9.32 8.15 6.88 5.76 市销率(P/S) 17.68 14.49 11.61 9.17 7.46 EV/EBITDA 18.88 30.06 30.59 27.76 22.03 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：产品研发不及预期；营销团队稳定性风险；新产品获批及市场推广进度不及预期。 140% 119% 98% 77% 56% 35% 14% -7% 2022-052022-092023-01 资料来源：聚源数据 相关报告 1《开立医疗-年报点评报告:“超声+内镜”双轮驱动，深耕产品研发提升竞争力》2023-04-20 2《开立医疗-季报点评:三季度业绩超预期，超声与内镜齐发力》2022-10-313《开立医疗-公司深度研究:超声为基内镜发力，打造平台型创新医疗设备企业》2022-10-19 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,269.49 1,337.21 1,653.60 1,953.59 2,935.22 营业收入 1,444.60 1,762.65 2,199.43 2,785.80 3,421.26 应收票据及应收账款 210.10 200.05 404.59 532.43 460.65 营业成本 471.21 584.04 655.35 782.76 952.00 预付账款 17.25 11.96 30.40 17.63 38.22 营业税金及附加 11.52 15.22 19.20 23.53 29.44 存货 440.52 514.38 374.51 821.97 612.35 销售费用 366.53 423.16 416.57 585.02 701.36 其他 194.91 450.71 476.50 470.82 497.56 管理费用 90.85 98.00 131.97 175.51 219.99 流动资产合计 2,132.28 2,514.31 2,939.59 3,796.44 4,544.00 研发费用 263.06 328.96 398.76 536.54 659.28 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 9.12 (29.89) (16.70) (22.39) (30.82) 固定资产 70.42 375.60 335.49 295.38 255.28 资产/信用减值损失 (109.19) (60.06) (135.18) (101.48) (98.91) 在建工程 373.39 181.30 181.30 181.30 181.30 公允价值变动收益 3.17 (3.93) (1.76) 0.28 (0.03) 无形资产 179.06 169.37 157.90 146.42 134.94 投资净收益 11.84 9.25 15.05 12.05 12.12 其他 265.21 303.64 275.87 267.64 274.72 其他 110.83 15.46 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 888.08 1,029.91 950.55 890.74 846.24 营业利润 215.66 382.43 472.38 615.68 803.20 资产总计 3,020.36 3,544.22 3,890.14 4,687.18 5,390.24 营业外收入 40.05 0.11 13.43 17.86 10.47 短期借款 28.55 180.97 12.69 13.37 16.54 营业外支出 1.50 0.60 0.86 0.99 0.81 应付票据及应付账款 231.52 231.43 238.17 375.20 355.77 利润总额 254.21 381.94 484.95 632.55 812.85 其他 243.44 236.88 386.73 466.10 447.73 所得税 6.97 12.13 9.41 16.56 20.96 流动负债合计 503.51 649.29 637.60 854.67 820.04 净利润 247.24 369.81 475.54 615.99 791.89 长期借款 43.32 0.00 63.47 66.86 82.68 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 247.24 369.81 475.54 615.99 791.89 其他 66.03 55.00 54.43 52.85 50.21 每股收益（元） 0.57 0.86 1.10 1.43 1.84 非流动负债合计 109.34 55.00 117.91 119.71 132.89 负债合计 665.18 804.41 755.51 974.38 952.92 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 429.77 427.86 430.65 430.65 430.65 成长能力 资本公积 1,011.45 1,037.81 1,040.31 1,039.81 1,038.94 营业收入 24.20% 22.02% 24.78% 26.66% 22.81% 留存收益 939.23 1,255.56 1,693.09 2,263.45 2,982.03 营业利润 -588.23% 77.33% 23.52% 30.33% 30.46% 其他 (25.26) 18.57 (29.41) (21.12) (14.31) 归属于母公司净利润 -634.43% 49.57% 28.59% 29.53% 28.56% 股东权益合计 2,355.18 2,739.80 3,134.63 3,712.80 4,437.32 获利能力 负债和股东权益总计 3,020.36 3,544.22 3,890.14 4,687.18 5,390.24 毛利率 67.38% 66.87% 70.20% 71.90% 72.17% 净利率 17.12% 20.98% 21.62% 22.11% 23.15% ROE 10.50% 13.50% 15.17% 16.59% 17.85% ROIC 26.90% 37.88% 43.55% 56.18% 56.96% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 247.24 369.81 475.54 615.99 791.89 资产负债率 22.02% 22.70% 19.42% 20.79% 17.68% 折旧摊销 35.74 39.76 51.58 51.58 51.58 净负债率 -50.30% -41.81% -49.98% -50.09% -63.64% 财务费用 13.89 (12.39) (16.70) (22.39) (30.82) 流动比率 3.84 3.36 4.61 4.44 5.54 投资损失 (11.84) (9.25) (15.05) (12.05) (12.12) 速动比率 3.04 2.67 4.02 3.48 4.79 营运资金变动 (115.75) (56.45) (21.83) (336.70) 187.09 营运能力 其它 133.70 141.78 (1.76) 0.28 (0.03) 应收账款周转率 6.31 8.60 7.28