军用雷达总装整体上市第一股，“内需+军贸”双驾马车拉动成长

深耕防空预警雷达多年，相关产品中标率超50%。公司数10年来一直深耕于防空预警雷达领域，在低频段抗干扰、反隐身、高机动性等方面积累了丰富的研究成果和生产经验，相关产品在国内处于领先地位，后续将成为公司增长的主要动力。公司产品因技术先进、质量可靠得到军方客户积极认可，2022年29个招标项目中，成功中标15个，客户粘性高，销售渠道稳定，为未来业绩的稳定增长提供有力保障。 军贸业务快速增长，第二曲线逐渐凸显。俄乌战争后军贸市场格局将迎来大洗牌，俄武器战场表现不及预期，其主要客户极有可能寻求新供应商，为中国军贸带来新机遇。其次，得益于稳固的政治关系和外交战略，中国在中东地区影响力逐步增强，相关地区防务产品消耗能力占全球25%，有望成为公司新的业务增长点。 无人机、电子战成为局部战争主流手段，十四五加快防空雷达更新换代。 在新型作战体系的推动下，传统的“空军夺取制空权然后陆军清扫”的模式可能将逐渐被无人机攻击取代，部队急需能够及时锁定小型目标的抗干扰型高科技防空预警雷达。公司拥有众多先进抗干扰专利和低空目标识别技术，相关产品实战演练表现优异，在十四五推进部队信息化现代化建设的背景下，升级换装需求将给公司带来更多业绩保障。 研发投入占营收比例超14.98%，上市募集9.1亿元项目，聚焦产能与研发效率提升。公司2022年研发投入占营收比例达到14.98%，远高于行业平均水平。截至2022年底，公司共计拥有118项专利权，已掌握防空预警雷达及配套装备等领域的7类前沿核心技术，将用于新型防空预警雷达及配套装备研发、推动现有雷达产品的改进升级。上市拟募集资金9.1亿元，主要投资于生产智能化改造项目及研发测试基地建设项目。该项目有望进一步提升引进生产线智能化、信息化水平，优化雷达工艺，提高生产效率及产品质量，满足未来业务需求。 盈利预测与投资评级：基于公司在防空预警雷达领域核心地位，我们预计2023-2025年归母净利润为2.02/2.57/3.26亿元，对应PE分别为44/35/27倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）下游需求放量不及预期2）研发投入成果不及预期3）主要收入来自单一老型号产品风险。 1.防空预警雷达核心供应商，技术实力雄厚 1.1.防空预警雷达领域高新企业 公司是国内领先的防空预警雷达高新技术企业，拥有完整产业链，涵盖研发、采购、生产与销售。凭借先进研究成果和丰富经验，公司已经成为国内防空预警雷达主要生产单位之一，产品在军方广泛应用。同时公司正积极拓展模拟设备和空管雷达等产品，推动实现多元化发展格局。 1.2.改制突破，塑造防空预警雷达行业龙头 公司前身沙市市南湖机械总厂成立于1989年，专注于防空预警雷达的研发与生产。 2015年起改制为荆州南湖机械股份有限公司，2017年并入雷星股份，更名为航天南湖电子信息技术股份有限公司，并荣获博士后创新实践基地称号。2020年扩展预警探测系统及相关业务，此后三年获得诸多荣誉，并于2023年4月科创板上市获得证监会批复。 公司多款产品技术国内领先，部分产品国际先进，成功中标多型防空预警雷达领域研制项目，未来公司还将积极拓展空管雷达以及民用雷达等领域。 图1：公司历史沿革 1.3.专注防空预警雷达，拓展多元产品与领域发展 公司致力于防空预警雷达的研发、生产、销售和相关服务，主要产品为防空预警雷达及配套装备。防空预警雷达包括警戒雷达和目标指示雷达等，配套装备包括雷达防护设备、测试设备、模拟设备和抗干扰训练系统等。同时公司还提供雷达零部件，如维修器材和通用小型零部件等。此外，公司也在积极发展防空预警雷达模拟设备、空管雷达等产品。 图2：产品主要包括防空预警雷达以及配套装备 1.4.航天科工集团控股，国防科技中坚力量 公司实际控制人为航天科工集团，其间接控制航天南湖52.84%的表决权。该集团为我国航天与国防的中坚力量，其通过投资关系控制北京无线电所、航天资产公司，后者与南晟合伙为北京无线电所的一致行动人。公司直接持股的自然人股东均为2015年骨干员工持股计划的入股员工，目前并无控股及参股公司，独立性及稳定性较高。 图3：公司股权结构（截至2023年5月18日） 1.5.2022年归母净利润同增20%，研发费用占营收达到15% 2019-2022年公司营业收入及归母净利润均持续增长，其年均复合增长率分别达到13%、16%。2022年公司实现营收9.53亿元、归母净利润1.57亿元，均较上年增长20%左右。 2021年公司营业收入及归母净利润增长率出现下行波动，其中归母净利润为1.31亿元，同比下降43%，主要系差价影响。剔除差价因素影响后，2021年主营业务收入同比增长24%，恢复稳定增长率。 图4：2022年营收9.53亿元，同比增幅20% 图5：2022年归母净利润1.57亿元，同比增幅20% 公司整体盈利能力向好，2019年至2022年毛利率均超30%。期间三费率趋于稳定，2022年三费率为6.84%，其中财务费用率持续为负。 图6：毛利率超过25% 图7：三费率趋于平稳 军工雷达领域是公司营业收入主要来源，雷达及配套装备、雷达零部件营收总占比99%以上，其中雷达及配套装备占比最高。2019年至2022年，雷达及配套装备和雷达零部件分别实现销售收入6.21亿元、6.24亿元、6.53亿元和8.94亿元，分别占主营业务收入的93%、81%、82%和94%。 图8：收入主要来源为雷达及配套装备、雷达零部件 图9：主营业务占比高达99%以上 公司高度重视技术研发，2022年研发投入占营收15%。2019年至2022年，公司研发投入分别为0.55亿元、0.68亿元、1.09亿元和1.43亿元，占营业收入比例为8%、9%、14%和15%，实现了稳健增长。截至目前，公司共计拥有118项专利权，已掌握防空预警雷达及配套装备等领域的7类前沿核心技术，将用于新型防空预警雷达及配套装备研发、推动现有雷达产品的改进升级。 图10：2022年研发投入占营收达到15% 1.6.募资投入生产智能化改造及研发测试基地建设 本次IPO拟募集资金共9.1亿元，主要投资于生产智能化改造项目及研发测试基地建设项目。生产智能化改造项目预计三年建设期，计划投入4.86亿元募集资金；研发测试基地建设项目预计三年建设期，计划投入2.38亿元募集资金。资金将用于建设产业园区，引进先进生产及检测设备，提升生产线智能化、信息化水平，优化雷达工艺，提高生产效率及产品质量，满足未来业务需求。 表1：公司IPO募集资金投资项目情况 2.国防建设新要求，防空预警已成战略目标 公司主要产品为防空预警雷达，具体包括目标指示雷达以及警戒雷达等。雷达通过发射电磁波对目标进行照射并接收其回波，经波形处理后获取目标的位置和速度等信息。 雷达具有探测距离远，测定坐标速度快，能全天时、全天候使用等特点。 图11：雷达工作原理 我国防空预警雷达发展始于1949年，在20世纪经历了学习探索阶段、自主研制阶段以及跟踪追赶阶段，21世纪初至今属于雷达发展的第四阶段，要求雷达在复杂电磁环境下具备高精度、高分辨力、高抗干扰能力、多目标跟踪能力、高可靠性的性能，同时能应对隐身目标、高空高速、低空低速目标的威胁，主要采用相控阵技术。 图12：雷达发展史 目标指示雷达通常使用机动能力较强和数据率较高的中近程两坐标雷达或三坐标雷达，利用动目标回波的多普勒频移来区分动、静目标，并提取目标的径向速度以及位置等信息，能够及时、连续地为防空武器系统作战部队提供防区内准确空情，支撑防空武器系统完成目标打击。目标指示雷达在探测精度、分辨率、机动性及与防空武器系统信息交联等方面要求较高，公司是国内目标指示雷达主要研制生产单位之一，目前有多型雷达产品在役或在产。 图13：TH-R313低空目标指示雷达 图14：TH-R311连续波目标指示雷达 警戒雷达是防空系统的前置条件，主要用于对重点空域监视、侦测和跟踪空中目标，与敌我识别系统相配合判定目标的敌我属性，探测发现威胁目标，提供远程警戒和监视功能，还能为防空作战提供目标指示等。 图15：机动式ＵＨＦ反隐身防空警戒雷达 图16：LD-001—中国造586对空警戒雷达 2.1.国防支出预算持续增长，军用雷达市场往千亿规模进发 我国国防支出预算持续增长，2013年至2023年复合增速达到8.00%。2021年、2022年和2023年国防支出预算分别13553.43亿元、14504.50亿元以及15537.00亿元，同比增长6.89%、7.02%以及7.12%。根据《新时代的中国国防》白皮书，中国国防装备费从2010年的1773.59亿元上升至2017年的4288.35亿元，复合增长率达到13.4%，占比国防费从33.2%上升至41.1%，随着国防装备费的持续投入，我国军用雷达市场规模逐年增加，预计2025年我国军用雷达市场的规模将达到573亿，年复合增长率高达11.5%。 图17：2023年国防支出预算高达15537亿元 图18：预计2025年军用雷达市场达到573亿元 2.2.公司中标率超50%，前五大客户销售占比超97% 公司产品以军品为主，主要客户为国内军方客户和军工集团。其中，军方客户已覆盖多个军种。公司在防空预警雷达细分领域的主要竞争对手为中电科十四所以及中电科三十八所。2022年公司凭借丰富的行业经验、强劲的研发实力以及质量优势等，共参与了29个项目的招投标并成功中标了15个防空预警雷达领域研制项目，具备低频防空雷达技术领先，低空探测目标能力优异的特点。公司在低空目标探测领域拥有多项发明专利，并专注于相控阵雷达的研发设计。其在高机动、低空目标预警探测等领域具备较强的竞争优势，并且发明了独特的低慢小目标探测系统方法，这将使其在未来的军事市场中具有较大的市场份额和影响力。 表2：公司主要行业竞争对手 公司客户集中度高，前五大客户销售占比连续三年高于97%。公司主要客户系军方客户及军工集团，客户集中度高，2019至2022年1-6月，公司前五大客户销售占比分别为98.39%、98.98%、97.82%及99.06%。其中航天科工集团下属企业为公司关联销售方，2019至2022年1-6月销售占比分别为4.38%、5.65%、17.10%及30.31%，此外单位A、B、C已连续三年成为公司前五大客户。公司凭借出色的技术水平及高度可靠的产品质量水准得到业内广泛认可，形成深度客户粘性并实现长期稳定合作。 表3：公司前五大客户销售占比连续三年超过97% 2019至2022年1-6月公司采购的主要原材料包括配套件、电子元器件、金属材料、非金属材料、外协加工件等。其中，配套件主要包括车辆底盘、发电机组、终端、液压系统、调平系统等，电子元器件主要包括电源、集成电路、选频组件、连接器、电缆组件等，金属材料主要包括铝材、钢材、铜材等，非金属材料主要包括聚四氟乙烯、橡胶、环氧玻璃布板等。 表4：公司主要原材料采购情况（万元） 2019至2022年1-6月公司向前五大供应商采购占比分别为34.78%、39.85%、33.34%和26.20%，不存在向单个供应商采购占比超过50%的情况。主要供应商包括中国电子科技集团有限公司下属企业、单位J、G集团及下属企业、三环集团有限公司下属企业、航天科工集团下属企业、单位BT、单位K等单位，除航天科工集团下属企业为公司关联销售方外，前五大供应商与公司不存在其他关联关系。 表5：公司前五大供应商情况 2.3.电子信息战盛行，防空预警雷达是国防信息化建设的重要方向之一 电子干扰与反干扰是现代战争的重要组成部分。电子干扰是一种利用电子手段削弱雷达信号并破坏其接收能力的方法，以阻止雷达正常工作。目前有三种主流雷达干扰技术：无源干扰、压制性有源干扰及欺骗性有源干扰。为应对这些干扰技术，雷达需采用相应措施确保正常探测。在军事领域，具备抗干扰能力的防空预警雷达对提高探测性能、准确预警敌方空袭及保障作