公司简评报告：主品牌逆势开店，23Q1恢复势头向好

主品牌逆势开店，23Q1恢复势头向好 海澜之家(600398)公司简评报告|2023.05.05 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 1海澜之家 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 5-May 21-Feb 10-Dec 28-Sep 17-Jul 5-May 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）7.47 一年内最高/最低价（元）7.50/4.06 市盈率（当前） 14.44 市净率（当前） 2.17 总股本（亿股） 43.20 总市值（亿元） 322.67 资料来源：聚源数据 相关研究 海澜之家(600398)2022年三季报点评：主品牌销售回暖，盈利能力单季度改善 海澜之家(600398)2022年中报点评：渠道结构优化持续推进，新品牌增长势头良好 海澜之家(600398)2021年报及2022年一季报点评：2021年经营质量改善， 核心观点 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年实现营业收入 185.62亿元，同比下降8.1%；实现归母净利润21.55亿元，同比下降13.5%；拟每10股派发现金红利4.3元。23Q1实现营业收入56.82亿元，同比增长9%；实现归母净利润8.03亿元，同比增长11.07%。 点评： 2022年疫情影响下韧性较强，23Q1主品牌及圣凯诺恢复势头向好。分品牌看，全年海澜之家/圣凯诺/其他品牌分别实现收入137.5/22.5/19亿元，分别同降9.1%/0.6%/6.7%，主品牌受疫情影响较大，职业装品牌经营稳健。其他品牌中，男生女生/英氏婴童收入分别同比+16.3%/-21.3%，净利润分别亏损收窄/亏损小幅扩大。单季度看，23Q1海澜之家/圣凯诺 /其他品牌收入分别同增13%/16.5%/1.9%。主品牌恢复较快；圣凯诺受益于办公及差旅场景恢复实现快速增长；其他部分品牌仍在调整阶段。 主品牌毛利率提升，净利率维持稳定。2022年公司毛利率同比+2.3pcts至42.9%。其中，海澜之家/圣凯诺/其他品牌毛利率分别同比+2.2%/-3%/-8.1%。销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.3/基本持平/+0.4/-0.2pcts至18.5%/5%/1.1%/-0.1%，门店拓展&收入下滑致使销售费率增长。综合影响下，公司净利率-0.8pct至11.1%。2022年存货规模同比+16.4%至95亿元，存货周转天数+65天至298天，存货压力有所增加。23Q1公司毛利率-0.7pct至44.6%；期间费用率-0.7pct；净利率+0.4pct至14%。 主品牌逆势开店，直营和线上增速亮眼。分渠道来看，2022年直营/加盟/线上分别实现收入30.4/126.2/28.6亿元，同比分别+22.8%/-14.2%/ +4.8%。2022年直营/加盟分别净开店463/104家至1578/6641家（海澜之家品牌分别净+327/-57家），门店逆势扩张带动直营渠道收入较快增长，但受疫情影响，海澜/其他品牌12个月直营同店店效分别同降21%/11%。23Q1直营/加盟/线上渠道收入分别同增47.6%/4.3%/17.5%，直营 /加盟门店分别净+26/-124家，其中海澜之家品牌延续渠道扩张趋势。 投资建议：商务场景恢复及渠道调整带动主品牌及圣凯诺品牌取得较快增长，其他品牌预计减亏。考虑到公司恢复势头向好，我们上调盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润为27.5/31.5/35.4亿元（原预测23/24年25.5/28.6亿元），对应当前市值PE为12/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，渠道拓展不及预期，去库存不及预期。 22Q1疫情影响业绩承压盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 185.62 215.16 240.25 263.10 营收增速（%） -8.1% 15.9% 11.7% 9.5% 净利润（亿元） 21.55 27.53 31.53 35.44 净利润增速（%） -13.5% 27.7% 14.5% 12.4% EPS(元/股) 0.50 0.64 0.73 0.82 PE 15 12 10 9 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 24,563 28,397 30,526 34,907 经营活动现金流 3,137 3,349 3,599 3,872 现金 12,505 17,097 17,671 20,598 净利润 2,155 2,753 3,153 3,545 应收账款 1,131 1,080 1,297 1,419 折旧摊销 1,361 1,117 869 709 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 252 4 -5 -8 预付账款 564 442 501 574 投资损失 0 -25 -26 -28 存货 9,455 8,809 9,943 11,133 营运资金变动 -452 -308 -483 -309 其他 908 969 1,114 1,183 其它 -85 -72 226 116 非流动资产 8,186 7,498 7,101 6,800 投资活动现金流 -543 -430 -472 -409 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -1,022 -198 -275 -266 固定资产 3,131 2,190 1,542 1,096 长期投资 0 0 0 0 无形资产 908 900 923 896 其他 479 -232 -197 -143 其他 3,297 3,528 3,726 3,868 筹资活动现金流 -2,979 1,672 -2,554 -536 资产总计 32,749 35,895 37,627 41,707 短期借款 200 0 0 0 流动负债 14,186 13,619 15,358 16,993 长期借款 48 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 其他 -947 4,763 -1,431 2,241 8,094 6,830 7,999 9,125 现金净增加额 -385 4,591 574 2,927 1,367 1,367 1,367 1,367 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 4,041 4,041 4,041 4,041 成长能力 0 0 0 0 营业收入 -8.1% 15.9% 11.7% 9.5% 1,264 1,264 1,264 1,264 营业利润 -13.7% 31.5% 14.6% 12.4% 18,227 17,660 19,399 21,034 归属母公司净利润 -13.5% 27.7% 14.5% 12.4% 应付账款其他 非流动负债长期借款其他 资产减值损失 -504 -520 -520 -510 总资产周转率 公允价值变动收益 -19 5 6 8 应收账款周转率 投资净收益 0 20 20 20 应付账款周转率 营业利润 2,806 3,689 4,226 4,752 每股指标(元) 营业外收入 122 40 40 40 每股收益 营业外支出 31 28 28 28 每股经营现金 利润总额2,897 3,701 4,238 4,764每股净资产 所得税835 1,067 1,221 1,373估值比率 净利润2,062 2,634 3,017 3,391P/E 少数股东损益-93 -119 -136 -153P/B 归属母公司净利润2,155 2,753 3,153 3,544 EBITDA4,234 4,821 5,103 5,465 EPS（元）0.50 0.64 0.73 0.82 0.6 0.6 0.6 0.6 17.2 19.5 20.2 19.4 1.4 1.6 1.8 1.7 0.50 0.64 0.73 0.82 0.73 0.78 0.83 0.90 3.38 4.27 4.30 4.90 15 12 10 9 2 2 2 2 负债合计 少数股东权益 -79 -198 -335 -488 获利能力 归属母公司股东权益 14,601 18,433 18,563 21,161 毛利率 42.9% 43.7% 44.0% 44.2% 负债和股东权益 32,749 35,895 37,627 41,707 净利率 11.1% 12.2% 12.6% 12.9% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 14.8% 15.1% 17.3% 17.1% 营业收入 18,562 21,516 24,025 26,310 ROIC 15.2% 16.4% 18.4% 18.4% 营业成本 10,600 12,106 13,460 14,676 偿债能力 营业税金及附加 131 144 161 177 资产负债率 55.7% 49.2% 51.6% 50.4% 营业费用 3,425 3,787 4,252 4,683 净负债比率 32.3% 25.8% 25.8% 22.7% 研发费用 194 237 264 263 流动比率 1.7 2.1 2.0 2.1 管理费用 922 1,076 1,201 1,316 速动比率 1.1 1.4 1.3 1.4 财务费用 -23 4 -5 -8 营运能力 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2022年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2022年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首