传媒互联网行业2023年中期投资策略：供给释放、AI赋能，业绩与估值共振

证券研究报告 供给释放、AI赋能，业绩与估值共振 传媒互联网行业2023年中期投资策略 姓名方光照（分析师） 证书编号：S0790520030004 邮箱：fangguangzhao@kysec.cn 姓名田鹏（联系人） 证书编号：S0790121100012 邮箱：tianpeng@kysec.cn 2023年5月15日 核心观点 1.估值与业绩：传媒板块迎来价值重估，业绩有望持续修复 A股传媒板块于2022年11月达到估值低点，此后受益于内容供给释放和AI技术的率先应用，传媒板块估值开始逐步修复，2023年3月以来估值修复节奏明显加快，随着大模型发展与AIGC应用加速落地，传媒板块估值或持续提升。业绩方面，游戏板块受益于版号常态化发放与产品周期向上，2023Q1业绩环比明显改善，后续随储备头部游戏陆续上线，有望带动行业增速继续提升。广告板块受宏观经济环境影响，2022Q4整体业绩承压，2023Q1业绩有所修复，后续随消费复苏及广告主投放需求增长，业绩有望持续修复。影视板块2023Q1扣非后归母净利润转正，且2023年精品内容储备丰富，叠加疫后线下经济复苏，电影票房或明显回升，带动板块业绩修复。出版板块2023Q1营收与净利双增长，盈利能力保持稳定，AIGC赋能出版或进一步打开商业化空间。 2.投资策略：继续把握供给释放和AI赋能带来的投资机会，布局“AI+游戏/IP/电商/教育” （1）AI+游戏：版号发放常态化或加速新游戏上线进度，已上线头部游戏产品及后续上市公司核心游戏拿到版号后陆续上线，或驱动游戏板块业绩持续修复。此外，AI除了赋能游戏开发降本提效，AIGC带来的更智能化NPC、更人性化的对话系统及更自由的场景生成或大幅提升玩家体验感及游戏社交属性，从而推动游戏用户数、时长及ARPU提升，进而带来“增收”，从而驱动板块估 值进一步提升。建议优选业绩弹性大、估值相对低、拥抱AI更积极的公司，重点推荐姚记科技、完美世界、腾讯控股、网易-S、心动公司、创梦天地，受益标的包括星辉娱乐、神州泰岳、恺英网络、巨人网络。 （2）AI+教育：垂直细分领域的海量教学数据（如题库）与大模型结合，或驱动AI辅助教学细分市场空间打开；AIGC应用市场空间打开叠加政策对AI教育的重视或推动AI培训市场规模加快增长，受益标的包括世纪天鸿、山东出版、长江传媒、盛通股份。 （3）AI+IP：MetaSAM为代表的图片分割模型及Gen-2为代表的视频生成模型或进一步推动多模态大模型发展，从而推动IP从自上而下变现效率提升，拥有IP储备优势的内容公司商业化空间或打开。重点推荐奥飞娱乐，受益标的包括上海电影、中文在线。 （4）AI+电商：大模型或赋能电商平台人货匹配效率提升，自身具备流量基础的导购平台或更受益于大模型接入带来的效率提升和流量增长。重点推荐值得买。 3.风险提示：AIGC发展进度不及预期，AIGC落地场景商业化进展不及预期等。 目录 CONTENTS 1 估值与业绩：传媒板块迎来价值重估，业绩有望持续修复 2 投资策略：继续把握供给释放和AI赋能带来的投资机会，布局 “AI+游戏/教育/IP/电商” 3 风险提示 A股传媒板块自2022年11月的低点逐步经历估值修复，受益于AI大模型在传媒各细分行业的应用落地，传媒板块估值自2023年3月上旬以来加速修复，截至2023年5月5日，传媒指数的PE（TTM）为51.3倍，申万传媒行业2023年初至今涨幅为52.87%，在所有行业中排名第一。 图1：2023年以来，传媒板块涨幅逐渐扩大图2：传媒板块的PE（TTM）在2023年4月迎来集中提升 0% 0% 0% 0% 0% 0% 2023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-0 60% 5 4 3 2 1 -10% 传媒板块涨幅 数据来源：Wind、开源证券研究所 60 50 40 30 20 10 0 传媒PE（TTM） 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2.1游戏板块：2023Q1业绩环比明显改善，随版号发放常态化及新一轮产品周期到来，业绩或持续修复 2023Q1，游戏板块营业收入为209.67亿元（同比-4.81%），归母净利润为15.73亿元（同比-59.91%），扣非后归母净利润为30.77亿元（同比-14.12%），归母净利润较2022Q4转正，销售毛利率为54.88%，扣非后归母净利率为14.68%，环比均明显修复。随着版号常态化发放（2023年前4个月每月发放的国内版号数量均在80以上）及2022年11月以来上市公司核心产品陆续拿到版号，新一轮产品周期或将开启，推动游戏板块业绩持续修复。 图3：2023Q1游戏板块营业收入同比小幅下滑图4：2023Q1游戏板块的扣非后归母净利润同比小幅下滑图5：2023Q1游戏板块的盈利能力环比改善明显 230 225 220 215 210 205 200 195 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) (100) (120) 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 70 60 50 40 30 20 10 0 (10) 营业总收入（亿元）YOY 扣非归母净利润（亿元）YOY 销售毛利率（%） 扣非后归母净利率（%） 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2.2广告板块：2023Q1业绩环比改善，随疫后消费复苏，业绩有望持续修复 受宏观经济环境影响，2022Q4广告板块业绩整体承压，其中营业收入为445.45亿元（同比-6.21%），归母净利润为亏损55.17亿元（亏损同比扩大217.98%），扣非后归母净利润为-58.40亿元（亏损同比扩大112.66%），而2023Q1广告板块营业收入为382.83亿元（同比-3.31%），扣非后归母净利润为11.61亿元（同比-24.69%），利润环比由亏转盈。随着消费的持续复苏和AI给广告营销公司带来成本端优化，广告板块业绩或持续修复。 图6：2023Q1广告板块营业收入增速环比继续提升图7：2023Q1广告板块扣非后由亏转盈 600 500 400 300 200 100 0 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 50 0 -50 -100 -150 -200 2500% 2000% 1500% 1000% 500% 0% -500% 营业收入（亿元）YOY扣非归母净利润（亿元）YOY（%） 1.2.3影视板块：2023Q1扣非后归母净利润转正，受益于内容供给释放，业绩或持续迎来增量 2022年影视板块业绩承压，全年营业收入为333.33亿元（同比-19.40%），扣非后归母净利润为-64.81亿元（亏损同比扩大 94.99%）。其中2022Q4影视板块营业收入为84.25亿元（同比-28.02%），扣非后归母净利润为-53.54亿元（亏损同比扩大 34.60%），而2023Q1板块业绩迎来改善，实现营业收入111.86亿元（同比+15.90%）及扣非后归母净利润8.56亿元（同比 +211.24%），或主要由于优质剧集内容加快上线、疫后观影人次恢复及电影新片供给增加，后续随内容供给释放，板块业绩或持续迎来增量。 图9：2023Q1影视板块营业收入增速转正图10：2023Q1影视板块扣非后归母净利润同比显著提升 140 120 100 80 60 40 20 0 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 20.00 0.00 -20.00 -40.00 -60.00 -80.00 -100.00 -120.00 300% 200% 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% 营业收入（亿）YOY扣非净利润(亿)YOY 1.2.4出版板块：业绩持续稳定，关注AI带来的新商业模式 2022年及2023Q1出版板块业绩延续稳定，其中2022全年实现营业收入1449.39亿元（同比+4.33%）和扣非后归母净利润139.23亿元（同比+7.00%），2022Q4实现营业收入432.63亿元（同比-0.64%）和扣非后归母净利润29.40亿元（同比-0.51%），2023Q1实现营业收入327.27亿元（同比+6.20%）和扣非后归母净利润30.31亿元（同比+2.83%）。随着AI大模型的发展，出版公司拥有的内容资源或充当大模型训练的“语料库”，而教材教辅出版公司基于教育内容资源与AI大模型结合，通过AI辅助教学或打开增量空间，出版公司新商业模式值得关注，未来或推动业绩增速显著提升。 500 400 300 200 100 0 图12：出版板块营业收入增速整体稳定 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 图13：2023Q1出版板块扣非后归母净利润增速有所提升 60 50 40 30 20 10 0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 营业收入（亿元）YOY扣非净利润(亿元)YOY 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 目录 CONTENTS 1 估值与业绩：估值持续修复，业绩有望持续修复 2 投资策略：继续把握供给释放和AI赋能带来的投资机会，布 局“AI+游戏/教育/IP/电商” 3 风险提示 2.1.1版号发放常态化，头部新游戏陆续上线或带动行业增速与估值提升 2022年，国产游戏版号共发放468个，2023年以来，每月游戏版号发放稳定，截至2023年4月，2023年已发放国产有游戏版号 347个。此外，2022共发放进口游戏版号44个，而2023年进口游戏版号已发放24个。游戏版号发放或已回归常态化，整体数量同比有望明显修复，随版号加快发放，头部新游戏陆续上线，或带动行业增速提升。根据七麦数据，2023年以来进入IOS畅销榜TOP20的新游戏数量呈上升趋势。 图18：2023年以来游戏版号发放数量保持稳定图19：2023年4月共有7款游戏进入IOS畅销榜Top20 2008 1807 160 1406 1205 1004 803 60 402 201 2020.01 2020.03 2020.05 2020.07 2020.09 2020.11 2021.01 2021.03 2021.05 2021.07 2021.09 2021.11 2022.01 2022.03 2022.05 2022.07 2022.09 2022.12 2023.02 2024.04 00 游戏版号数量 进入IOS畅销榜前20的新游戏数量 数据来源：国家新闻出版署、开源证券研究所数据来源：七麦数据、开源证券研究所 2.1.2AIGC有望为游戏带来降本增效，并持续赋能创新，进一步打开商业化空间 AIGC对游戏各环节应用正快速落地，游戏美术绘画辅助、营销素材制作、程序化人物及场景生成、开发测试等多领域应用有望实现降本增效。此外，随着多模态AI大模型的不断升级及应用，游戏体验有望迎来实现全面升级，目前来看AIGC有望在NPC智能交互及场景搭建方面有望加速应用，未来AIGC有望持续赋能游戏的创新，并通过进一步提升用户付费频次及付费深度实现潜在增收。 图20：AI应用逐渐深入游戏全生命周期图21：《逆水寒》手游中智能NPC可以根据玩家的对话进行回应 资料来源：腾讯AI实验室公众号 资料来源：逆水寒手游公众号 2.1.3A股游戏公司产品储备丰富且积极布局AIGC 公司 产品储备 AIGC相关布局 PE 2022A2023E2024E2025E 表1：多家A股游戏公司产品储备丰富且积极布局AIG