美国4月CPI点评：美国6月通胀同比可降至4%

宏观研究 2023年5月11日 事件点评 宏观经济 美国6月通胀同比可降至4% ——美国4月CPI点评 东 分析师 康明怡电话：021-25102911邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 兴 证券 份 股事件： 美国4月CPI环比0.4%,预期0.4%，前值0.1%;同比4.9%，预期5%，前值5%。 有 限核心CPI环比0.4%，预期0.4%，前值0.4%；同比5.5%，预期5.5%，前值5.6%。 公主要观点： 司1、预计基数效应可持续到6月，同比可降至3.5~4%，年末CPI同比或在5%附近。 证 券2、考察降息是否合适的时间段为4季度，降息最早为四季度末，若年尾CPI同比低于5%，则小幅降息概率较高。 研3、6月可以暂停加息，维持加息至5.25%以上衰退风险加大的观点。 究4、美十债下限为3%~3.15%，正常波动范围为3.1%~3.65%，上限为3.8~3.95%；若出现降息预期，下限位于2.7~2.85%。 报 告5、美股方面，鉴于两党分歧日益加大，在债务上限解决之前保持谨慎。解决后，下一季度财报之前没有明显的风险点，纳斯 达克优于标普500等其他指数。长期仍保持中性。 预计基数效应可持续到6月，同比可降至3.5~4%，年末CPI同比或在5%附近。4月CPI同比与3月几乎没有差别（4.93vs4.98，以下省略%），整体仍保持下降趋势，环比再次抬高（0.1vs0.4）。贡献最大的是住宅，以及二手车和汽油，其他上 涨集中于服务类，如车险、休闲娱乐、家装和个人护理；下降的有机票和新车。目前通胀同比下降一方面基于基数效应，一方面是环比增速放缓。从去年6月价格同比顶后的环比增速来看，多数环比明显下降，但仍高于0.3，表明尚未恢复到正常状态。从环比的脉冲大小看，短期看不到降息逻辑，需要看到扣除住宅以外的核心CPI环比稳定的处于0.3（年化3.6）以下。 如果未来环比规模不再反弹，6月CPI同比大概率为全年最低点，接近3.5~4%。随后缓慢升高至年末5%。服务通胀具有粘 性，但综合压力比我们去年年底预期的略有降低。考察降息是否合适的时间段为4季度，降息最早为四季度末，若年尾同比 低于5%，则小幅降息概率较高。 能源、食品基本稳定。能源环比（0.6vs-3.5），除汽油（3vs-4.6）外各分项均环比回落，天然气-4.9、电力-0.7以及燃料-4.5。由于原油价格在75-80美元震荡，能源对通胀的对冲作用减弱，后续通胀回落将主要依靠核心通胀分项。食品环比为 0，居家食品（-0.2）继续下降，但非居家食品（0.4）同比持续缓慢上升，体现服务成本的上升。非居家食品包含有限服务、全服务餐饮食品等，与餐饮服务类价格相关。其下降不及居家食品显示服务业价格短期较难下降。总体看，食品分项价格基本处于正常波动范围。 住宅分项见顶回落缓慢，服务类价格继续小幅上涨，租金以外的核心通胀同比进入平台期。住宅环比（0.4vs0.6）终于确定性下降，其中租金和等价租金分别0.6、0.5。其他成分继续有涨有跌，连续8个月未出现普涨。上涨的有二手车1.4，其 他小幅上涨的有休闲娱乐、家装、个人护理、服装和教育。下降的有，机票-2.6，新车-0.2，通信-0.1。服装、娱乐持续小幅上涨表明可选商品消费有止跌回升的迹象，均表明消费整体尚可。 同比方面，住宅（8.1）终于见顶回落，贡献了核心通胀的60%。由于房贷利率高企，地产周期见顶，房价小幅回落；租房合约高峰过去，租金上涨速度下降，住宅的领先指标均显著的见顶回落，因此住宅贡献的通胀部分见顶回落是大概率事件，可支撑下半年核心通胀进一步回落。扣除住宅的核心通胀同比（3.7vs3.9）进入平台期3个月。虽然市场关心扣除住宅后的服务核心通胀，但这不是衡量整体通胀的最好标的。由于服务业人手短缺，就业仍在大幅增长，短期较难有效回落属于正常现象，预计仍有一个季度左右。但另一方面，扣除住宅以外的核心服务通胀占CPI比重为27.6%，住宅占34.4%，住宅分项 见顶回落可对冲其余服务核心通胀压力。预计扣除住宅的服务类价格仍有粘性，但核心通胀整体反弹程度尚可，但综合压力 比我们去年年底预期的略有降低。 P2 东兴证券宏观报告 美国6月通胀同比可降至4% 6月可以暂停加息。我们仍维持加息至5.25%以上衰退风险加大的观点。 市场方面，若无降息预期，美十债下限为3%~3.15%，正常波动范围为3.1%~3.65%，上限3.8%~3.95%。若下半年出现降息预期，下限为2.7~2.85%。最近两次加息后美十债利率均以下跌收盘，表明市场对利率水平的承受能力已开始降低。美股 方面，联邦政府债务上限是目前的风险点，鉴于两党分歧日益加大，在债务上限解决之前建议保持谨慎。若能顺利解决，在加息暂停的预期以及消费仍旧尚可的背景下，下一季度财报之前美股没有明显的风险点，纳斯达克优于标普500和其他指数。长期继续中性。 风险提示：海外通胀超预期，海外经济衰退。 图1：CPI、核心CPI、食品和能源价格同比图2：非居家食品同比有所抬头 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 4.00 美国:CPI:食品:当月同比美国:CPI:当月同比 美国:核心CPI:当月同比美国:CPI:能源:当月同比 美国:CPI:食品:同比:季调美国:CPI:家庭食品:同比:季调 美国:CPI:非家用食品:同比:季调 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图3：食品分项同比见顶图4：住宅同比终于见顶 1812.00 16 10.00 14 128.00 106.00 84.00 62.00 4 0.00 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 0 -2 Wind美国:CPI:食品:同比:季调 Wind美国:CPI:肉类:同比:季调 Wind美国:CPI:无酒精饮料和饮料原料:同比:季调 Wind美国:CPI:其他家庭食品:同比:季调 Wind美国:CPI:住房租金:同比:季调 Wind美国:CPI:医疗保健:季调:当月同比 Wind美国:CPI:其他商品与服务:季调:当月同比 Wind美国:CPI:食品:当月同比 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 P3 东兴证券宏观报告 美国6月通胀同比可降至4% 图5：休闲服务价格稳步上涨图6：扣除住宅的核心通胀进入平台期 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 3.00 2.00 1.00 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 0.00 Wind美国:CPI:服装:季调:当月同比Wind美国:CPI:娱乐:季调:当月同比Wind美国:CPI:交通运输:季调:当月同比 Wind美国:CPI:信息技术、硬件和服务:季调:当月同比Wind美国:CPI:个人计算机及其周边设备:季调:当月同比Wind美国:CPI:休闲服务:同比:季调 美国:核心CPI(不含食物、能源):当月同比 美国:CPI:不含食物、住所和能源:季调:当月同比美国:CPI:服务:不含住房租金:季调:当月同比 美国:CPI:服务:其他:季调:当月同比 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图7：CPI环比增速放缓，但还不够 1.40 0.90 0.40 1969-01 1970-10 1972-07 1974-04 1976-01 1977-10 1979-07 1981-04 1983-01 1984-10 1986-07 1988-04 1990-01 1991-10 1993-07 1995-04 1997-01 1998-10 2000-07 2002-04 2004-01 2005-10 2007-07 2009-04 2011-01 2012-10 2014-07 2016-04 2018-01 2019-10 2021-07 2023-04 -0.10 -0.60 美国:CPI:不含食物、住所和能源:季调:当月环比0.3 资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图8：住宅领先指标已先行回落 资料来源：FED,东兴证券研究所 P4 东兴证券宏观报告 美国6月通胀同比可降至4% 图9：岗位空缺收窄但仍明显，劳动力紧绷至少需要一个季度才能缓解 175,000 170,000 165,000 160,000 155,000 150,000 145,000 140,000 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 135,000 美国:劳动力人数:16岁及以上:季调:当月值美国:职位空缺数:非农部门:季调:当月值+美国:就业人数:16岁及以上:季调:当月值 资料来源：美联储，东兴证券研究所 图10：美十债模型 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-12 美国:国债收益率:10年:月模型 资料来源：iFinD,东兴证券研究所 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 宏观普通报告 宏观普通报告：4月非农不影响6月美联储利率决议 2023-05-08 宏观普通报告 宏观普通报告：美联储无限接近暂停加息 2023-05-04 宏观普通报告 宏观普通报告：美国一季度GDP不及预期，但消费强劲 2023-04-28 宏观普通报告 宏观普通报