23年Q1业绩超预期，未来有望持续高增

2023年04月21日 证券研究报告•2022年报及2023年一季报点评 买入（维持）当前价：104.96元 海泰新光（688677）医药生物目标价：——元（6个月） 23年Q1业绩超预期，未来有望持续高增 投资要点 事件：公司发布2022年年报，实现收入4.8亿元（+54%），实现归母净利润 1.8亿元（+55.1%），实现扣非归母1.7亿元（+79.4%）。经营活动现金流净额 1.0亿元（+0.4%）。同日，公司公布2023年一季度报告，实现收入1.5亿元 （+58.8%），实现归母净利润4846万元（+35.4%），实现扣非归母4639万元 （+38.5%）。经营活动现金流净额1800万元（-23.3%）。2022年内窥镜业务实现高增长，符合预期。2023年Q1业绩超预期，系公司生产规模和销售规模增长，医用内窥镜产品业务增长叠加汇兑收益扩大所致。 22年业绩高增符合预期，23年Q1业绩超预期。22年营收4.8亿元，同比增长54%，主要因为公司新产品的推出以及国内外客户的需求增加，公司生产规模、销售规模进一步增长。营业成本1.7亿元，营业成本增加主要源于股权支付（3000 万左右），股权支付按照月度进行计提，每季度700~800万，平均计提入账，未来股权支付的影响会持续，预计每月均等。归母净利润1.8亿元，增长55%，主要因为公司销售规模增大，盈利能力增强以及美元汇率的变动，包括活期利息收入增加。实现扣非归母1.7亿元，增长近80%，扣非净利润增长率高于净利润增长率主要是因为报告期内获得的政府补助比去年同期减少。经营活动现金流净额1.0亿元，同比基本持平，主要因为公司生产规模扩大，同时为了减小疫情对供应链的影响，公司加大了物料库存，同时政府补助同比减少以及生产人员薪酬总额同比增加也有一定的影响。23年Q1高增长（+58.8%），略超预期，主要因为生产规模和销售规模持续增长，汇兑收益，以及医用内窥镜产品业务的明显增长。23年Q1实现归母净利润4846万元（+35.4%），实现扣非归 母4639万元（+38.5%），比率均小于营业收入的增长比例，主要原因是受股份支付、厂房和设备折旧、人工薪酬增加等综合因素影响，其中股份支付影响尤为突出。 与史塞克合作进一步加深，行业BETA效应明显。高清荧光内窥镜2022年营收 3.1亿元（+61.0%），深度绑定史塞克后形成规模效应，业绩驶入快车道。荧光替代白光全球行业趋势明显，公司迎来行业红利期。公司掌握底层光学设计及光学制造，研发能力首屈一指。伴随着史塞克摄像系统的更新换代，公司也同时完成零部件升级。12款4K荧光SPY腹腔镜可同时用于1688及1788系统，另外公司针对1788研发的配套宫腔镜及膀胱镜预计将在23年三季度至24年一季度陆续推出。针对1788研发的光源模组也于23年2月与史塞克签署新订单，合作进一步加深。 布局内销多品类镜体，内销增速明显。22年内销1.1亿元（+78.5%），大幅高于外销增速（+47.5%）。公司针对国内市场，逐步打造自有品牌，研发端陆续发力推出新品提交注册检验。除了之前销售的AIM及SPY荧光腹腔镜体，胸腔镜 体已于2023年4月取得注册证，即将进入放量期。关节镜、宫腔镜、3D荧光腹腔镜均已提交注册检验，其中3D荧光腹腔镜预计23年6月获证，侧面反映了行业趋势即将进入多技术融合阶段，即荧光+4K+3D等多技术的归元合一。 整机逐步形成产品梯队未来可期，摄像系统进步明显。1）公司4K除雾荧光整 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 100% 海泰新光 沪深300 82% 64% 47% 29% 11% -7% -24% 22/422/622/822/1022/1223/223/4 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)0.87 流通A股(亿股)0.54 52周内股价区间(元)66.65-142.89 总市值(亿元)91 总资产(亿元)14.05 相关研究 每股净资产(元)14.66 1.海泰新光（688677）：三重渠道布局整机，做中国的“新光”(2023-03-10) 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 机已于2023年2月获得产品内注册，此款机型未来除了作为自有品牌销售，预 计也将与史塞克达成合作于三甲医院进行投放；2）二代荧光整机预计将于23年7~8月获证，通过三条渠道布局国内市场，即将进入放量期。二代荧光整机摄像系统自研，成像效果及稳定性进步明显；3）整机产品梯队初见雏形，3D摄像系统已完成原理样机，预计23年将开始进一步研发，此外多品类整机也在陆续布局。 盈利预测和评级：考虑股权激励费用的影响，预计2023-2025年归母净利润2.4、3.2、4亿元。作为国内硬镜龙头，公司未来潜力巨大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、新品推广不及预期风险；汇兑损益风险等。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 476.82 695.68 937.04 1193.42 增长率 53.97% 45.90% 34.69% 27.36% 归属母公司净利润（百万元） 182.57 236.05 315.97 398.30 增长率 55.07% 29.29% 33.86% 26.06% 每股收益EPS（元） 2.10 2.71 3.63 4.58 净资产收益率ROE 14.86% 16.59% 18.68% 19.65% PE 50 39 29 23 PB 7.49 6.43 5.41 4.51 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 476.82 695.68 937.04 1193.42 净利润 181.71 236.05 315.97 398.30 营业成本 170.00 254.61 339.98 433.59 折旧与摊销 13.93 46.34 56.14 68.69 营业税金及附加 4.38 8.35 11.24 14.32 财务费用 -13.19 6.96 9.37 11.93 销售费用 15.53 22.96 30.92 39.38 资产减值损失 -2.77 0.00 0.00 0.00 管理费用 42.39 62.61 84.33 107.41 经营营运资本变动 -56.83 -66.59 -68.00 -69.95 财务费用 -13.19 6.96 9.37 11.93 其他 -18.48 -2.53 -5.55 -4.09 资产减值损失 -2.77 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 104.38 220.22 307.92 404.88 投资收益 5.30 5.00 5.00 5.00 资本支出 -161.21 -170.00 -170.00 -170.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 35.15 5.00 5.00 5.00 其他经营损益 0.00 10.00 10.00 10.00 投资活动现金流净额 -126.06 -165.00 -165.00 -165.00 营业利润 206.32 268.23 359.06 452.61 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.83 0.00 0.00 0.00 长期借款 -16.51 0.00 0.00 0.00 利润总额 205.49 268.23 359.06 452.61 股权融资 10.26 0.00 0.00 0.00 所得税 23.78 32.19 43.09 54.31 支付股利 -35.66 -36.51 -47.21 -63.19 净利润 181.71 236.05 315.97 398.30 其他 -29.13 -23.46 -9.37 -11.93 少数股东损益 -0.86 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -71.03 -59.98 -56.58 -75.13 归属母公司股东净利润 182.57 236.05 315.97 398.30 现金流量净额 -86.87 -4.76 86.34 164.75 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 636.15 631.39 717.73 882.48 成长能力 应收和预付款项 124.92 171.76 235.55 298.71 销售收入增长率 53.97% 45.90% 34.69% 27.36% 存货 138.01 208.39 280.11 357.32 营业利润增长率 54.03% 30.01% 33.86% 26.06% 其他流动资产 19.28 15.22 20.50 26.10 净利润增长率 55.10% 29.90% 33.86% 26.06% 长期股权投资 25.03 25.03 25.03 25.03 EBITDA增长率 44.95% 55.29% 32.05% 25.59% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 398.02 522.85 637.88 740.37 毛利率 64.35% 63.40% 63.72% 63.67% 无形资产和开发支出 30.74 29.57 28.40 27.22 三费率 9.38% 13.30% 13.30% 13.30% 其他非流动资产 21.39 21.39 21.39 21.39 净利率 38.11% 33.93% 33.72% 33.37% 资产总计 1393.53 1625.60 1966.60 2378.63 ROE 14.86% 16.59% 18.68% 19.65% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 13.04% 14.52% 16.07% 16.74% 应付和预收款项 99.23 127.95 176.36 227.16 ROIC 15.90% 16.01% 16.81% 17.54% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 43.42% 46.22% 45.31% 44.68% 其他负债 71.82 74.84 98.67 124.80 营运能力 负债合计 171.05 202.79 275.03 351.96 总资产周转率 0.37 0.46 0.52 0.55 股本 86.98 86.98 86.98 86.98 固定资产周转率 1.83 1.69 1.99 2.17 资本公积 691.54 691.54 691.54 691.54 应收账款周转率 5.33 5.08 4.96 4.83 留存收益 471.63 671.16 939.92 1275.02 存货周转率 1.62 1.45 1.38 1.35 归属母公司股东权益 1219.24 1419.57 1688.33 2023.43 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 88.06% — — — 少数股东权益 3.24 3.24 3.24 3.24 资本结构 股东权益合计 1222.49 1422.81 1691.57 2026.67 资产负债率 12.27% 12.47% 13.98% 14.80% 负债和股东权益合计 1393.53 1625.60 1966.60 2378.63 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 5.49 5.16 4.62 4.49 业绩和估值指标 2022A 202