中国核电(601985) 证券研究报告 2023年05月11日 投资评级 业绩符合预期,看好中国特色估值体系下的估值拔升 事件:公司发布年报与一季报:①22A营业收入712.86亿元,同比+14%; 行业公用事业/电力 6个月评级买入(维持评级) 当前价格7.16元 目标价格元 归母净利润90.1亿元,同比+10%;②23Q1营业收入178.93亿元,同比+5%; 归母净利润30.23亿元,同比+5% 点评: 22年业绩再度验证核电资产是业绩稳定增长、现金流充裕的稀缺优质资产 2022年量价齐升推动业绩增长:①价:2022年公司全年综合电价为0.4226元/千瓦时,同比上年(0.3969元/千瓦时)增长6.5%;②量:2022年公司上网电量继续攀登历史新高,达1870.39亿千瓦时,比去年同期增加160.00亿千瓦时,同比增长9.35%。此外,公司现金流充裕:2022年经营活动现金流净额达467亿元,达同期归母净利润的5.18倍。 23年公司新能源业务持续发力,规划新增装机6GW 2022年公司新能源产业克服疫情、组件和原材料上涨等不利因素,实现高 质量跨越式发展,控股新能源装机容量达到1253.07万千瓦(风电420.74万千瓦+光伏832.33万千瓦),同比+41.22%。2023年公司新能源业务持续发力,力争获取指标1000万千瓦,开工建设1000万千瓦,新增新能源装 机600万千瓦。具体工作举措包括:①积极参与项目申报,优化决策流程, 基本数据A股总股本(百万股)18,869.88流通A股股本(百万股)18,869.88A股总市值(百万元)135,108.32流通A股市值(百万元)135,108.32每股净资产(元)4.55 资产负债率(%)67.93 一年内最高/最低(元)7.44/5.78 作者郭丽丽分析师 SAC执业证书编号:S1110520030001 guolili@tfzq.com 裴振华联系人 peizhenhua@tfzq.com 提高工作效率;②全力推进大基地项目,在重点区域深耕细作,力争实现 2到3个大基地项目落地;③依托已建成的产业体系,创新推进“核产业链+”等开发模式;④积极获取海上风电资源,争取海外项目取得突破;⑤紧抓分布式项目发展机遇期,推动装机更快增长,深入研究制氢、制氨等新业态项目可行性,适时有序推进。 核电资产在二级市场或被相对低估,看好中国特色估值体系下的估值拔升 对比各类电力品种,火电资产盈利水平取决于煤炭采购成本变动,绿电盈利受自然资源因素影响较大,而水电与核电资产盈利水平稳定,经营风险较小。而从估值水平来看,截至2023年4月28日,申万火电、核电、光伏、风电和水电指数的PB估值分别为1.12x,1.42x,1.48x,1.96x和2.30x。核电、水电资产均属于现金流稳定的运营资产,我们认为核电资产价值或被明显低估,看好中国特色估值体系下的估值拔升。 盈利预测与投资评级 公司作为核电双寡头,新能源构筑第二成长曲线。我们预计公司2023-2025年归母净利润为104、113、124亿元,对应PE分别为13、12、11倍,维持“买入”投资评级。 风险提示:核安全事故风险;在建核电机组进度不及预期风险;新能源业务发展不及预期风险;社会用电需求疲软风险。 股价走势 中国核电沪深300 11% 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% 2022-052022-092023-012023-05 资料来源:聚源数据 相关报告 1《中国核电-季报点评:业绩符合预期发力高温气冷堆与石化产业耦合》2022-11-08 2《中国核电-公司点评:项目核准提速产业链有望迎来价值重估》2022-09-15 3《中国核电-半年报点评:Q2利润短期 承压,全年业绩仍可期待》2022-08-26 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 62,367.22 71,285.60 76,241.34 81,656.07 88,071.74 增长率(%) 19.30 14.30 6.95 7.10 7.86 EBITDA(百万元) 38,197.90 42,902.31 47,349.72 50,155.64 53,559.04 归属母公司净利润(百万元) 8,038.08 9,009.83 10,381.93 11,338.70 12,375.45 增长率(%) 34.07 12.09 15.23 9.22 9.14 EPS(元/股) 0.43 0.48 0.55 0.60 0.66 市盈率(P/E) 16.81 15.00 13.01 11.92 10.92 市净率(P/B) 1.77 1.52 1.38 1.29 1.21 市销率(P/S) 2.17 1.90 1.77 1.65 1.53 EV/EBITDA 10.44 9.25 8.86 8.21 7.77 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 13,064.06 16,161.64 44,392.69 68,528.21 83,052.34 营业收入 62,367.22 71,285.60 76,241.34 81,656.07 88,071.74 应收票据及应收账款 15,432.31 17,363.65 12,485.51 21,827.46 15,508.69 营业成本 34,805.99 38,756.96 40,057.02 43,608.43 47,445.57 预付账款 3,930.49 2,793.90 6,641.36 2,765.22 7,115.36 营业税金及附加 660.38 872.20 932.83 939.04 968.79 存货 22,755.08 24,809.23 26,152.81 28,108.08 31,100.16 销售费用 78.50 77.72 91.49 97.99 96.88 其他 2,480.11 4,450.77 2,950.28 3,817.29 3,711.93 管理费用 3,201.77 4,618.54 3,964.55 4,164.46 4,359.55 流动资产合计 57,662.05 65,579.20 92,622.65 125,046.27 140,488.49 研发费用 1,337.04 1,397.92 1,524.83 1,551.47 1,673.36 长期股权投资 4,843.52 5,684.59 5,684.59 5,684.59 5,684.59 财务费用 6,870.86 8,144.51 8,099.33 8,195.57 8,292.31 固定资产 251,090.74 269,031.65 275,807.35 281,351.25 285,497.21 资产/信用减值损失 (275.85) (160.28) (177.71) (167.19) (172.45) 在建工程 78,821.72 101,500.25 94,748.68 94,548.95 93,639.16 公允价值变动收益 0.00 0.05 0.00 0.00 0.00 无形资产 2,277.96 3,063.27 2,814.83 2,566.40 2,317.96 投资净收益 194.73 275.24 275.24 275.24 275.24 其他 14,781.79 19,579.82 16,974.40 17,497.77 17,741.15 其他 (981.70) (2,342.44) (916.58) (1,458.41) (1,610.92) 非流动资产合计 351,815.72 398,859.59 396,029.85 401,648.95 404,880.06 营业利润 16,475.50 19,645.18 22,585.40 24,665.57 26,948.99 资产总计 409,621.39 464,619.98 488,652.50 526,695.22 545,368.55 营业外收入 226.44 43.66 176.63 176.24 155.74 短期借款 7,530.70 15,364.52 17,814.52 12,745.65 9,366.40 营业外支出 142.44 119.06 130.75 124.90 127.83 应付票据及应付账款 16,389.80 20,538.77 12,297.41 24,387.30 16,950.28 利润总额 16,559.50 19,569.77 22,631.28 24,716.91 26,976.91 其他 41,587.05 37,938.64 37,138.88 39,740.83 38,271.62 所得税 2,504.71 3,247.07 3,755.04 4,101.09 4,476.08 流动负债合计 65,507.55 73,841.93 67,250.81 76,873.78 64,588.31 净利润 14,054.79 16,322.71 18,876.24 20,615.81 22,500.83 长期借款 176,610.97 208,511.27 225,230.02 241,480.02 259,417.52 少数股东损益 6,016.70 7,312.88 8,494.31 9,277.12 10,125.37 应付债券 13,781.27 8,999.29 7,131.24 7,131.24 7,131.24 归属于母公司净利润 8,038.08 9,009.83 10,381.93 11,338.70 12,375.45 其他 28,378.26 25,303.33 27,140.39 26,940.66 26,461.46 每股收益(元) 0.43 0.48 0.55 0.60 0.66 非流动负债合计 218,770.51 242,813.88 259,501.64 275,551.91 293,010.21 负债合计 284,343.08 316,750.53 326,752.45 352,425.69 357,598.52 少数股东权益 49,155.09 59,229.10 64,325.68 69,891.95 75,967.17 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 17,522.71 18,860.70 18,869.88 18,869.88 18,869.88 成长能力 资本公积 18,106.03 27,304.83 27,304.83 27,304.83 27,304.83 营业收入 19.30% 14.30% 6.95% 7.10% 7.86% 留存收益 30,226.60 36,231.13 42,460.29 49,263.51 56,688.78 营业利润 24.57% 19.24% 14.97% 9.21% 9.26% 其他 10,267.87 6,243.68 8,939.37 8,939.37 8,939.37 归属于母公司净利润 34.07% 12.09% 15.23% 9.22% 9.14% 股东权益合计 125,278.31 147,869.44 161,900.05 174,269.53 187,770.03 获利能力 负债和股东权益总计 409,621.39 464,619.98 488,652.50 526,695.22 545,368.55 毛利率 44.19% 45.63% 47.46% 46.59% 46.13% 净利率 12.89