宏观点评：1-4月物价持续走低，怎么看、怎么办？

宏观点评 1-4月物价持续走低，怎么看、怎么办？ 事件：4月CPI同比0.1%，预期0.4%，前值0.7%；PPI同比-3.6%，预期-3.3%，前值-2.5%核心观点：4月CPI、PPI再度超预期回落，核心CPI则如期走平，主因猪价菜价持续回落、黑色等大宗价格走低、高基数。往后看，测算发现：国内物价已处底部区间、但磨底将持续一段 时间，下半年有望温和回升；鉴于1-4月物价持续不及预期，对应2023年全年的CPI、PPI中枢应也要下修。继续提示：海外高通胀主因供给端，国内低通胀主因需求端，后续仍需抓紧出台务实管用的政策，全力稳增长、稳信心、扩内需。 1、总体看，4月CPI、PPI同比再度低于预期、环比转降；核心CPI同比持平前值、环比小升。具体看：4月CPI同比0.1%，低于预期0.4%和前值0.7%，也是2009年底以来第四低 （仅2020年11月、2021年1-2月CPI小幅低于0%）；环比-0.1%，基本符合季节性（近10年同期均值为-0.1%），猪肉、蔬菜、水果价格持续回落+高基数是主要拖累。核心CPI同比持平前值0.7%，符合预期；环比由持平转为增0.1%，略弱于季节性（近10年同期均值为0.2%）。PPI同比-3.6%，同样低于预期-3.3%和前值-2.5%，国际油价波动，国内煤炭、钢铁等大宗价格走弱，高基数等是主要拖累；环比则由持平转为-0.5%，创有数据以来同期第三低 （2020年同期为-1.3%、2013年同期为-0.55%）。 2、往后看，短期低物价环境仍将持续，本质还是内生动能不强、需求不足、信心偏弱。鉴于年初以来物价持续低于预期，测算发现：2023全年CPI中枢将下修至1.0%左右（年初预期2% 左右）、PPI中枢下修至-1.5%左右（年初预期0.7%左右），其中：未来1个季度左右，CPI中枢可能仍将在0.5%左右、甚至更低，PPI中枢可能维持在-3.0%左右；换言之，当前国内通胀已在底部区间、但磨底仍将持续一段时间。再结合年初以来我国进口持续低迷、地产景气度恢复低于季节性、居民消费未见显著改善、M1持续低迷等其他指标，凸显了我国经济的内生动力还不强，需求不足、信心偏弱仍是核心约束。 3、结构上看，4月通胀主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：食品分项仍是主要拖累，非食品价格小升。4月CPI食品分项环比降幅收窄0.4个百分点至-1.0%，影响CPI环比下降约0.19个百分点；其中：生猪存栏仍高 +消费淡季影响，猪肉价格环比-3.8%，天气转暖，蔬菜、水果供应增加，鲜菜、鲜果价格分别环比-6.1%、-0.7%，是CPI食品分项的主要拖累；粮食等其他分项价格相对平稳。4月CPI非食品项由持平转为涨0.1%，仍处近10年中枢水平；其中，值得关注的分项包括：“�一”假期影响，机票、宾馆、旅游等价格均有所回升，涨幅在4.6%-8.1%之间；由于车企降价促销，燃油、新能源汽车价格分别环比-1.0%、-0.9%。 >核心CPIVSCPI服务分项：核心CPI、CPI服务分项环比小升。4月核心CPI环比由持平转为增0.1%，略弱于季节性（近10年同期均值为0.2%）；同比持平前值0.7%。CPI服务分项环比进一步回升0.2个百分点至0.3%，略强于季节性（近10年同期均值约0.2%）；同比涨幅再度扩大0.2个百分点至1.0%，整体仍在偏低水平。往后看，由于“�一”假期结束，出行相关价格可能趋于回落，可能带动CPI服务分项价格阶段性下行。整体看，年初以来，服务价格回升不及预期，也是拖累CPI的重要因素。 >PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料、生活资料环比均转为下降，绝对值处于近10年同期偏低水平；其中：生产资料降幅较大，是PPI下行的主要拖累。4月PPI生产资料环比由持平转为-0.6%，也为有数据以来同期第三低（2020年、2013同期分别为-1.8%、-0.68%）；同比降幅扩大1.3个百分点至-4.7%，国内钢铁、煤炭等需求走弱+高基数是主要拖累。生活资料环比由持平转为-0.3%，创有数据以来同期最低；同比涨幅收窄0.5个百分点至0.4%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，4月价格环比降幅分别扩大1.5、0.6、0.5个百分点至-2.0%、-0.8%、-0.4%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，4月价格环比降幅分别扩大0.4、0.1、0.2、0.2个百分点至-0.5%、0.0%、0.0%、-0.3%。 >PPI重点细分行业：原油-化工、黑色、煤炭产业链是主要拖累，有色价格分化。具体看：1）原油：4月布油价格环比回升5.3%，原油-石化产业链价格有所分化，PPI油气开采、化纤环比回升1.4、0.8个百分点至0.5%、1.1%，PPI燃料加工、化工等环比分别回落1.9、1.1个百分点至-2.3%、-1.1%，叠加2022年同期基数偏高，是PPI降幅扩大的重要拖累。2）黑色：4月螺纹钢现货价格环比跌6.3%，带动PPI黑色采矿、黑色冶炼环比涨幅分别收窄2.5、2.3个百分点至-0.1%、-1.0%，也是4月PPI下行的重要拖累。3）煤炭：4月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比跌8.6%，带动PPI煤炭采选行业环比跌幅扩大2.8个百分点至4.0%，也是整体PPI的拖累项之一。4）有色：由于铜、铝等有色价格稳中略升，4月PPI有色采矿、有色冶炼价格有所分化，其中有色采矿环比跌幅扩大2.1个百分点至-0.6%，有色冶炼环比回升0.5个百分点至0.2%。5）其他：4月拖累整体PPI的其他分项还包括燃气生产（-2.7%）、通信电子（-0.7%）、农副食品（-1.3%）等。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 证券研究报告|宏观经济研究 2023年05月11日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680121020004邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《2月CPI超预期大降的背后》2023-03-09 2、《宏观环境仍利于TMT和利率债—兼评4月PMI下跌》2023-04-30 3、《高频半月观：“4.5%”的中观成色》2023-04-24 4、《强预期VS弱现实—1月通胀的信号》2023-02-10 5、《两大不确定性—2022年通胀回顾与2023年展望》2023-01-12 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：4月CPI进一步回落、核心CPI同比持平前值图表2：4月CPI环比基本符合季节规律 %CPI:当月同比 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 2023 2019 2015 2022 2018 2014 2021 2017 2013 2020 2016 2012 %2.0 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 123456789101112 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：4月PPI同比降幅进一步扩大图表4：2023全年CPI、PPI走势展望 % 20 15 10 5 0 -5 -10 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 -15 PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比 PPI：同比 CPI：同比（右轴） PPI：预测值 CPI：预测值（右轴） %PPI-CPI剪刀差PPI-CPI剪刀差：预测值 156 5 10 4 53 02 1 -5 0 16-04 16-08 16-12 17-04 17-08 17-12 18-04 18-08 18-12 19-04 19-08 19-12 20-04 20-08 20-12 21-04 21-08 21-12 22-04 22-08 22-12 23-04 23-08 23-12 -10-1 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：4月CPI食品分项环比降幅有所收窄图表6：4月非食品分项环比持平转为上涨 2019201820172016 2015201420132012 %2023202220212020 %2023202220212020 80.8 60.6 2019201820172016 2015201420132012 40.4 20.2 00 -2-0.2 -4-0.4 -6 123456789101112 -0.6 123456789101112 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：4月猪肉价格环比降幅有所收窄图表8：4月原油-化工产业链有所分化 2020年2021年2022年2023年 %2016年2017年2018年2019年 30 % 化学纤维制造业:环比 %石油加工、炼焦及核燃料加工业:环比 化学原料及化学制品制造业:环比 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 20-04 -12 石油和天然气开采业:环比（右轴） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 23-04 -40 20-10 21-04 21-10 22-04 22-10 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评