2023年4月通胀分析：价格短期低迷，2季度自主平衡，下半年政策有望宽松

宏观动态报告 2023年5月12日 价格短期低迷，2季度自主平衡，下半年政策有望宽松 2023年4月通胀分析 核心内容：分析师 物价4月份继续疲软4月份CPI同比0.1%，环比-0.1%，CPI环比继续下行，符合季节性特点。4月份较低的CPI变化显示我国消费仍然较为低迷，尤其是商品类消费的萎靡并未停滞。 4月基数水平拉低通胀CPI环比下跌幅度属于正常范围，4月翘尾水平比上月下行0.7%，2022年4月食品价格反常上行抬高了本年度基数水平。4月份食品类商品环比下行，非食品类商品价格小幅回升整体商品价格中蔬菜下滑速度最快，猪肉仍然低迷，但食品类价格下行幅度仍然属于正常水平范围之内。非食品价格方面小幅上行，生活用品、汽车、车用燃料价格回落，旅游、家庭服务、医药和其他服务类价格上行。消费品价格下行，服务类价格上行服务类价格回升有限，无法带动消费品市场回升。4月CPI同比保持较低的水平，但核心CPI低位平稳核心CPI仍然处于较低的水平，但4月份比3月份并未有明显的收缩。 需求疲软拉低商品价格，服务价格继续回升4月份终端需求仍然显得疲弱，商品价格下行，服务价格略有回升。猪肉、蔬菜价格继续走低，生活用品、交通工具价格下行，终端需求低迷。总体来讲，4月份CPI的运行显示消费疲软，4月份市场对于通缩的担忧上行。 2023年全年处于低通胀水平5月份翘尾水平在0.3%，5月份天气继续转暖，食品价格下跌。非食品价格方面，商品可能继续回落，服务价格上行，能源类价格回升。5月份预计CPI环比小幅波动，同比预计在0.2%左右运行。2023年全年物价低位运行，物价可能在4季度回升，预计2季度CPI在0.1%左右运行，全年物价水平在0.5%左右。 国内需求减弱对PPI影响加大，2季度是低点4月份PPI同比-3.8%，环比走低。PPI生产资料和生活资料均回落，2季度生产淡季价格承压，预计在-3.7%左右,4季度可能回升至-0.3%左右。 PPI下半年缓步回升国内需求缓慢上行、政策持续支持，带动终端产品价格小幅上行，这种影响更可能在下半年到来。同时基数效应在下半年减弱，PPI自然上行。 政策仍然有空间，短期物价低迷并不可怕4月份CPI和PPI同时回落，这都显示了终端需求的疲弱。4月生产淡季，上游和下游产品价格仍然以回落为主。居民物价2季度也较为低迷，服务类价格仅有微弱涨势，商品价格回落。但也要注意到政策层面仍然留有空间：（1）1季度超量的信贷和社融资金会带动需求上行；（2）居民正常需求仍然在缓慢恢复过程中。短期价格低迷也是居民平衡资产负债表、企业平衡生产和库存、商品平衡供给和需求的过程。预计下半年物价会有所好转。 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 许冬石 ：（8610）83574134 ：xudongshi@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515030003 詹璐 ：（86755）83453719 ：zhanlu@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522110001研究助理：于金潼 主要风险：经济恢复不及预期的风险，海 外市场突发流动性问题的风险 一、物价仍然疲弱，商品类消费低迷 全国居民消费价格同比增速（CPI）环比下行，核心CPI平稳，4月份CPI同比回落。4月份CPI同比增速0.1%，比3月份下行0.6个百分点。4月份CPI环比下行0.1%；其中食品价格环比下行1.0%，非食品价格上涨0.1%。核心CPI同比增速0.7%，环比上行0.1%。 图1：CPI同比下行（%）图2：CPI环比季节性回落（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 4月份CPI环比回落，符合季节性特点，并且其环比回落的幅度仍然在历史区间范围之内。但4月份同比下滑过快，基数占较大的因素，2022年4月份物价因封控而上行。4月份CPI变化较小，商品价格回落显示我国消费仍然较为低迷，即使服务和旅游价格上行，但整体对价格的贡献度仍然偏低，商品类消费的萎靡并未因服务价格上行而反转。本月通胀变化显示几个特点： 第一，4月份CPI受到基数影响。CPI环比下行0.1%，4月翘尾水平下行0.8%，基数直接拉低了CPI水平。2022年4月份封控所带来而来物价的反常上行，使得本年度4月份的基数抬高。 第二，4月份食品类环比下行，非食品类小幅上行。整体商品价格中蔬菜环比下滑速度最快，其他产品价格同样走低。食品类商品走低符合季节性特征，天气转暖带动食品价格回落，猪肉消费仍然低迷，带动畜肉类价格下行，但食品类价格4月份下行幅度属于正常水平范围之内。4月份蔬菜价格下行6.1%，鲜果下行0.7%，鸡蛋下行0.2%，水产品上行0.5%，天气状况较好，商品供应较为充足。4月份猪肉价格继续下行3.8%，猪肉仍然处于供给充足以及需求疲弱的状态，但猪肉价格已经处于底部区域。非食品价格方面总体保持平稳，生活用品、汽车、车用燃料价格回落，旅游、家庭服务、医药和其他服务类价格上行。 第三，消费品价格下行，服务类价格上行。4月份服务类价格环比上行0.3%，同比上行1.0%，服务类价格小幅回升。消费品价格4月份环比下行0.5%，消费品市场显示出疲软的状态。 图3：食品和非食品价格对CPI的拉动（%）图4：食品和非食品价格对CPI的拉动（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 第四，4月CPI同比保持较低的水平，但核心CPI低位平稳。由于本月物价下行主要由食品和能源价格变动带来的，蔬菜和原油下降对CPI有明显的拉低。商品类的价格也较为低迷，交通工具、家庭器具价格低迷，即使旅游、医药和服务价格上行，也无法抵消商品价格的下降。去掉食品和能源的核心CPI处于低位，但是与上月持平，4月份比3月份并未有明显的收缩。表1：CPI各部门价格同比变化 近四个月 大类CPI食品非食品核心 CPI ↓ 交通工具 交通和通信交通工具交通工具通信用燃料使用维修工具 通信服务 邮递服务 教育文化和娱乐 ↓教育旅游服务 同比（%）2023-04 0.1 0.4 0.1 0.7 -3.3 -4.0 -10.4 0.6 -2.3 -0.2 0.2 1.9 1.1 9.1 2023-03 0.7 2.4 0.3 0.7 -1.9 -3.3 -6.4 0.9 -2.2 -0.2 0.2 1.4 1.1 5.3 2023-02 1.0 2.6 0.6 0.6 0.1 -1.8 0.50.5 -1.2 -0.2 0.1 1.2 1.3 3.0 2023-01 2.1 6.2 1.2 1.0 2.0 -1.8 5.5 2.6 -0.8 -0.2 0.1 2.4 1.2 11.2 近四个月 ↓ 粮食 食用油 鲜菜 畜肉类 ——猪肉 ——牛肉 食品烟酒 ——禽肉水产品羊肉 蛋类 奶类鲜果烟草 酒类 同比（%）2023-04 0.8 1.1 4.8 -13.5 2.2 4.0 -1.1 -2.9 0.0-0.9 1.2 1.1 5.3 1.3 0.9 2023-03 2.1 2.0 5.8 -11.1 4.6 9.6 -0.3 -2.8 0.0-0.2 7.8 1.1 11.5 1.3 1.1 2023-02 2.1 2.7 6.4 -3.8 1.9 3.9 -1.0 -4.1 0.0 -1.5 7.8 1.5 8.5 1.3 1.5 2023-01 4.7 2.7 6.5 6.7 6.6 11.8 0.9 -3.4 0.0 4.8 8.4 0.9 13.1 1.3 1.3 近四个月同比 （%） ↓ 服装 衣着 加工服务 鞋类 ↓ 居住 房租 水电燃料 生活用品及服务 ↓家用器具家庭服务 ↓ 医疗保健 中药西药医疗 服务 其他用品和服务 2023-04 0.9 0.9 0.0 0.8 -0.2 -0.3 -0.2 0.1 -1.2 1.9 1.0 4.1 0.4 1.0 3.5 2023-03 0.8 0.9 0.0 0.5 -0.3 -0.5 -0.1 0.7-0.2 2.0 1.0 4.1 0.5 0.9 2.5 2023-02 0.7 0.8 0.0 0.1 -0.1 -0.5 0.7 1.4-0.6 1.9 1.0 4.0 0.4 1.0 2.6 2023-01 0.5 0.6 0.0 0.0 -0.1 -0.6 0.8 1.60.50.0 0.8 3.8 0.3 0.7 3.1 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 二、需求疲软拉低商品价格，服务价格继续回升 4月份CPI环比回落，整体回落幅度符合历史规律，但由于基数较低，4月份CPI同比回落较大。2023年4月份终端需求仍然显得疲弱，商品价格下行，服务价格略有回升。猪肉、蔬菜价格继续走低，生活用品、交通工具价格下行，终端需求低迷。总体来讲，4月份CPI的运行显示消费疲软，4月份市场对于通缩的担忧上行。 3 2023年5月份翘尾水平在0.3%。5月份天气继续转暖，蔬菜价格持续下跌，猪肉价格由于供给减少可能小幅回升。非食品价格方面，商品类价格可能继续回落，服务类价格上行，能源类价格回升。5月份预计CPI环比小幅波动，下跌的幅度较小，5月份同比预计在0.2%左右运行。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2023年全年物价低位运行，物价可能在4季度回升，预计2季度CPI在0.1%左右运行，全年物价水平在0.5%左右。 2023年全年处于低通胀水平，商品价格的不振影响了物价运行，而需求的疲软对商品价 格的支持有限。从2023年1-4月份来看：（1）2023年基数水平较低；（2）疫情后收入预期恢复需要时间，需求缓慢回升，供给超过需求，对物价带来冲击；（3）2023年1-4月份显示服务类价格的恢复也较为缓慢，2023年很难恢复至疫情前的水平；（4）房地产仍然处于观察阶段，房价-房租-工资螺旋在2023年仍然难以建立，对物价推动有限。 物价可能在4季度小幅回升：（1）央行在观察稳增长的效果，物价的低迷为货币政策开启空间，下半年货币政策仍然有所期待；（2）1季度大幅的信贷投放可能会缓慢见效，继而在下半年影响需求。 现阶段，货币政策的效果、需求的恢复速度是关注的重点，但2季度的需求恢复偏缓，下半年的物价回升速度也偏缓。但综合来看，2季度后物价偏弱运行，全年物价可能均处于较低的状态。 图5：2023年CPI预测（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 三、国内需求减弱对PPI影响加大，2季度是低点 4月份全国工业生产者出厂价格（PPI）同比-3.8%，环比下跌0.7%。PPI生产资料和生活资料环比下行；其中生产资料中采掘和原材料价格回落速度较快，而生活资料食品和耐用品价格回落。 4月份PPI环比下行：（1）国际原油价格4月份回升，国内油品相关出厂价格同样小幅上行；布伦特和WTI原油期货价格4月份分别上行5.2%和8.2%；石油和天然气开采业价格上行0.5%；（2）煤炭期货价格回落，但煤炭出厂价格大幅走低。煤炭开采和洗选业价格下行4.0%， 4月份焦煤期货价格下行15.9%，焦炭价格下行14.8%；（3）黑色系价格走高，铁矿石价格回落，下游需求较弱使得钢材价格走低。黑色金属采矿业环比下行0.1%，黑色压延加工下行1.0%； （4）下游价格回落。计算机通讯和电子产品价格下行0.7%，食品制造业下行0.2%，农副食品加工价格下行1.3%，汽车下行0.2%。 PPI同比2023年可能在-1.7%左右：（1）2022年的基数水平较高，侧面拉低了2023年PPI 水平；（2）2023年受到全球需求回落的影响，能源价格回落会带动PPI下滑。尤其是我国需 求回升速度缓慢，带来了煤炭价格的大幅走低。另一方面，下半年PPI回升：（1