安信： 重磅纪要-布局中特估安信最强音第三场：低估值+高分红+业绩增，潜在标的如何精选？20230508

1.策略林荣雄：若市场预期转弱，买“中特估”不出错，增量资金逻辑需要持续跟踪观察，中特估更倾向于在波动轮动中上涨 今天A股中特估板块大涨，我们第一时间联合相关行业就中特估精选标的向各位投资者进行交流汇报。我们安信策略和相关行业团队在2月份就开始积极关注中特估板块，大小电话会议已经开好几场，在今天电话会议上我们希望能够传递安信研究对中特估板块最及时最有效的观察。 首先由我们策略团队汇报一下对于本轮中特估行情最新的评估，认为这波中特估行情走到今天，更多是与经济边际动能下降诱发市场预期转弱更为相关，增量资金逻辑已经有一些迹象，但是要做持续跟踪观察。此前的三条主线是通信运营商、建筑和石化，近期新增的主线是包括银行和非银在内的金融，低估值 +高股息+业绩增背后的确定性是支撑中特估最核心的逻辑。 第一，谈一下中特估的定价逻辑。从去年中特估概念出来以后，市场基于这个概念展开了非常多的演绎，跟很多宏观叙事也做了结合，其实诸多演绎和宏观叙事并没有合理解释其背后的理论基础和微观机制，使得大家早期对这个领域并没有给予足够的重视。时至今日，对于中特估相关领域配置都是偏低的，根据基金一季报，增仓主要集中于运营商、石油石化与建筑企业。其中电信运营商（+0.43pct）、石油石化（+0.44pct）、建筑（+0.22pct），而以银行为例，A股绝对仓位为1.97%，2%左右，仓位在10%的历史分位；非银板块仅1.14%，比银行还低，历史仓位在15%左右，都处于偏低位置。 比较清晰地看到的是：今年以低估值央企蓝筹为核心的中特估定价逻辑非常朴素，低估值+高分红+业绩增+仓位低，这四个是我们目前理解中特估行情这个行情的基石，简单且有效，本质上符合低位股+边际改善，也就是我们反复强调：2023年超额的本质是去把握低位股的迭起。例如，我们可以看到的是，目前银行理财收益率只有3%左右，中特估品种分红率能达到6-7%，这个群体的高分红属性还是有比较有优势的，对于寻求确定性收益的资金是有很强吸引力的。 第二个，我们想刻画出中特估行情的资金环境。可以明确地讲，今年我们安信策略团队比较鲜明地说“双主线”配置，大盘价值做核心资产投资包括消费和低估值央企蓝筹，小盘成长做产业主题投资包括AI数字经济TMT。 在广泛的交流过程中，我们能够清晰的感知到：其一，原来配置中持有新能源领域仓位的领导出于产业生命周期、行业竞争格局、景气和短期业绩兑现存在一定焦虑情绪。其二，一些原来认为比较安稳的，传统价值成长的领导来说，其实也有一些焦虑，核心是在近几年业绩中枢可能还在做下移，这种趋势是不是在未来仍将持续，估值跟盈利适配性始终是困扰这个板块很重要的一个问题 ，急需更为确定性的品种来进行对冲。 在这种定价环境中，“双主线”背后其实代表在目前这个阶段资金存在异化，或者是分化。在交流过程中，能够真切感知到一波领导还是非常倾向于去做成长，但是在大盘成长当中又没有找到一些非常好的新方向，或者是说都是原有持有的领域。因此，这部分资金转而像小盘成长去找新成长方向，也就是当前AI数字经济TMT。另外一类资金，相对来说偏向价值，认为8%-10%年化收益已经是一个不错的投资，对于管理规模比较大，相应来说又偏爱这种大市值龙 头领导来讲的话，开始转向这些高分红板块和高股息板块去追求确定性。 事实上，面对未来地缘政治与经贸环境的不确定性，叠加全球正从过去“高增长、低通胀”向“低增长、高通胀”演变，大盘价值“买确定+“小盘成长”博成长逐渐成为全球资本共识。客观而言，不仅是国内资本存在这样的特征，观察国际资本，巴菲特更多买入日元资产，日元资产姑且可以作为大盘价值的认知，华尔街部分资本流入东南亚国家，也姑且可以看作是小盘成长。 第三个，中特估行情到底能够走多久。目前对于中特估行情演绎，市场有两种解释方法。第一种解释方法认为中特估行情演绎跟市场预期转弱相关，类比阶段就像今年2月份，从行情直观表现上是中特估在涨、消费在跌，现在也呈现出这样的局面，大家觉得市场预期转弱阶段（经济动能边际持续下滑）低估值 、高分红更具优势，也就是我们说的“若市场预期转弱，则买中特估不出错” 。第二个解释方法是与增量资金结合，目前居民储蓄已经发生回摆，伴随一些银行主动下调存款利率，现在更多希望通过其他渠道获取更高的收益率，在这种情况下比银行理财更高的确定性收益品种更受青睐，导致确实有一批资金流入开始增配中特估，那么就是我们说的“增量资金买价值则价值必胜”。 显然第一个逻辑与预期-现实的博弈关系相关；第二个逻辑是通过增量资金进行衡量。如果只是市场相对转弱预期配置，那么中特估行情应该还是波段操作；倘若围绕增量资金逻辑，中特估定价就可以走得很长，直观类比2014年Q4，居民资产显著向权益类资产回摆过程，持续增配低估值品种的过程，那是一个大象起舞带动指数大幅向上突破的过程。 目前作客观评估，我们认为中特估行情演绎更多与市场预期转弱更为相关，这会使得中特估更倾向于在波动轮动中上涨。从交易特征层面来看，有些增量资金迹象在，但增量资金的持续性还有待进一步观察。如果可以明确是增量资金流入所导致的中特估上涨，很有可能当前的银行非银上涨只是一个开端，这需要我们后续做进一步跟踪厘清。目前，我们确实观测到各家机构纷纷在预备发行国企改革或者中特估主题相关的ETF和基金，会发现这块后续资金应该还是充沛的。至少从5月份时间窗口期来看，我们明确对中特估行情占优应该能够持续，毕竟我们目前还看不到预期走强的迹象。当然，目前我们还不敢准确判断后续将持续进入到“弱预期、弱现实”的定价环境。 同时，回应一个尖锐的问题：中特估行情如果存在卖点，卖点是什么？我们认为最核心的卖点可能并不是现实或者预期走强，是能够看到全球加息转降息交易的明确。如果能够看到全球加息转降息交易明确，毫无疑问对于高分红逻辑是冲击，同时对于业绩增的逻辑也是一个冲击。 最后，对于当前市场交易逻辑，我们再次强调四个观点：1、存量博弈下，只要经济弱复苏，TMT就不会输。2、若存量资金转向增量资金，增量资金买价值则价值（相对景气低PEG与低估值品种）必胜。3、若市场预期转弱，买“中特估”不出错。4、当前经济复苏定价在消费内需领域的确定性更强。 风险提示：经济增长不及预期，政策推进不及预期等。2.环保&公用事业周喆：推荐估值提升空间更大的核电板块 电力企业业绩受到电价、煤价等外部不可控因素影响较大，我们建议重点关注 边界条件相对确定性更高的细分板块，例如电价相对稳定且不受燃料成本影响的水电板块，以及燃料成本影响较小的核电板块。从目前估值角度看，我们重点推荐估值提升空间更大的核电板块。我们认为核电在电力板块中仍然属于估值偏低的资产，一方面从业绩稳定性角度看，各电源类型中火电受煤价波动影响利润波动大、风电、光伏受风光资源波动及市场化电价相关政策的影响业绩也有不确定性，核电和水电在电量、电价和成本三方面更为稳定，且都是折旧年限大幅低于使用寿命的资产，长期盈利能力会更强；另一方面从长期成长性看，目前国内大型水电站开发空间已经有限，相对来说核电长期发展空间更大 ，在2019年机组审批重启以来，2019-2021年每年核准4-5台机组，2022年一次性核准10台，近两年在连续限电的背景下核电审批进度很有可能进一步加速 ，不排除保持在每年10台以上的可能性。而核电作为稀缺的兼具业绩确定性和成长性的电源，其PB估值仅不到1.5倍，远低于水电平均的2.3倍，仅略高于火电，在中特估的背景下我们认为核电估值提升空间更大。重点推荐两家核电龙头【中国核电】和【中国广核】，在长期核电审批加速的背景下两家公司均充分受益，但短期来看我们认为中国广核今年业绩弹性更高，过去几年广核受市场化电价折价和台山机组停机检修影响压制，业绩基本持平，今年台山机组重启、市场化电价压制消除以及新增机组投产多重利好下今年业绩增速预计达到接近20%，迎来业绩拐点，值得重点关注。 煤炭板块重点推荐【中煤能源】，中煤能源作为大型煤炭央企，从煤炭资源量上可以和中国神华比肩。公司目前最大的特点是低估值。之前影响公司估值提升的因素主要在以下两个方面:一是有息负债率较可比公司高；二是资产减值导致公司利润相较可比公司处较低水平。但是以上几个因素都在逐渐改善，从时间维度看，首先是2012年起公司资本开支规模下降，目前维持年均百亿水平。其次是有息负债率逐年降低，从2017年37.62%下降至2022年前三季度24.77 %。最后是煤价高位运行叠加成本管控有效，公司自产煤的盈利能力在提升，从23Q1可以看到公司煤炭业务以量补价，叠加成本下降，煤炭业务实现毛利率26%，同比+1.8pct。成长性方面，2022年年产能2000万吨的大海则煤矿已成功试运转，产量在2023年会逐步释放，其他几个在建矿都能在2025年之前开始运转，释放增量。综合来看，公司作为大型煤炭央企，经营稳健且各财务指标逐步修复，高比例长协稳定价格，新产能释放带来成长空间，有望享受中国特色估值溢价。 风险提示：产品价格大幅波动，经济增长不及预期等。3.非银金融张经纬：产业金融乘风而起，中特估重点推荐中航产融 从国家战略方向来看，涉及能源、粮食等国家安全主题已经得到市场关注，另一大军工安全应该得到市场重视。因此，我们重点推荐中航产融。 1、军工资产证券化进一步加速，全年业绩有望显著改善：公司旗下中航产业投资持有中航电测2.04%股权，为中航电测的第三大股东，参与成飞资产重组项目，23Q1公司实现投资收益（含公允价值变动损益）同比+352%。公司作为中航系唯一金融控股平台，有望进一步整合中航系及军工产业链上下游资源 ，加速军工资产证券化，并从中显著受益，全年业绩有望实现25亿以上，同比实现高增。 2、风险逐步出清，利空显著出清：公司旗下中航信托22年末信托资产规模同 比-7%至6300亿元。伴随房企融资新政落地、年初以来市场有所回暖，信托风险敞口有望逐步缓释，信托业务利空有望出清。除此之外，中航租赁保持稳健增长，不良率保持低位，净息差平稳，传统金融业务较去年有十分明显提振。 3、估值低于1倍PB，借力中特估东风。公司叠加“军工+央企”概念，发挥航空产业“链长”作用，在产业投资领域拥有“看得清、摸得着、投得进”的能力。近期，公司又受让国家产业投资基金，进一步提升产业投资的比例。从估值层面来看，公司Q1归母净资产约为400亿元，PB仅为0.9倍左右；对于公司军工产业投资优势和供应链金融优势并没有充分重视。因此，考虑中特估体系催化，公司业务价值将有望得到明显挖掘而受益。 风险提示：政策推进不及预期，货币政策转向，经济增长不及预期等。4.机械郭倩倩：国企数量少，规模大，有望迎来估值重构的重要机遇期机械板块国企画像： ●机械国企整体呈现数量少、规模大的特征。截至2023/5/8，机械国企数量97家，占机械个股数量比重17%；机械国企市值12856亿，占机械板块总市值比重28%；2022年机械国企总资产占比48%；2022年机械国企营收9526亿，占机械总营收比重47%； ●估值水平看，国企PE低于非国企水平，地方国企和中央国企PETTM中位数分别为24倍和31倍，低于非国企PE水平（33倍）。随着国企改革不断推进，中国特色估值体系逐渐得到市场关注，国企有望迎来估值重构的重要机遇期。 建议关注标的： ●中海油服 国内海上油服高景气持续： 1）2023年，中海油资本开支预计为1000~1100亿元，是三桶油中上涨确定性较强的油公司；海上油服公司有望持续受益于中海油资本开支增加；2）同时 ，中海油推出“稳住渤海、加快南海；油气并举、向气倾斜”战略，而其中南海大气田项目，更多为深水、超深水项目，海上油服公司工程作业向高精尖转变，有望实现“量价齐升”。建议关注海上油服设备龙头中海油服。 ●安徽合力#国企改革、顺周期、利润弹性＞收入弹性＞销量弹性 1）叉车行业正处于周期波动底部，顺周期逻辑下内销有望复苏；2）行业锂电化趋势确定，高价质量锂电叉车替代效应优化结构，释放收入增