非银行金融行业周报：市场聚焦低估值，板块机会凸显

经济弱复苏，券商板块可能底部蓄力。我们认为，近段时间以来的市场快速轮动本质上是预期与现实的不断纠正，成交量呈现放大趋势，显示增量资金有所入场。近期地缘政治风险扰动噪音影响有所加剧（5月需要注意G7会议扰动影响），北向资金流出加剧放大市场悲观情绪，使得市场波动加大、轮动加快，避险资金则向“中特估”聚焦，券商板块估值回升到1.24倍PB附近。 Q1基金持仓显示，板块持续低配。从配置窗口看，中美利差存在阶段性收敛趋势，不排除市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，央企等“中字头”（包括券商、保险）仍相对低估，需要聚焦到业绩基本面。 展望下周，券商板块Q1业绩修复已成明牌，配置价值犹存。我们判断，行业生态重塑，财富管理和以投行链为代表的机构业务优质的龙头部券商具备更强的估值吸引力，谨慎看好Q2券商股机会，推荐轻资本成长型券商，如东方财富（宕机事件影响或收敛，高基数下业绩有所下滑，配置机会凸显）等；近期完成再融资，短时间再融资概率较低且业绩表现不错的优质券商，如东方证券（Q1业绩大幅改善）、国联证券等；以及部分管理费用占比较高的国资券商，可能通过降低费用所带来利润改善机会，如中金公司、华泰证券等。 寿险拐点确认，上周保险股迎集体冲高。A股五家上市险企2023Q1业绩发布，新准则下共实现归母净利865亿元，同比增长52.3%，主要得益于一季度权益市场回暖，行业整体的年化总投资收益率在3.5%左右，综合投资收益率则超过5%。“新准则”实施，权益市场回暖推升2023Q1利润表现。上周保险股迎来集体冲高，中国太保股价大幅拉升，新华、人保、平安涨超5%。 主要受益于保险负债端呈恢复性增长和“中特估”概念驱动。“开门红”储蓄险热销及银保渠道发力，平安、国寿保费增速领跑行业，负债端向好表现逐步兑现，刺激股价上行。2023Q1太保以16.6%的NBV增速领先行业，平安、国寿NBV增速实现由负转正较高增长，凸显寿险改革成效，聚焦核心人力大幅提升产能。当前保险板块估值仍处于历史较低水平，且机构严重低配。 2023Q1保险板块配置比例仅为0.98%，较2022Q4下降0.17pct；非银行业内部配置来看，保险板块2023Q1占比24.63%，较2022Q4下降2.48pct。 随着“中特估”逻辑下高股息高分红低估值资产的价值重估，保险股具备较高估值修复空间。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险。 主要观点 下周观点 本周沪深300指数4092点（-0.76%），保险指数（申万）994.88点（0.25%），券商指数5505.74点（-1.00%），多元金融指数1130.39点（0.31%）。 国际方面，俄乌冲突可能存在升级可能，仍持续牵动市场神经。美国十年期国债收益下探到3.44%附近，中美利差倒挂基本稳定，未来有望进一步巩固此趋势。国际方面，美联储如期加息25BP，而美国4月非农超预期，失业率为1969年来最低，美联储收紧预期升温。国内方面，4月PMI不同程度回落，随着疫后恢复效应减弱，周期的力量相对变强，复苏斜率暂时放缓，复苏动能从疫后复苏向内生复苏过渡。结构上，制造业需求不足是主要问题，服务业景气度仍高但后续大概率回落，建筑业景气度处于历史较高水平。高层多次召开重要会议，在深改委及财经委工作会议，都对经济工作做出了重要部署。其中财经委工作会议要求加快建设以实体经济为支撑的现代化产业体系，以人口高质量发展支撑中国式现代化，以提振市场信心。 我们认为，近段时间以来的市场快速轮动本质上是预期与现实的不断纠正，成交量呈现放大趋势，显示增量资金有所入场。近期地缘政治风险扰动噪音影响有所加剧（5月需要注意G7会议扰动影响），北向资金流出加剧放大市场悲观情绪，使得市场波动加大、轮动加快，避险资金则向“中特估”聚焦，券商板块估值回升到1.24倍PB附近。Q1基金持仓显示，板块持续低配。从配置窗口看，中美利差存在阶段性收敛趋势，不排除市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，央企等“中字头”（包括券商、保险）仍相对低估，需要聚焦到业绩基本面。中期视角看，金融板块战略性配置窗口有所显现（市场需要重视高层在《坚决打赢反腐败斗争攻坚战持久战》中对于金融反腐的相关表态及可能产生的影响）。展望下周，券商板块Q1业绩修复已成明牌，配置价值犹存。我们判断，行业生态重塑，财富管理和以投行链为代表的机构业务优质的龙头部券商具备更强的估值吸引力，谨慎看好Q2券商股机会，推荐轻资本成长型券商，如东方财富（宕机事件影响或收敛，高基数下业绩有所下滑，配置机会凸显）等；近期完成再融资，短时间再融资概率较低且业绩表现不错的优质券商，如东方证券（Q1业绩大幅改善）、国联证券等；以及部分管理费用占比较高的国资券商，可能通过降低费用所带来利润改善机会，如中金公司、华泰证券等。 A股五家上市险企2023Q1业绩发布，新准则下共实现归母净利润865亿元，同比增长52.3%，主要得益于一季度权益市场回暖，行业整体的年化总投资收益率在3.5%左右，综合投资收益率则超过5%。“新准则”实施，权益市场回暖推升2023Q1利润表现。上周保险股迎来集体冲高，中国太保股价大幅拉升，新华、人保、平安涨超5%。主要受益于保险负债端呈恢复性增长和“中特估”概念驱动。“开门红”储蓄险热销及银保渠道发力，平安、国寿保费增速领跑行业，负债端向好表现逐步兑现，刺激股价上行。2023Q1太保以16.6%的NBV增速领先行业，平安、国寿NBV增速实现由负转正较高增长，凸显寿险改革成效，聚焦核心人力大幅提升产能。当前保险板块估值仍处于历史较低水平，且机构严重低配。2023Q1保险板块配置比例仅为0.98%，较2022Q4下降0.17pct；非银行业内部配置来看，保险板块2023Q1占比24.63%，较2022Q4下降2.48pct。随着“中特估”逻辑下高股息高分红低估值资产的价值重估，保险股具备较高估值修复空间。 4月27日，中国银保监会人身险部下发《关于2022年度进一步丰富人身保险产品供给情况的通报》，要求各人身保险公司发展满足人民需要、符合行业发展规律的人身保险产品，同时不断加强民生领域保险服务，持续提供多层次、广覆盖的保险保障，人身保险产品供给质量稳步提升。 重点投资组合 保险板块 目前10年期中债国债到期收益率调整至2.73%附近，长期趋势向好。从交易层面看，当前保险板块估值仍处于历史较低水平，PEV处于0.42-0.74倍，在A股整体震荡轮动背景下，困境反转、超跌及高股息板块呈现补涨特征。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益；财险板块景气度提升，建议重点关注。 个股角度，重点推荐中国太保（“长航行动”效果凸显，产险增速强劲，2023Q1NBV增速领先行业），中国平安（地产风险敞口收敛有望提振投资端，寿险保费增速领跑行业，“新准则”正面影响超预期）、中国人寿（业绩增速稳健，NBV回归正增长，纯寿险标的公司对权益市场及利率变化弹性较大），中国财险（产险COR改善、寿险NBV触底回升，估值被低估），建议关注新华保险。 图表1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（高基数下Q1业绩相对承压，受益结算降低股票类业务最低结算备付金缴纳比例，目前估值具备安全垫，长期配置窗口已现），相关公司：国联证券（投行及资管业务表现亮眼，财富管理赛道仍具高成长性）、浙商证券（围绕财富管理与机构经纪打造突破发展新标杆，彰显韧性）、国金证券（投行业务表现亮眼，IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复；定增完成提升业务想象空间）、华林证券（收购字节跳动旗下海豚app，期待流量变现打开新空间）等。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（业绩表现稳健，科技驱动长远发展，受益结算降低股票类业务最低结算备付金缴纳）、中金公司（受益结算降低股票类业务最低结算备付金缴纳比例，衍生品布局持续推进，投行优势稳固，财富逆势增长）；财富线的相关公司：广发证券（投行业务大幅回暖，自营下行超预期拖累整体业绩）、东方证券（Q1业绩引领板块，配股完成助力业务发展）；其他为关联券商，未列出。 图表2：券商估值保持平稳 图表3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图表4：上市券商PB估值与ROE关系图 图表5：券商估值分位数统计 市场回顾 本周沪深300指数4092点（-0.76%），保险指数（申万）994.88点（0.25%），券商指数5566.44点（2.8%），多元金融指数1130.39点（0.31%）。 保险指数（申万）994.88点（0.25%），上市险企方面：中国平安45.49元（-0.31%），新华保险31.77元（0.95%），中国太保27.57元（3.18%），中国人寿33.72元（0.39%），中国太平8.57元（3.13%），友邦保险84.55元（1.02%），中国财险8.6元（7.77%），保诚114.3元（5.35%）。 券商指数5566.44点（2.8%），券商板块小幅上涨，涨幅较大的个股分别有：中国银河（601881.SH），上涨1.57元（14.56%），海通证券（600837.SH），上涨0.76元（8.2%），长江证券（000783.SZ），上涨0.45元（7.94%)；跌幅较大的个股分别有：华西证券（002926.SZ），下跌0.15元（-1.7%），南京证券（601990.SH），下跌0.02元（-0.23%）。 多元金融指数1130.39点（0.31%），其中跌幅居前的有，深南股份（002417.SZ），下跌0.27元（-12.98%）；同花顺（300033.SZ），下跌24.2元（-11.00%）；国盛金控（002670.SZ），下跌0.35元（-3.99%）。涨幅居前的有，中油资本（000617.SZ），上涨0.62元（8.37%）；江苏国信（002608.SZ），上涨0.33元（5.20%）；安信信托（600816.SH），上涨0.09元（2.45%） 图表6：非银指数走势及成交金额 保险行业 宏观数据 本周资金面宽松。中债国债60日移动平均线上升，中债总全价/净价指数上升。短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动-65.29BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动-27.30BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较2023年3月变动+38.04BP（数据到2023年4月）。余额宝7日年化收益率较上周变动-2.90BP。 图表7：中债国债60日移动平均线上升（单位：%） 图表8：中债总全价/总净价指数上升 图表9：主要债券到期收益率变化（单位：%） 图表10：7天银行间质押式回购利率下降 图表11：7天银行间同业拆借利率下降 图表12：理财产品预期收益率上升（单位：%） 图表13：余额宝7日年化收益率下降（单位：%） 行业数据 2023年1-3月保险行业累计原保险保费收入19456.91亿元，同比+9.24%（前2月为8.37%）。人身险公司原保险保费收入15862.25亿元，同比+8.9%（前2月为+7.96%）； 产险公司原保险保费收入3594.66亿元，同比+10.74%（前2月为+10.51%）。 3月月度保费收入为5411.18亿元，同比+11.57%（2月为22.29%），环比+39.64%（2月为-61.9%），寿险公司单月保费同比、环比增速分别为11.71%（2月为20.74%）、34.29%（2月为-65.15%），产险公司单月同比、环比增速分别为11.15%（2月为28.32%）、59.22%（2月为-42.17%）。 截止2023年3月，保险行业资金运用余额26.02万亿元。其中银行存款2.